上證指數(shù)近期反彈極限點(diǎn)位在3180—3200點(diǎn)之間

上周五上證指數(shù)雖然失守3000點(diǎn)整數(shù)關(guān)口，但守住了2月底以來上升小通道的下沿。受證監(jiān)會(huì)調(diào)降券商風(fēng)控指標(biāo)以及CPI漲幅不及預(yù)期、PPI跌幅縮窄好于預(yù)期的共同助推，周一上證指數(shù)在券商和鋼鐵等權(quán)重帶動(dòng)下高開高走。上證指數(shù)一掃前兩個(gè)交易日的疲弱格局，重新站穩(wěn)3000的整數(shù)關(guān)口。

筆者認(rèn)為，2月底以來A股反彈最大的助推因素來源于，年后經(jīng)濟(jì)的反彈力度超出市場(chǎng)預(yù)期、貨幣政策相對(duì)寬松以及人民幣匯率穩(wěn)定帶來的風(fēng)險(xiǎn)偏好提升。那么，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的反彈是否具備可持續(xù)性？貨幣政策二季度是否還會(huì)維持略偏寬松？人民幣匯率真的穩(wěn)住了嗎？筆者對(duì)于這三個(gè)問題的答案都傾向于謹(jǐn)慎。

房地產(chǎn)是變量，關(guān)注經(jīng)濟(jì)反彈持續(xù)性

這一輪經(jīng)濟(jì)反彈的推動(dòng)因素，來源于房地產(chǎn)需求持續(xù)釋放帶來的樂觀預(yù)期和此前悲觀預(yù)期下工業(yè)品庫存較低的補(bǔ)庫推動(dòng)。筆者認(rèn)為，房地產(chǎn)的需求釋放，已經(jīng)隨著一二線城市限購(gòu)的到來而出現(xiàn)拐點(diǎn)。最新的30大城市周度商品房成交套數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)了春節(jié)后的首度回落，降幅近4%。且土地成交持續(xù)走低，顯示開發(fā)商對(duì)于市場(chǎng)前景相對(duì)冷靜。

去年四季度以來的需求透支或給今年房地產(chǎn)需求的持續(xù)釋放埋下隱患，也令未來經(jīng)濟(jì)的持續(xù)反彈打上了問號(hào)。一旦終端需求回暖停滯，重新開啟的產(chǎn)能和此前補(bǔ)庫累計(jì)的庫存都會(huì)成為供需再度失衡的推手，給商品快速反彈行情打上休止符。整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好都會(huì)發(fā)生改變，A股市場(chǎng)也難以獨(dú)善其身。

二季度看不到降息

周一公布的3月CPI同比僅2.3%，低于市場(chǎng)的普遍預(yù)期。但從具體分項(xiàng)的分析來看，筆者認(rèn)為鮮果和交通通信及服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)或被低估?？紤]實(shí)際的水果高頻數(shù)據(jù)和能源價(jià)格的上漲幅度，結(jié)合基期的因素，3月CPI應(yīng)該在市場(chǎng)預(yù)期的2.5%—2.6%。且筆者認(rèn)為，本輪豬周期的價(jià)格高點(diǎn)將在三季度出現(xiàn)，CPI將在二季度達(dá)到年內(nèi)的高點(diǎn)，逼近2.8%—3.0%的區(qū)間。這意味著央行的貨幣政策空間在二季度大展拳腳的基礎(chǔ)并不存在。

考慮到美國(guó)經(jīng)濟(jì)目前擴(kuò)張勢(shì)頭強(qiáng)勁，6月加息的概率在持續(xù)回升，也捆綁了央行繼續(xù)寬松的手腳。從春節(jié)以后央行在公開市場(chǎng)的操作來看，“收”比“放”的傾向更為明顯，這種基調(diào)也將在二季度延續(xù)。筆者認(rèn)為，二季度看不到降息，未來的降準(zhǔn)都只能理解成對(duì)于外匯占款減少的被動(dòng)應(yīng)對(duì)，不能理解為寬松信號(hào)。這意味著二季度影響股價(jià)分母的因素更加偏向負(fù)面，對(duì)于A股的持續(xù)反彈構(gòu)成壓制。

美國(guó)加息預(yù)期再起，人民幣仍將走弱

一季度以來人民幣的走強(qiáng)，筆者認(rèn)為更多來源于被動(dòng)因素，即美國(guó)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)展步伐被外圍市場(chǎng)動(dòng)蕩所拖累，美元指數(shù)的走弱緩解了美元兌人民幣的貶值壓力。但隨著二季度美國(guó)加息預(yù)期的升溫，人民幣貶值的壓力將再度增大。中長(zhǎng)期看，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)從投資和外需轉(zhuǎn)向內(nèi)需。這意味著儲(chǔ)蓄的減少和負(fù)債的增加，家庭部門將替代政府和企業(yè)部門成為加杠桿的主力軍。過去以出口美元為錨的被動(dòng)流動(dòng)性提供方式，將向以內(nèi)需負(fù)債為錨的主動(dòng)流動(dòng)性管理轉(zhuǎn)變。外匯儲(chǔ)備下降的趨勢(shì)不可逆，債務(wù)周期開啟后的利率中樞下移也不可逆，也就表明人民幣貶值的趨勢(shì)將延續(xù)。央行能夠控制的只能是節(jié)奏，而不是趨勢(shì)。

綜合來看，助推一季度上漲行情的三大變量或都將在二季度出現(xiàn)弱化。從技術(shù)形態(tài)來看，上證指數(shù)進(jìn)入到了此輪上升4浪整理平臺(tái)的末端，面臨方向選擇。筆者認(rèn)為，上證指數(shù)即使突破向上，近期反彈極限也在3180—3200點(diǎn)之間，逢高減倉依舊是策略的首選。