從3186點向下的調(diào)整已經(jīng)持續(xù)了近一個月。雖然間中上演了不少創(chuàng)業(yè)板和中小板“小蟻雄兵”式的故事，但指數(shù)仍然只能在年線附近糾纏，系統(tǒng)性的反彈并沒有出現(xiàn)。成交量的嚴重萎縮說明了市場上的投資心態(tài)極為謹慎。根據(jù)由驅(qū)動力、安全邊際和催化劑組成的策略模型分析，我們認為，驅(qū)動力不但沒有減弱，很可能受到再次催化，部分權(quán)重個股具備了一定的安全邊際，但無法確認其有效。

驅(qū)動力：貨幣緊縮和弱周期。中國本輪經(jīng)濟周期的下行仍然沒有結(jié)束，我們預期GDP季度同比增速的下降至少將持續(xù)到2011年1季度。而且，我們非常擔心2010年1季度的高基數(shù)，會導致明年同期的指標在貨幣緊縮效應下出現(xiàn)較大的滑坡。這一弱周期的趨勢將對周期性行業(yè)形成壓制。

通貨膨脹是一種貨幣現(xiàn)象，2009年和2010年貨幣超發(fā)積累的火藥堆終于在2010年下半年這個下行周期中被引爆，使我們見到了預測不到的CPI和幾乎都忘記了的物價管制。雖然我們?nèi)匀豢春谜{(diào)控的作用，但不清楚這時的政策投放對經(jīng)濟運行所造成的中長周期影響該如何平復，理順價格體系對于供給和需求完全不造成影響或較難實現(xiàn)。在貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健從預期轉(zhuǎn)為現(xiàn)實的情況下，“十二五”期間貨幣信貸投放恐回歸常態(tài)。我們認為，這種常態(tài)回歸帶來的負面影響還沒有被市場完全預期到。

安全邊際：對于全體A股或者滬深300指數(shù)成分股的估值水平來說，基本再次回到了今年7月前的水平，與2008年的歷史低位無比接近中。同時，中小板和創(chuàng)業(yè)板的估值水平又再次拉大了與傳統(tǒng)行業(yè)的剪刀差。對于傳統(tǒng)行業(yè)的低估值水平來說，我們認為已經(jīng)具有了一定的安全邊際，但由于驅(qū)動力方面弱周期的影響仍在繼續(xù)，且貨幣緊縮對實體經(jīng)濟的影響還沒有被完全反映。我們認為，即使在傳統(tǒng)行業(yè)整體估值較低的情況下，也不能輕易認定指數(shù)下跌風險并不存在。而沒有寬松的流動性支持，傳統(tǒng)行業(yè)的估值修復遙遙無期。對于中小板和創(chuàng)業(yè)板個股的高估值水平來說，其支撐因素是未來高速發(fā)展預期的折現(xiàn)。但這種相對于傳統(tǒng)行業(yè)的估值差距并不會繼續(xù)無限放大，在整體經(jīng)濟環(huán)境趨弱的狀態(tài)下，高估值只會制造估值回歸的沖動和可能性。

催化劑：從近期可能爆發(fā)出的新政策投放來說，房地產(chǎn)稅試點說明國家房地產(chǎn)調(diào)控的力度仍然沒有放松；而對于11月CPI同比的預期已經(jīng)開始向5%的水平靠攏，或刺激貨幣政策加速收攏，吸塵器式的貨幣回收仍在繼續(xù)。這些負面的因素始終抑制著市場的投資情緒。而對于正面的投資催化因素來看，基本還是原有的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃之類的概念，缺乏整體上的想象空間和刺激力度。

從策略模型上看，驅(qū)動力不但沒有減弱，且很可能受到再次的催化，部分權(quán)重個股擁有一定的安全邊際，但我們無法確認其是否有效。而高估值的個股在市場整體弱勢的情況下則完全沒有安全邊際可言，后續(xù)估值水平下降的可能性較大。因此，在再出現(xiàn)內(nèi)生或者外省驅(qū)動因素改變整個策略模型的認定之前，我們建議投資者維持謹慎，控制倉位，密切關(guān)注貨幣政策收緊的節(jié)奏和力度。