4月2日特朗普政府對(duì)等關(guān)稅階段性落地，總體實(shí)施分兩個(gè)階段，首先自4月5日起，對(duì)所有貿(mào)易伙伴的進(jìn)口商品加征10%關(guān)稅，其次自4月9日起，對(duì)不同的貿(mào)易伙伴加征10%至49%不等關(guān)稅。4月9日的關(guān)稅主要是針對(duì)貿(mào)易不平衡的程度不同而對(duì)各個(gè)國家進(jìn)行區(qū)別對(duì)待。對(duì)中國關(guān)稅方面，則有可能提升至66%，即在拜登政府時(shí)期約12%的基礎(chǔ)上，加上今年兩次10%關(guān)稅，以及本次34%關(guān)稅。整體上看，本次對(duì)等關(guān)稅在覆蓋地區(qū)和稅率上均超出市場預(yù)期，沖擊力度較大，如果完全落地，可能超過市場此前對(duì)美國有效關(guān)稅率升至10%-15%預(yù)期，達(dá)到20%-25%。

一、對(duì)宏觀和金融衍生品市場的潛在影響

盡管政策整體偏鷹，但仍包含部分緩沖措施。首先，在實(shí)施的范圍上，對(duì)于部分商品進(jìn)行豁免，主要包括鋼鋁、汽車（25%已生效）、銅、藥品、半導(dǎo)體、木材制品、某些關(guān)鍵礦物及能源與能源產(chǎn)品等，以及對(duì)于美墨加USMCA協(xié)定內(nèi)的產(chǎn)品延續(xù)豁免；其次，在實(shí)施時(shí)間上，并非立即落地，而是以4月9 日為最終日。從公布時(shí)市場反應(yīng)來看，美股期貨下跌，美債利率下行，離岸人民幣匯率走貶，避險(xiǎn)代表資產(chǎn)黃金高位震蕩，日元走強(qiáng)。

中期來看，全球市場正從一季度漸進(jìn)式關(guān)稅預(yù)期轉(zhuǎn)向更明確的滯脹交易邏輯，高關(guān)稅及潛在的報(bào)復(fù)性措施可能加劇“增長放緩+通脹頑固”的宏觀經(jīng)濟(jì)格局。當(dāng)然這里面的“滯”與“脹”是非對(duì)稱的，即美國首先面臨著“脹”，在消化這個(gè)“脹”的過程中必然會(huì)帶來“滯”，主要的貿(mào)易順差國如中國先面臨著“滯”的挑戰(zhàn)，隨后看如何通過政策的對(duì)沖來驅(qū)動(dòng)再通脹。

在此背景下，政策對(duì)沖將成為關(guān)鍵變量，后續(xù)有兩方面值得關(guān)注。一是特朗普政府的政策協(xié)調(diào)，美國可能通過進(jìn)一步落實(shí)減稅政策緩解經(jīng)濟(jì)壓力，同時(shí)在“硬數(shù)據(jù)”向“軟數(shù)據(jù)”靠攏的過程中，美聯(lián)儲(chǔ)是否考慮提前降息以提供支持；二是中國和歐洲等主要經(jīng)濟(jì)體的刺激政策落地節(jié)奏將影響市場預(yù)期，尤其是中國貨幣配合財(cái)政政策發(fā)力節(jié)奏對(duì)外需沖擊的緩沖和內(nèi)需的提振。這些因素或?qū)⒐餐茉於径鹊氖袌鲋骶€。

對(duì)于美國而言，即便有一定的政策對(duì)沖，但由于關(guān)稅范圍廣泛且可能迎來多方一定程度的反制，那么進(jìn)入到Q2“硬數(shù)據(jù)”降溫是大概率事件，目前階段美股和美元的共同走弱格局仍未見明顯變化，人民幣短期的走弱空間或較為有限。對(duì)于中國而言，后續(xù)內(nèi)需政策方向較為明確，重點(diǎn)是跟蹤節(jié)奏，潛在的時(shí)間窗口或是在關(guān)稅落地后逐步快速推出，或者在當(dāng)前的關(guān)稅政策使得美國經(jīng)濟(jì)壓力較大傳導(dǎo)到美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的邊際變化后再推出。

