股指期貨的推出給投資者帶來很多新的思維和獲利模式，期現(xiàn)套利就是其中的一種。滬深300指數(shù)的樣本股多達300只，采用股票組合完全復制的方法需要對成分股及其權(quán)重的變動做精確跟蹤，且在同一時間買進或賣出幾十上百只股票，難度相對較高。

ETF套利是目前市場上運用最廣泛的套利方式，但目前市場上的ETF基金如上證180ETF、50ETF和深100ETF均為單市產(chǎn)品，無法完全覆蓋滬深兩個市場，投資者只能通過ETF基金組合進行套利，操作繁瑣且計算復雜，難以應(yīng)對瞬息萬變的套利市場。

市場上LOF基金的存在為期現(xiàn)套利提供了新的思路：一方面，市場上以滬深300為標的的LOF基金對指數(shù)具有良好的擬合效果。以目前市場上較大的一只LOF基金嘉實300為例，根據(jù)中證期貨研究部的計算，滬深300指數(shù)與嘉實300的相關(guān)度達到93.1%，而50ETF和180ETF的相關(guān)度分別是89.2%和90.5%。另一方面，通過LOF基金建立期現(xiàn)套利組合可以避免構(gòu)建股票組合或ETF基金組合的時間成本和風險敞口，實現(xiàn)快速簡單套利。

當然LOF期現(xiàn)套利也并非完美，目前來看存在以下幾個缺點：

第一，無法T+0套利。雖然LOF基金允許一二級市場的轉(zhuǎn)換，但是LOF基金在一二級市場的托管人不一致，必須完成托管人的轉(zhuǎn)移，根據(jù)目前的交易規(guī)則，LOF基金轉(zhuǎn)托管后，必須T+2才能贖回。對做T+0的套利投資者來講，這種一二級市場的轉(zhuǎn)換不具備實際意義。

第二，價格與凈值之間存在較大溢價。因為LOF基金一二級市場上實行T+2轉(zhuǎn)換，流動性較弱，基金的二級市場上大多表現(xiàn)為對凈值的負溢價。以2010年9月20日的盤面為例，嘉實300價格對其凈值的平均溢價是-0.0043元，溢價-0.58%。負溢價的出現(xiàn)為套利增加了額外的風險和難度。

第三，流動性略顯不足。對比市場上典型的幾只LOF基金，廣發(fā)小盤的二級市場日均交易量在100萬左右，鵬華300的日均交易在70萬左右，不能滿足期現(xiàn)套利的需求。而交易量最大的嘉實300日均量在5000萬，僅可以滿足小規(guī)模套利的需求。同時，流動性的缺失帶來的影響是增大了溢價的幅度和出現(xiàn)的可能性。

如何應(yīng)對LOF基金凈值溢價以及流動性的缺失，實際操作中筆者采取動態(tài)構(gòu)建指數(shù)的方法。期現(xiàn)套利中常用的方法是監(jiān)測滬深300與期指的價差，當價差達到特定值時買入現(xiàn)貨同時賣空期貨合約，這種方法的缺點是當ETF基金的價格偏離其凈值的時候，套利操作會吞噬掉部分套利利潤，甚至造成虧損。

因此，基于LOF跨市和高擬合度的特性，投資者可以通過構(gòu)造指數(shù)的辦法來監(jiān)測套利和平倉機會。構(gòu)建指數(shù)的步驟如下：（1）計算因子：例如，根據(jù)今年5月份以來的歷史數(shù)據(jù)加權(quán)平均，計算得到滬深300指數(shù)是嘉實300基金價格的3907.5倍，3907.5即為計算因子；（2）動態(tài)計算指數(shù)：用嘉實300基金在二級市場上任一時刻的價格乘以3907.5即是計算得到的模擬滬深300指數(shù)；（3）監(jiān)測套利指數(shù)：通過建構(gòu)的模擬滬深300指數(shù)與股指期貨的價差作為判斷套利機會的標準。因為每個人計算得到因子不同，所以同一時刻每個人的價差也都不一樣。通過這種方法不僅能夠更精確地捕捉套利和平倉機會，避免交易型基金凈值溢價產(chǎn)生的利潤侵蝕，而且可以避免與其他套利投資者發(fā)生“扎堆套利”。

LOF基金套利是期現(xiàn)套利的新思路，雖然目前仍然存在著流動性不足以及凈值溢價等缺點，但隨著基金交易量的增加，LOF基金或?qū)⒊蔀槠诂F(xiàn)套利的主力軍。