權(quán)益市場風(fēng)格切換，滯漲股補(bǔ)漲。近兩周以來，全球的權(quán)益市場出現(xiàn)了顯著的風(fēng)格切換，不僅僅是成長與價值的切換，是更為廣泛的滯漲股的補(bǔ)漲。表現(xiàn)為：1)在美國權(quán)益市場內(nèi)部，相對于已經(jīng)創(chuàng)下歷史新高的納斯達(dá)克指數(shù)近兩周上漲5.25%，道瓊斯工業(yè)指數(shù)同期上漲10.81%，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)上漲8.07%。2)放眼全球，此前漲幅落后于美國的歐洲主要權(quán)益市場近兩周以來亦加速上漲，德國DAX指數(shù)同期上漲16.02%，法國CAC40指數(shù)上漲16.95%。3)此外，在全球權(quán)益行業(yè)結(jié)構(gòu)當(dāng)中也出現(xiàn)了類似的切換，5月中旬以來一個最大的變化在于對于經(jīng)濟(jì)周期更為敏感的可選消費(fèi)、工業(yè)、交運(yùn)相對于此前強(qiáng)勢的信息科技明顯跑贏，更顯著跑贏具有防御屬性的必選消費(fèi)。

風(fēng)格切換的背后是投資者對經(jīng)濟(jì)修復(fù)預(yù)期改善。諸如歐央行擴(kuò)大資產(chǎn)購買規(guī)模等特定原因不足以解釋全球市場同步出現(xiàn)的風(fēng)格切換。我們認(rèn)為核心原因或在于全球定價正在從流動性寬松逐步轉(zhuǎn)向中期的經(jīng)濟(jì)修復(fù)，進(jìn)而推動疫情受損行業(yè)的補(bǔ)漲：1)歐美新增病例進(jìn)入下降通道，歐洲如德、法、意已基本控制。2)彭博5月全球經(jīng)濟(jì)調(diào)查顯示，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)有望Q2衰退見底，Q2后修復(fù)。5月歐美制造業(yè)PMI、出行數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)活動邊際改善。3)商品市場原油、工業(yè)金屬上漲，黃金下跌；利率債市場中美長端利率均現(xiàn)上行；近兩周以來北美信用債市場信用利差快速收窄，跨資產(chǎn)表明投資者定價轉(zhuǎn)向中期修復(fù)。

全球資本流動：風(fēng)險資產(chǎn)資本流入改善，權(quán)益發(fā)達(dá)好于新興。具體而言：1)從跨資產(chǎn)看，上周全球股票基金流入61.66億美元，全球債券基金流入325.35億美元，均較上周流入明顯擴(kuò)大。其中，債券基金主要的流向為信用債。2)從股票基金資本流動的結(jié)構(gòu)看，上周發(fā)達(dá)市場股票基金凈流入92.43億美元，較上周凈流入進(jìn)一步擴(kuò)大；但新興市場仍面臨持續(xù)的資本流出壓力，上周新興市場股票基金凈流出30.77億美元。3)從主要經(jīng)濟(jì)體股票基金看，上周發(fā)達(dá)市場的改善主要來自于美國、歐洲，新興市場經(jīng)濟(jì)體股票市場基金普遍凈流出。

北上資金大幅凈流入，關(guān)注北上配置的切換。上周北上凈流入240.51億元，增量資金流入與微觀結(jié)構(gòu)變化對短期或有積極作用。結(jié)構(gòu)配置更為關(guān)鍵，在過去北上資金流入時期，食品飲料往往是凈流入的主要板塊，但近一個月北上流入中食品飲料有限。近一個月，北上資金的配置更加的多元化，成長、醫(yī)藥與可選消費(fèi)成為北上資金配置切換的方向。上周除以上板塊外，交運(yùn)、非銀、基礎(chǔ)化工、房地產(chǎn)等前期滯漲的板塊獲得北上資金的大幅凈流入，這一點(diǎn)與全球的特征相一致。

中期的信號正在逐步清晰，但流動性修復(fù)的過程不會一帆風(fēng)順。全球貨幣/財政協(xié)同寬松，美歐新增病例逐步下降，實體經(jīng)濟(jì)修復(fù)的積極條件逐步改善，中期修復(fù)信號逐步清晰。但全球流動性修復(fù)節(jié)奏或反復(fù)，仍應(yīng)審慎對待疫情、地緣政治與盈利修復(fù)斜率的不確定性與風(fēng)險。

風(fēng)險提示：疫情超預(yù)期、地緣摩擦超預(yù)期、寬松政策不及預(yù)期。