1、21年產(chǎn)能周期“上半場”，A股“供需缺口”擴張

我們從20.11.4《“結(jié)構(gòu)性”擴產(chǎn)，“出口鏈”先行》以來持續(xù)強調(diào)A股開啟新一輪“結(jié)構(gòu)性”擴產(chǎn)周期，過去幾個季度的財報數(shù)據(jù)也驗證了這一判斷。21年A股處于“結(jié)構(gòu)性”擴產(chǎn)周期的“上半場”，產(chǎn)能“投資”但未“投產(chǎn)”，總需求擴張但總供給仍受約束。疊加“后疫情”需求修復(fù)和“碳中和”供給收縮，“供需缺口”擴張順周期漲價成為21年A股“三個貝塔”之一。

2、 22年產(chǎn)能周期“下半場”，A股結(jié)構(gòu)性“供給過?！?/strong>

產(chǎn)能周期“下半場”，一般都會遭遇企業(yè)盈利“下行期”。不過，不同于11年“4萬億”以后的全面“供給過?！保约?8年政策“緊信用”和“供給收縮常態(tài)化”導(dǎo)致的“供需兩弱”，我們認為，A股22年將步入到結(jié)構(gòu)性“供給過?！保夯凇霸诮ㄞD(zhuǎn)固”滯后期我們判斷中游制造/可選消費將從22Q1以后開始“投產(chǎn)”，而上游資源和必需消費在22年產(chǎn)能較難擴張。

3、如何在22年供給過剩的β中，尋找供需共振/缺口的α？

22年總需求回落，產(chǎn)能相繼“投產(chǎn)”，多數(shù)行業(yè)供需結(jié)構(gòu)邊際轉(zhuǎn)差。小部分行業(yè)產(chǎn)能22H2之后“投產(chǎn)”，“供需缺口”可能延續(xù)?；诠┬杞Y(jié)構(gòu)可以將行業(yè)分為3類：（1）多數(shù)行業(yè)產(chǎn)能“投產(chǎn)”，供給相對過剩；（2）部分行業(yè)供給22H2之后才會釋放，“供需缺口”有望延續(xù)；（3）22年經(jīng)濟總需求回落，但部分行業(yè)需求擴張，即便供給釋放，也有望“供需共振”。

4、“供需缺口”延續(xù)：新能源上游材料&科技制造

22H2產(chǎn)能才開始“投產(chǎn)”，產(chǎn)能利用率高，且需求潛在韌勁的行業(yè)將延續(xù)“供需缺口”：

（1）新能上游材料：新能源需求旺盛，上游的鋰/鈷/銅箔等新能源相關(guān)的有色小金屬，以及上游的隔膜等化學(xué)制品，有望維持“供需缺口”。

（2）半導(dǎo)體：“雙碳”新經(jīng)濟政策疊加國產(chǎn)替代趨勢，半導(dǎo)體設(shè)備/功率半導(dǎo)體的需求旺盛。但半導(dǎo)體的產(chǎn)能預(yù)計要等到22年以后才能“投產(chǎn)”。

（3）軍工：外部環(huán)境與內(nèi)部改革雙重驅(qū)動軍工行業(yè)高速發(fā)展，但軍工產(chǎn)能要等到22H2之后才能“投產(chǎn)”。軍工行業(yè)上半年“供需缺口”延續(xù)，下半年有望實現(xiàn)“供需共振”。

5、潛在“供需共振”：需求回升且供給有序擴張的光伏設(shè)備

需求回升（或維持高位）且強于供給的行業(yè)才能獲得超額收益。多數(shù)行業(yè)的競爭較為充分（新興產(chǎn)業(yè)鏈尤甚，且存在新進入者風(fēng)險），需求回升會導(dǎo)致供給無序擴張，“量升價跌”超額收益轉(zhuǎn)差。在2017年以前光伏行業(yè)的集中度較低，需求改善基本都會導(dǎo)致供給無序擴張并引發(fā)價格戰(zhàn)。18年以后中國光伏企業(yè)的集中度顯著提升，并進行縱向一體化提升產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)，強化行業(yè)壁壘。22年雙碳“1+N”政策將刺激光伏裝機需求，較高的行業(yè)集中度和較強的行業(yè)壁壘，也將約束光伏行業(yè)的供給有序擴張。

6、風(fēng)險提示

疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟下行超預(yù)期，海外不確定性。