股市方面，當(dāng)前是大中華區(qū)科技資產(chǎn)重估到內(nèi)需政策落地生效的過渡期，從全年來看亦處于內(nèi)需復(fù)蘇的早期，在穿越關(guān)稅荊棘的過程中，當(dāng)前資產(chǎn)重估有所折返，科技股有所回調(diào)。短期紅利仍是慢牛基礎(chǔ)，股指整體高位震蕩，等待內(nèi)需政策組合拳的回歸。債券市場在2025年一季度發(fā)行節(jié)奏前置，債市向震蕩轉(zhuǎn)換，四五月份供應(yīng)量較多，對(duì)債市有一定沖擊。從全年來看，如果2025年降息2次，實(shí)現(xiàn)降息幅度30-40bp，在政策組合拳回歸之前，風(fēng)險(xiǎn)偏好受壓制的過程中仍關(guān)注國債市場的交易窗口期，10年期國債波動(dòng)區(qū)間可能在1.6%-1.9%。

二、 對(duì)大宗商品市場各品種板塊有哪些潛在影響？

1.有色與貴金屬

超預(yù)期的關(guān)稅是2016年以來日益加深的逆全球化進(jìn)程進(jìn)一步加速的標(biāo)志性事件。美國對(duì)全球貿(mào)易伙伴加征關(guān)稅，對(duì)內(nèi)是解決日益嚴(yán)峻的債務(wù)問題，對(duì)外是加快全球生產(chǎn)貿(mào)易格局重塑，實(shí)現(xiàn)制造業(yè)回流的目的。

從影響來看，從美國本身而言，關(guān)稅直接效果在于減少進(jìn)口，減少貿(mào)易逆差，提高政府收入。隨著關(guān)稅的經(jīng)濟(jì)影響逐步深化，消費(fèi)者將逐步承受更高的消費(fèi)品價(jià)格，進(jìn)而打擊需求水平，就業(yè)和消費(fèi)將承受更大的壓力。從全球經(jīng)濟(jì)的角度而言，高關(guān)稅是典型的以鄰為壑貿(mào)易和貨幣政策的一部分，美國加收關(guān)稅或?qū)⒃庥龈鼮閺V泛的對(duì)等貿(mào)易關(guān)稅。從美元的角度來看，美國的高關(guān)稅，去化國際責(zé)任和國際經(jīng)濟(jì)合作的傾向，可能趨向貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)孤島，可能帶來非美貨幣在全球貿(mào)易和結(jié)算中的使用加速。美元購買力和在全球范圍內(nèi)作為儲(chǔ)備貨幣的存在價(jià)值有所削弱。

總體策略來看，年初有色金屬對(duì)關(guān)稅帶來的短暫通脹傾向交易較為充分，對(duì)全球總需求挫傷的交易略顯不足，對(duì)總體過剩的品種如鎳、碳酸鋰，仍延續(xù)空頭思路為主，注意其他金融屬性品種如白銀、銅隨著價(jià)格不穩(wěn)定帶來的逆向交易。具體看：

