滄州明珠(002108)

事件：公司發(fā)布了2015 年半年報，上半年實現(xiàn)營業(yè)收入9.7億元，同比增加了0.8%，歸母凈利潤8996.5 萬元，同比上升21.6%，實現(xiàn)基本每股收益0.15 元。公司預(yù)告2015 年1-9月凈利潤增速為10%~30%。同時，公司公告擬投資3.2億元建設(shè)年產(chǎn)6000 萬平方米的濕法鋰離子電池隔膜項目。

上半年業(yè)績穩(wěn)步增加，毛利率大幅提升。公司業(yè)績符合我們的預(yù)期，上半年業(yè)績保持穩(wěn)步增長。PE 管道和BOPA 薄膜業(yè)務(wù)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，收入同比分別下滑了4.6%和4.9%。鋰離子電池隔膜業(yè)務(wù)繼續(xù)保持快速擴(kuò)張，上半年實現(xiàn)收入7170.6 萬元，同比增長了48.5%。公司的綜合毛利率同比提升了3.5 個百分點，達(dá)到22.8%。原因有二：一方面是由于PE 管道業(yè)務(wù)受益于原材料價格隨油價下跌，毛利率大幅提升，同時鋰電池隔膜毛利率也隨著工藝穩(wěn)定性的提升而大幅升高至68.2%；另一方面是由于盈利能力強(qiáng)的鋰電隔膜業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，上半年鋰電池隔膜業(yè)務(wù)的收入占比同比提升了2.6個百分點至7.7%，毛利潤占比同比提升了6.6個百分點至22.3%。公司的三項費用率總體保持穩(wěn)定。

公司干法隔膜的產(chǎn)品質(zhì)量已經(jīng)達(dá)到國內(nèi)領(lǐng)先水平。目前公司鋰電池隔膜產(chǎn)能3000 萬平方米，產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入國內(nèi)主流供應(yīng)鏈體系。公司60%以上的鋰電隔膜是動力隔膜產(chǎn)品，是國內(nèi)除星源材質(zhì)外唯一一家大規(guī)模進(jìn)入到動力隔膜供應(yīng)體系的企業(yè)。公司已經(jīng)發(fā)展了包括比亞迪在內(nèi)的多家國內(nèi)知名大型鋰電池企業(yè)為下游客戶，其中約50%以上的隔膜產(chǎn)品供給比亞迪。

擴(kuò)建隔膜產(chǎn)能，將受益于新能源汽車爆發(fā)性增長。公司定增建設(shè)2000 萬平方米的干法鋰電隔膜項目，以及2500 萬平方米的濕法鋰電池隔膜項目，此次又公告建設(shè)6000 萬平方米的濕法產(chǎn)能。一方面將有效緩解目前干法鋰電隔膜產(chǎn)能過小的狀況，另一方面切入濕法鋰電隔膜領(lǐng)域，完善了公司鋰電隔膜產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。鋰電隔膜的國產(chǎn)化替代空間巨大，未來將充分受益于新能源汽車的爆發(fā)式增長。

業(yè)績預(yù)測與估值：我們預(yù)測計2015-2017 年公司EPS 分別為0.32 元、0.38 元、0.45 元，對應(yīng)動態(tài)PE 分別為46 倍、39 倍、33 倍，公司傳統(tǒng)主業(yè)穩(wěn)定發(fā)展，鋰電池隔膜業(yè)務(wù)增長迅猛，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：原材料價格大幅波動的風(fēng)險、項目進(jìn)展低于預(yù)期的風(fēng)險、競爭加劇的風(fēng)險。