6月中旬以來，受消費疲弱拖累，滬鋁自高位下跌至17025元/噸，一個月內跌幅達20%。近日，受市場情緒回暖帶動，鋁價小幅反彈，但當前鋁市基本面偏弱對價格的提振有限。因而，鋁價在三季度背靠成本價振蕩運行的概率較大，四季度鋁價或出現(xiàn)方向性選擇。若有強力的消費刺激型政策出臺，配合供應端減產消息，鋁價上行的概率較大，反之則需求恢復預期出盡，鋁價承壓回落。此外，由于美聯(lián)儲加息預期尚存，宏觀利空因素將導致全年鋁價中樞下移，后市反彈高度不宜過于樂觀。

供應增長勢頭不減

供應端，隨著滬鋁跌至成本線，全行業(yè)平均利潤已從年內5700元/噸的高點回落至當前虧損500元/噸的狀態(tài)，產能增長高峰已過。但近兩年電解鋁平均生產利潤高達3000元/噸，噸鋁虧損被前期利潤平攤后的收益依然較為豐厚，加之電解槽重啟成本高達2000元/噸。與高昂的重啟成本相比，持續(xù)進行生產仍是最優(yōu)選擇。因而，短期虧損并不會馬上導致鋁廠停產或減少產能投放，供應壓力仍存。

早在6月底，國內電解鋁運行產能就已增至4100萬噸，筆者認為，隨著廣西、云南以及內蒙古等地的復產和新投產能逐步釋放，7月底運行產能將達4140萬噸，且當前全國電解鋁開工率約為92.1%，創(chuàng)下了歷史新高。而產能的增長也將進一步體現(xiàn)在產量上，6月我國電解鋁產量為336.1萬噸，同比增加4.48%，預計在高開工率推動下，三季度電解鋁產量增速仍將持續(xù)穩(wěn)定增長。另外，俄烏沖突升級以來，約有2.5萬—3萬噸/月的俄鋁進口，導致市場上流通的現(xiàn)貨數(shù)量增加，對需求端形成壓制，進而打壓鋁價。

靜待國內終端需求恢復

需求端，當前焦點在于國內穩(wěn)增長背景下的終端需求強恢復預期能否兌現(xiàn)以及兌現(xiàn)的時間節(jié)點。相比于國內需求，鋁材上半年出口訂單增加是鋁錠消費的主要推動力，但剔除匯率影響后，滬倫鋁比值顯著回歸，隨著出口利潤的快速回落，預計后續(xù)出口增長乏力。

反觀國內需求，下游進場拿貨較為積極，現(xiàn)貨貼水收窄，導致近兩周半庫存水平持續(xù)下降，出貨量反季節(jié)上升。從終端需求來看，當前房地產領域改善預期仍存，而本應進入淡季的汽車市場出現(xiàn)較大程度回暖。汽車市場，數(shù)據(jù)顯示，6月產量為249.9萬輛，環(huán)比增加29.75%，同比增加28.2%，行業(yè)整體景氣度較高。整體而言，國內需求緩慢恢復或能對沖鋁材出口量收縮，但當前房地產行業(yè)政策落地仍需時間，鋁市企穩(wěn)修復靜待兌現(xiàn)。

綜合來看，當前鋁市反彈主要由市場情緒所致，目前并未出現(xiàn)反轉信號。目前，基本面仍處于供需錯配的矛盾狀態(tài)，供應端減產需看到盈利的繼續(xù)擠出，需求端恢復需靜待政策面利好的釋放及終端領域數(shù)據(jù)的大幅改善，筆者對四季度政策端強提振地產板塊仍有一定的期待，但在外圍美聯(lián)儲加息利空作用下，滬鋁反彈高度將受限。