銅

赦免于此次對(duì)等關(guān)稅，意味著美國政府仍給銅物流的跨境流動(dòng)給予時(shí)間，但后續(xù)仍可能對(duì)銅加征行業(yè)關(guān)稅或取消10%基礎(chǔ)關(guān)稅豁免。特朗普前期對(duì)銅表示數(shù)周內(nèi)加征關(guān)稅，目前看數(shù)周窗口期有概率涵蓋二季度。進(jìn)口銅還將流入美國，美倫價(jià)差延續(xù)高位。這也將在二季度繼續(xù)支持銅價(jià)在高位波動(dòng)。同時(shí)4月國內(nèi)銅消費(fèi)仍大概率處于旺季。目前倫銅在9500美元-9600美元獲得支撐，滬銅在7.9萬受益于點(diǎn)價(jià)買盤。中期由于預(yù)計(jì)對(duì)等關(guān)稅會(huì)挫傷國內(nèi)宏觀與全球貿(mào)易，產(chǎn)銷活動(dòng)隨時(shí)間降溫概率大。傾向銅價(jià)二季度高位沖擊風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)降溫。支持因素依然為物流對(duì)美轉(zhuǎn)移與國內(nèi)旺季節(jié)奏。繼續(xù)關(guān)注國內(nèi)制造業(yè)排產(chǎn)，銅價(jià)高位波動(dòng)，且會(huì)隨國內(nèi)淡旺季消費(fèi)脈絡(luò)逐漸降低交投重心，目前預(yù)計(jì)本月交投區(qū)間7.7-8.1萬。

鋁

特朗普2月10日簽署行政命令宣布對(duì)所有進(jìn)口至美國的鋁征收25%的關(guān)稅，已于3月12日生效。美國原鋁年度產(chǎn)量不足80萬噸且抬升空間低，進(jìn)口依賴度高，2024年美國未鍛軋鋁及鋁材進(jìn)口超過500萬噸，其中接近60%來自加拿大，其他來源相對(duì)分散，占比均在10%以下，中國占比4%左右。此前我國鋁產(chǎn)品已受到美國301、232、反傾銷反補(bǔ)貼等多重制裁，個(gè)別品類最高稅率接近500%，對(duì)中國加征關(guān)稅影響已相對(duì)較低。關(guān)稅將由美國終端客戶承擔(dān)，已經(jīng)在美國鋁現(xiàn)貨高升水上體現(xiàn)。

鎳

印尼對(duì)美出口關(guān)稅提升，可能影響不銹鋼產(chǎn)品的需求，屬于需求挫傷邏輯的具體化，不影響過偏空的結(jié)論。

黃金

在此次對(duì)等關(guān)稅政策中獲得了豁免。貿(mào)易戰(zhàn)背景下市場對(duì)經(jīng)濟(jì)前景擔(dān)憂加劇，當(dāng)前金價(jià)仍處于強(qiáng)勢(shì)之中，但美股如持續(xù)性大跌需警惕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)金價(jià)的拖累。多國宣布關(guān)稅反制后，市場聚焦美國關(guān)稅執(zhí)行落地前是否有緩和余地，避險(xiǎn)情緒可能仍會(huì)有波折，黃金波動(dòng)料將放大。昨晚美國公布3月ADP就業(yè)人數(shù)15.5萬人好于預(yù)期和前值，等待周五非農(nóng)數(shù)據(jù)指引。

2.能源

原油

特別值得注意的是，周三美國白宮表示進(jìn)口原油、天然氣及煉化產(chǎn)品并不受本輪對(duì)等關(guān)稅加征的約束，而未在本次關(guān)稅加征清單中的加拿大、墨西哥仍執(zhí)行原有25%關(guān)稅框架，且大部分石油商品因在“美墨加協(xié)定”范圍內(nèi)而得以豁免加征。

由此可見，美國在推動(dòng)新一輪貿(mào)易戰(zhàn)的同時(shí)避免了能源進(jìn)口成本因關(guān)稅加征而飆升，在貿(mào)易戰(zhàn)不可避免的推升通脹預(yù)期的背景下控制能源成本基本盤。因此4月2日美國的對(duì)等關(guān)稅政策并不會(huì)對(duì)油氣商品的貿(mào)易流產(chǎn)生直接影響，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注歐盟、韓國等國是否會(huì)將加征美國原油進(jìn)口關(guān)稅作為反制措施，2024年歐盟、韓國分別進(jìn)口美國原油148.6萬桶/天、47.6萬桶/天，在美國原油出口總量中占比36.2%、11.6%，以美國原油作為關(guān)稅反制標(biāo)的將直接導(dǎo)致布倫特對(duì)WTI溢價(jià)飆升。

