7月中旬以來，美股出現(xiàn)了明顯的調整，尤其是此前領漲的美股科技板塊受經(jīng)濟增速放緩、美國總統(tǒng)大選帶來不確定性以及業(yè)績不及預期等因素的沖擊跌幅明顯。隨著美國經(jīng)濟指標走弱，通脹也明顯降溫，9月美聯(lián)儲降息的可能性大幅上升，短期給美股帶來支撐。實證研究表明，流動性對美股的影響大于業(yè)績的影響。然而，美股目前估值偏高，且AI在應用轉化方面還處于相對低位，警惕美股科技板塊存在泡沫風險。

美國經(jīng)濟韌性下降，上市公司業(yè)績不及預期

從美國經(jīng)濟來看，隨著通脹降溫、再工業(yè)化政策和財政擴張，二季度美國經(jīng)濟較一季度有所反彈，但這種反彈的力度會在三季度減弱，高利率、高債務和政策變數(shù)使得美國經(jīng)濟增長存在很大的不確定性，經(jīng)濟減速難以避免。數(shù)據(jù)顯示，美國二季度實際GDP季調后年化環(huán)比初值為2.8%，高于市場預期的2%，前值為1.4%，主要原因是私人消費保持韌性、私人投資超預期增長。然而，個人消費依舊相對疲軟，且地產(chǎn)對經(jīng)濟的拖累還會持續(xù)。

統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，美國個人消費支出和個人實際可支配收入呈現(xiàn)正相關性，且后者領先于前者。6月，美國個人實際可支配收入同比增速下行至1%，去年月均增速在4%左右；環(huán)比折年率為0.1%。二季度，住宅投資和非住宅投資對美國GDP環(huán)比折年率的拉動分別為-0.05個百分點和和0.69個百分點，地產(chǎn)中的住宅投資對GDP環(huán)比貢獻率是負值。

制造業(yè)依舊低迷，設備投資增速預計在三季度會明顯下滑。標普全球公布的數(shù)據(jù)顯示，美國7月Markit制造業(yè)PMI陷入萎縮，創(chuàng)7個月新低，降至49.5%，私營企業(yè)的新訂單指數(shù)從6月的53.1下滑至7月的52.9。相關機構調研發(fā)現(xiàn)，高利率、運營成本上升、美元走強以及大宗商品價格下跌等因素，導致美國各地的工廠生產(chǎn)活動放緩，企業(yè)紛紛開始裁員和減產(chǎn)，以應對訂單下降和庫存上升，為可能出現(xiàn)的長期需求低迷做準備。

值得關注的是，在二季度經(jīng)濟持穩(wěn)的背景下，美國上市公司業(yè)績卻不及預期。FactSet的數(shù)據(jù)顯示，在上市公司公布二季度業(yè)績不及預期后，公司股價在季報發(fā)布后兩天內(nèi)較季報發(fā)布前平均下跌3.8%，過去5年的平均跌幅為2.3%。與此同時，業(yè)績優(yōu)于預期的公司股價漲幅不如以往，這類個股在季報發(fā)布后兩天內(nèi)較發(fā)布前僅平均上漲0.3%，而其過去5年的平均漲幅為1%。這一現(xiàn)象反映出市場對財報季的“高預期”以及“估值過高”。

通脹及就業(yè)市場降溫，美聯(lián)儲降息可能性攀升

美聯(lián)儲貨幣政策遵循“泰勒法則”，即關注通脹和就業(yè)市場。實證研究發(fā)現(xiàn)，美聯(lián)儲加息更多關注通脹，而降息更多關注失業(yè)率。6月，美聯(lián)儲關注的美國核心PCE同比增速回落至2.63%，與美聯(lián)儲設定的2%的均值相差不遠。

值得關注的是就業(yè)市場降溫是壓垮駱駝的最后一根稻草。據(jù)美國勞工部公布的數(shù)據(jù)，美國7月13日當周首次申請失業(yè)救濟的人數(shù)為24.3萬人，高于預期的22.9萬人，高于前值22.2萬人；續(xù)請失業(yè)救濟人數(shù)也有所回升，達186.7萬人，創(chuàng)2021年11月以來新高。

由于失業(yè)率上升，近來市場正在密切關注“薩姆規(guī)則”這一指標，當失業(yè)率的3個月平均值上升較過去12個月的最低值高出0.50個百分點時，就會觸發(fā)衰退。截至6月的美國3個月平均失業(yè)率為4%，高于前12個月最低點0.46個百分點，這意味著當前的失業(yè)率水平離觸發(fā)“薩姆規(guī)則”僅有一步之遙。

在美國房地產(chǎn)市場走弱和低收入消費者疲軟的情況下，這可能會讓美聯(lián)儲更加確信，加息正在對經(jīng)濟活動和通脹產(chǎn)生預期的效果。CME 旗下的FedWatch工具——30天聯(lián)邦基金利率期貨顯示，美聯(lián)儲在9月降息50個基點的可能性大幅增加，美聯(lián)儲將目標利率下調25個基點至5.00%～5.25%的概率降至76.2%。

圖為標普500指數(shù)與10年期美債收益率走勢對比

對美股而言，流動性對其影響大于企業(yè)盈利。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，1976年至今，標普500指數(shù)收盤價和10年期美債收益率呈現(xiàn)中等偏高的負相關性。隨著美聯(lián)儲降息預期高漲，美國國債價格持續(xù)走高。追蹤美國國債的彭博美國國債指數(shù)7月初迎來累漲約1.3%，自4月末以來回報率增長約3.9%，7月連續(xù)第三個月上漲，創(chuàng)2021年7月以來最長時間的月度連漲。截至7月29日，10年期美債收益率回落至4.17%，年內(nèi)高點為4.7%。

政策前景存變數(shù)，美股調整風險加大

隨著美國大選陷入膠著狀態(tài)，市場避險情緒明顯升溫，近期美元匯率和黃金同漲，反映市場恐慌的VIX指數(shù)近期也明顯上升，在7月25日一度升至18.46，創(chuàng)4月22日以來最高紀錄，如果突破20意味著市場出現(xiàn)了恐慌。

政策方面，特朗普重回白宮、實施保護主義貿(mào)易政策的概率越來越大。歐盟正在制定兩步貿(mào)易來做出應對，計劃對美國提供一項快速協(xié)議，并在特朗普選擇懲罰性關稅時進行有針對性的報復，這意味著美國出口受到?jīng)_擊，通脹可能存在反彈的風險。反映美國政策不確定性的美國經(jīng)濟不確定性指數(shù)在7月28日一度攀升至215.46，遠高于去年同期的82.35。

綜上所述，當前美股估值已經(jīng)偏高，在高利率、高債務和政策充滿不確定性等因素影響下美國經(jīng)濟減速難以避免，區(qū)別在于是“軟著陸”還是“硬著陸”。隨著通脹和就業(yè)市場降溫，美聯(lián)儲降息可能性上升，這對美股是一個利好，然而，上市公司業(yè)績不及預期、大選帶來的政策不確定性和財政擴張不可持續(xù)等三大因素給美股施壓，投資者可以運用芝商所的E-迷你納斯達克100指數(shù)期貨（NQ）和微型E-迷你納斯達克100期貨（MNQ）來對沖美股潛在的下行風險。