騰達(dá)建設(shè) (600512)

事件簡(jiǎn)評(píng)

5 月 12 日，公司中標(biāo)“錦屏縣城三江六岸市政道路工程勘察、設(shè)計(jì)、施工總承包”及“錦屏縣城至茅坪市政道路建設(shè)項(xiàng)目勘察、設(shè)計(jì)、施工總承包”兩個(gè) EPC 工程，項(xiàng)目總投資分別為 5/4.5 億元，工期均為 20 個(gè)月。

經(jīng)營(yíng)分析

目前估值偏低，且充足在手訂單保障業(yè)績(jī)持續(xù)高增： 1） ①公司 2016 年全年中標(biāo)合同 22 個(gè)，合同總額 43.18 億元，同比大幅增長(zhǎng) 62.05%； ②2017年至今中標(biāo)合同金額為 20 億元，簽訂投資意向協(xié)議 2 項(xiàng)，共 104 億元，其中一項(xiàng)為 4 月 15 日公司簽下的臺(tái)州市路橋區(qū)城中村改造城區(qū)一期（含清明上河圖） PPP 項(xiàng)目框架協(xié)議，金額高達(dá) 100 億（為 2016 年?duì)I收的 3.3倍）； ③我們預(yù)計(jì)意向協(xié)議在今年至少落地一半，則保守估計(jì) 17/18 年新簽訂單將分別達(dá)到 73/120 億元，且 PPP/BT 等高毛利訂單占比將大幅提升，隨著公司高毛利項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)轉(zhuǎn)期，公司業(yè)績(jī)有望大幅提振； 2） 我們預(yù)計(jì)公司 2017-2019 年歸母凈利潤(rùn)分別將達(dá)到 3.14/6.06/8.05 億，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜謩e高達(dá) 274%/93%/33%，目前市值 73 億對(duì)應(yīng) 2017/2018/2019 年 PE 估值分別為 23/12/9 倍， PEG 估值僅 0.1 左右，公司目前 73 億總資產(chǎn)，凈資產(chǎn) 46億，資產(chǎn)負(fù)債率僅 41%， PB 僅 1.57 倍，在建筑板塊里面為同等體量上市公司中最低值。

資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)且仍有改善空間： 1）當(dāng)下時(shí)點(diǎn)公司資產(chǎn)優(yōu)良毋庸置疑安全性高：①公司 2016 年底在手貨幣資金 21.2 億占比凈資產(chǎn) 45.9 億為 46.2%， 且騰達(dá) 建設(shè) /龍 元建設(shè) /宏 潤(rùn)建設(shè) 2016 年貨幣 資金占 比流動(dòng)資 產(chǎn)分別 為35.4%/9.9%/24.1%， 相比較騰達(dá)建設(shè)現(xiàn)金充足；公司 2016 年資產(chǎn)負(fù)債率為41.3%，與龍?jiān)ㄔO(shè) 80.0%和宏潤(rùn)建設(shè) 79.0%相比偏低； ②公司 2014-2016年應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為 10.3%、 8.8%、 9.0%，下降趨勢(shì)明顯，且計(jì)提壞賬準(zhǔn)備僅分別為 145/290/770 萬(wàn)可證明應(yīng)收賬款質(zhì)量高，因公司絕大部分 BT/PPP 工程項(xiàng)目均處東南沿海省份，財(cái)力充足壞賬風(fēng)險(xiǎn)不高；③公司 2014-2016 存貨占比流動(dòng)資產(chǎn)分別為 71.1%、 71.0%、 51.3%，下降趨勢(shì)明顯，且 2015/2016 年存貨跌價(jià)準(zhǔn)備分別為 3365/3725 萬(wàn)，地產(chǎn)資產(chǎn)跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)已釋放； 2）未來(lái)看資產(chǎn)質(zhì)量仍有改善邊際： 2016 年底公司存貨中昆明/臺(tái)州/宜春地產(chǎn)項(xiàng)目合計(jì) 27 億，根據(jù)吉屋網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，臺(tái)州/昆明/宜春4 月二手房房?jī)r(jià)環(huán)比上升 2.6%/0.9%/4.8%，隨著三四線城市地產(chǎn)市場(chǎng)量?jī)r(jià)齊升，我們預(yù)計(jì)公司房地產(chǎn)庫(kù)存有望為公司帶來(lái)超值的現(xiàn)金流入； 3） PB 估值偏低：騰達(dá)建設(shè)/龍?jiān)ㄔO(shè)/宏潤(rùn)建設(shè)的 PB 估值分別為 1.57/2.21/2.36，中國(guó)電建/中國(guó)交建的 PB 估值也達(dá)到 1.99/1.75，在騰達(dá)建設(shè) 2017/2018 年凈利潤(rùn)增速達(dá)到 271%/93%的情況下，從 PB 看估值偏低。

積極布局氫能源第二主業(yè)： 1） 氫能源為公司上市之后首次布局第二主業(yè)，考察氫能源產(chǎn)業(yè)近 3 年時(shí)間； 2）高起點(diǎn)：合作方淳華氫能具有水制氫核心技術(shù)，核心技術(shù)來(lái)自航天設(shè)計(jì)院專家； 3）布局氫能源力度大：設(shè)立 100 億氫能源產(chǎn)業(yè)基金，打造臺(tái)州氫能源產(chǎn)業(yè)城，牽頭舉辦國(guó)際氫能展覽峰會(huì)；4）未來(lái)布局將繼續(xù)縱深，不排除國(guó)際并購(gòu)及引進(jìn)國(guó)外最先進(jìn)技術(shù)或設(shè)立海外研究平臺(tái)。

投資建議

給予公司未來(lái) 6-12 個(gè)月 7-8 元目標(biāo)價(jià)位，對(duì)應(yīng) 17 年 PE 估值 35-40 倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示

PPP 落地不及預(yù)期、氫能源行業(yè)發(fā)展緩慢