今年以來(lái)，債券市場(chǎng)波動(dòng)加劇，去年四季度的牛市不再，長(zhǎng)債缺乏趨勢(shì)性行情，極大增加了投資者的交易獲利難度。展望后市，預(yù)計(jì)隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資條件的持續(xù)改善，投資發(fā)力可能推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，在此背景下央行貨幣政策向?qū)捫庞棉D(zhuǎn)化，貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性有邊際壓力，期債短期仍將大幅振蕩。

2016年1月，人民幣新增貸款2.51萬(wàn)億元，社會(huì)融資規(guī)模3.4萬(wàn)億元，雙雙創(chuàng)出單月歷史紀(jì)錄，M2增速上升到14%，創(chuàng)18個(gè)月新高。M2/GDP的比率在2015年飆升18個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到211%的基礎(chǔ)上，2016年1月繼續(xù)上升4個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到創(chuàng)歷史新高的215%。市場(chǎng)對(duì)此的爭(zhēng)議較大，形成共識(shí)的解釋是，一部分由人民幣貶值預(yù)期下的美元債務(wù)本幣化以及跨境匯率投機(jī)完成，但是更重要的是居民購(gòu)房按揭貸款、地方融資平臺(tái)信貸加速增長(zhǎng)。

實(shí)際上，如果我們將視線拉長(zhǎng)，廣義社會(huì)融資規(guī)模去年7月開始就已經(jīng)改善，與此同時(shí)，央行的資產(chǎn)負(fù)債表改變過(guò)去快速膨脹的態(tài)勢(shì)，持續(xù)收縮，這體現(xiàn)出市場(chǎng)主體自發(fā)的廣義信貸創(chuàng)造能力。從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，金融機(jī)構(gòu)加杠桿的速度要比企業(yè)和居民部門快，但是趨勢(shì)上來(lái)看，商業(yè)銀行對(duì)金融機(jī)構(gòu)債權(quán)同比增速過(guò)去一年持續(xù)下行，累計(jì)下跌約5個(gè)百分點(diǎn)，而對(duì)企業(yè)和居民部門債權(quán)同比增速累計(jì)上行約3.5個(gè)百分點(diǎn)。不管怎樣講，市場(chǎng)自身信用創(chuàng)造能力還是很強(qiáng)勁，似乎在朝著良性的循環(huán)演變，如果進(jìn)一步挖掘?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債表流動(dòng)性，會(huì)發(fā)現(xiàn)隨著融資能力改善，宏觀流動(dòng)性日漸充盈，企業(yè)存款余額同比增速?gòu)?011年高峰時(shí)接近30%，一路下跌至2015年二季度的3%左右，截至今年1月已經(jīng)增至14.72%。

融資條件的持續(xù)改善將增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可投資金來(lái)源，改善其現(xiàn)金流，從而增大其投資能力，當(dāng)然主動(dòng)負(fù)債融資增加說(shuō)明企業(yè)投資意愿出現(xiàn)了一定復(fù)蘇，這可能是政策驅(qū)動(dòng)以及房地產(chǎn)銷售、房?jī)r(jià)持續(xù)走強(qiáng)帶動(dòng)的總需求改善預(yù)期所致?？紤]到金融和經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先條件，實(shí)體經(jīng)濟(jì)在去年四季度已經(jīng)出現(xiàn)企穩(wěn)，今年一季度可能會(huì)延續(xù)。

在此背景下，央行刻意放緩貨幣市場(chǎng)資金供應(yīng)力度，并在總體方向上向信貸市場(chǎng)傾斜，提高資金輸血實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效用。所以，貨幣市場(chǎng)資金面波動(dòng)加大，并且利率有小幅抬升趨勢(shì)。

目前債券利率已經(jīng)很低，對(duì)資金成本的覆蓋能力極弱，短期來(lái)看，期債面臨調(diào)整壓力，下一個(gè)可期待的關(guān)鍵點(diǎn)是，供給側(cè)改革下的去產(chǎn)能能否如期加速推進(jìn)。