8月國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)其實(shí)出現(xiàn)了雙企穩(wěn)的跡象。除了CPI大幅低于預(yù)期外，宏觀金融數(shù)據(jù)的企穩(wěn)使得國內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)概率進(jìn)一步加大，債市基本面拐點(diǎn)已現(xiàn)。

金融數(shù)據(jù)顯示兩大亮點(diǎn)，融資結(jié)構(gòu)并無明顯問題

8月國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)在上周陸續(xù)公布，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)全年的穩(wěn)健走勢，并沒有出現(xiàn)拐頭向下的跡象。發(fā)電量數(shù)據(jù)連續(xù)回暖可能意味著制造業(yè)整體在持續(xù)復(fù)蘇。8月金融貨幣數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，無論M2同比增速還是社融數(shù)據(jù)，都超過市場預(yù)期。尤其是社融數(shù)據(jù)出現(xiàn)了兩大亮點(diǎn)：一是非金融企業(yè)債券融資量明顯提升，擺脫了連續(xù)數(shù)月的低迷，年內(nèi)累計(jì)直接融資占比提升至26%，成為社融中重要組成部分。二是前期一直受到嚴(yán)格監(jiān)管的票據(jù)融資也出現(xiàn)了緩和跡象，8月規(guī)模下降377億元。盡管該數(shù)據(jù)仍然收斂，但是比起2月之后大幅收縮的狀態(tài)來看，恢復(fù)了不少。預(yù)期未來票據(jù)融資和社融數(shù)值部分將逐步恢復(fù)正常，這對(duì)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)有明顯的助力作用。

市場比較擔(dān)心的是房貸占比依然較高。我們可以看到，今年以來房貸新增量一直很大，這主要是因?yàn)槟瓿鯔?quán)威人士定調(diào)的“化解房地產(chǎn)庫存對(duì)增長是明顯的加法”沒有改變，預(yù)期未來居民房貸數(shù)額依然保持較高增長水平，直至全國性的房地產(chǎn)緊縮政策出現(xiàn)。由于銀行信貸成本較高，企業(yè)仍處于去杠桿和修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表的過程之中。國內(nèi)企業(yè)活期存款繼續(xù)增加以及融資脫媒的跡象明顯，具體表現(xiàn)為直接融資占比不斷增加和M1同比大幅增加。如果以新增房貸占新增社融比例來看的話，目前為36%，雖然數(shù)據(jù)比以往數(shù)據(jù)整體偏高，但自去年6月起計(jì)算的話，屬于正常水平。這意味著整體融資結(jié)構(gòu)并無明顯問題，未來即使房貸融資量下降，也并不會(huì)大幅降低全社會(huì)融資數(shù)額。

央行“量足價(jià)升”操作有望逐步提升市場風(fēng)險(xiǎn)偏好

央行在上周開啟了28天逆回購操作，并且這也是非長假下的28天逆回購操作。這給了市場一個(gè)重要的信號(hào)，即央行將繼續(xù)保持“量足價(jià)升”的操作思路。從央行建立利率走廊開始，央行更加注重政策利率的穩(wěn)定預(yù)期，這表現(xiàn)為對(duì)市場流動(dòng)性供給更加注重。穩(wěn)定的利率預(yù)期伴隨著資金供需平衡，政策利率預(yù)期并不會(huì)隨著資金供給期限改變而改變。因此，市場實(shí)際得到的是一個(gè)穩(wěn)定的政策利率（短期貨幣政策松緊不變）和逐步抬高的資金成本（資金依賴央行供給）。這會(huì)逐步提升市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，從而達(dá)到相對(duì)安全的債市去杠桿效果。

總體上看，上周金融數(shù)據(jù)發(fā)布后，債市基本面拐點(diǎn)已現(xiàn)，債牛基礎(chǔ)已經(jīng)不在。由于央行“量足價(jià)升”的操作策略，債市大幅波動(dòng)的可能也較小。伴隨著債市漸進(jìn)式地去杠桿行為，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好也在不斷積累，債市振蕩偏空。