隨著上周美聯(lián)儲(chǔ)暫緩了進(jìn)一步加息，并將年內(nèi)加息預(yù)期次數(shù)從4次下調(diào)至2次，全球的風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)了明顯提升。以美國(guó)三大股指為首的外圍主要市場(chǎng)指數(shù)基本收復(fù)了年初以來(lái)的跌幅，A股也在全國(guó)兩會(huì)結(jié)束后出現(xiàn)連續(xù)拉升，上證指數(shù)于上周五站穩(wěn)2900點(diǎn)整數(shù)關(guān)口。同時(shí)，加息預(yù)期的減弱打壓了強(qiáng)勢(shì)美元，美元指數(shù)連續(xù)下跌，大宗商品市場(chǎng)年初以來(lái)的做多熱情重新點(diǎn)燃。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)向下、通脹向上的預(yù)期也在慢慢形成。

對(duì)于目前的A股市場(chǎng)而言，筆者認(rèn)為通脹所造成的三方面壓制是顯而易見的：

一是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行空間被限制。雖然銀行間流動(dòng)性寬裕，但銀行并未通過(guò)終端需求和信貸投放而擴(kuò)大流動(dòng)性的供給，流動(dòng)性陷阱局面沒有得到改善。雖然央行通過(guò)下調(diào)利率走廊中樞MLF利率來(lái)引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，但中長(zhǎng)端扁平的利率曲線已經(jīng)表明10年期國(guó)債利率繼續(xù)下行的空間被限制，意味著影響股價(jià)的分母下降空間有限。

二是融資成本下行遇阻力。對(duì)于目前需求不濟(jì)和供給過(guò)剩的企業(yè)而言，溫和通脹并不能帶來(lái)有效的價(jià)格提升，成本的下降依舊是獲取利潤(rùn)的主要來(lái)源，即所謂的成本收縮型利潤(rùn)增長(zhǎng)?？紤]目前中國(guó)整體企業(yè)的高負(fù)債，如果利率不能繼續(xù)有效走低，成本的壓縮將被限制，對(duì)于企業(yè)融資成本的降低來(lái)說(shuō)不是好消息，A股企業(yè)基本面將難以有效改善。

三是風(fēng)險(xiǎn)偏好難以大幅提升。在經(jīng)濟(jì)下行、通脹向上的背景下，投資者將追求更多的保值資產(chǎn)，房地產(chǎn)的火爆和黃金的強(qiáng)勢(shì)拉漲就是佐證，A股則難被青睞。

國(guó)際市場(chǎng)上，無(wú)論是由于油價(jià)短時(shí)間飆升導(dǎo)致的美國(guó)和日本1973-1974年滯脹，還是由于匯率危機(jī)導(dǎo)致的1994-1995年的墨西哥滯脹和1997-1998年的韓國(guó)滯脹，其股票市場(chǎng)的表現(xiàn)均不盡如人意。與中國(guó)一樣過(guò)去。10年經(jīng)歷高速發(fā)展的新興市場(chǎng)國(guó)家中，巴西正在經(jīng)歷著滯脹帶來(lái)的沖擊。美元兌雷亞爾在2014年三季度開始隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的收緊而加速貶值，導(dǎo)致通脹大幅上升超過(guò)兩位數(shù)。巴西央行不得不提高利率來(lái)抑制資本外流和通脹的快速上升，結(jié)果是巴西圣保羅Ibovespa指數(shù)已經(jīng)從2014年8月的高位，截至目前跌幅超過(guò)30%。

同樣，中國(guó)2016年三季度之前的通脹格局也有加速上升的可能，CPI突破3%或就在眼前。首先，2015年年初以來(lái)的豬肉上升周期還在加速，生豬存欄和能繁母豬均遠(yuǎn)低于警戒線，三季度之前不會(huì)扭轉(zhuǎn)，將刺激通脹的加速上升。其次，在經(jīng)濟(jì)未能真正企穩(wěn)之前，國(guó)內(nèi)企業(yè)和居民對(duì)持有人民幣的信心仍不足。風(fēng)吹草動(dòng)就可能再度將人民幣匯率再度推上貶值之路，帶來(lái)輸入型通脹壓力。最后，在流動(dòng)性陷阱下，大宗商品和房地產(chǎn)等“硬通貨”在過(guò)去幾年的調(diào)整后再度成為追捧對(duì)象，進(jìn)一步推升了通脹的預(yù)期。

經(jīng)濟(jì)方面，筆者認(rèn)為3月國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)的回暖不具備可持續(xù)性。房地產(chǎn)市場(chǎng)火爆的需求或在一線標(biāo)桿城市被打壓后出現(xiàn)冷卻。信貸數(shù)據(jù)已經(jīng)顯現(xiàn)出企業(yè)部門帶來(lái)的去杠桿開始向家庭部門的消費(fèi)終端傳導(dǎo)。政府部門單方面的加杠桿難以扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)的下行態(tài)勢(shì)，通脹預(yù)期或進(jìn)一步強(qiáng)化。這對(duì)于A股市場(chǎng)目前的企穩(wěn)和反彈而言確實(shí)不是好消息。上證指數(shù)在短期上攻2950-3000一線后，將面臨箱體頸線的壓制。近期反彈的獲利盤和前期的套牢盤將成為雙重壓力，上行受阻的概率在大大增加。