本輪關(guān)稅加征對(duì)原油市場的主要影響集中在貿(mào)易戰(zhàn)引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)增長壓力驟增進(jìn)而利空原油需求，目前中國、歐盟均已對(duì)美國的反制措施進(jìn)行表態(tài)。根據(jù)CME美聯(lián)儲(chǔ)觀察，市場對(duì)年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)剩余降息次數(shù)的預(yù)估值已從對(duì)等關(guān)稅落地前的2.5次上升到3.5次，可見市場對(duì)美國及全球經(jīng)濟(jì)增速下行的擔(dān)憂明顯加重。IEA3月報(bào)預(yù)估2025年全球石油需求增速仍處于103.1萬桶/天左右的疫情以來低位水平，美國寒潮影響褪去后中質(zhì)餾分產(chǎn)品需求增速明顯回落，汽油消費(fèi)增速亦持續(xù)低迷，新一輪全球性貿(mào)易戰(zhàn)將進(jìn)一步加重年內(nèi)油品需求擔(dān)憂。我們此前持續(xù)提示原油市場交易主題或自美國對(duì)伊朗、俄羅斯、委內(nèi)瑞拉加重制裁引發(fā)的供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)切換至貿(mào)易戰(zhàn)引發(fā)的石油需求擔(dān)憂，布倫特75美元/桶、SC550元/桶一線的壓制作用依然有效，原油價(jià)格短期風(fēng)險(xiǎn)偏向下行。

燃料油&低硫燃料油

燃油系品種總體走勢(shì)跟隨原油，船用燃料同樣因貿(mào)易戰(zhàn)面臨需求增速回落風(fēng)險(xiǎn)?？死松A(yù)計(jì)2025年全球海運(yùn)需求以載重噸計(jì)增速因貿(mào)易戰(zhàn)影響自去年的2.3%回落至1.4%，加之俄烏和解、中東和解中期趨勢(shì)對(duì)繞行恢復(fù)的影響，全球海運(yùn)需求以噸海里計(jì)增速或進(jìn)一步自去年的6.1%回落至0.7%。

而在全球海運(yùn)需求增速下降對(duì)船用燃料需求的負(fù)面影響中，低硫燃料油因下游需求更加集中在船用領(lǐng)域且脫硫塔安裝邊際提振高低硫燃料油占比而首當(dāng)其沖，1-2月新加坡低硫船燃加注量同比下降17%，而高硫燃料油需求同比微增0.6%相對(duì)堅(jiān)挺。我們認(rèn)為新一輪貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)船用燃料需求的利空影響將更集中的反應(yīng)在低硫燃料油市場，F(xiàn)U與LU價(jià)差仍相對(duì)受到支撐。

天然氣

燃?xì)夥矫鎰傂栎^強(qiáng)，宏觀衰退對(duì)需求的打擊相對(duì)更不明顯，同時(shí)處于關(guān)稅豁免領(lǐng)域，因此直接影響較小。天然氣由于目前貿(mào)易流彈性較低，主要關(guān)注其他國家對(duì)美國關(guān)稅的反制性政策的可能。美國僅有5%左右供應(yīng)量來自于加拿大進(jìn)口，但由于今年美國市場偏緊，在2月計(jì)劃對(duì)加拿大加征10%能源關(guān)稅時(shí)，市場對(duì)此出現(xiàn)了隨之走強(qiáng)的行情。

此前加拿大以對(duì)美電力出口征收附加費(fèi)來反制其關(guān)稅，后續(xù)我們認(rèn)為存在加拿大在天然氣對(duì)美采取措施可能，從而存在推動(dòng)美氣走強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)。亞太方面中國已于2月對(duì)美國天然氣征收15%反制關(guān)稅，我們看到此前約占中國5%LNG進(jìn)口占比的美天然氣在2月消減至0，因此本次加征關(guān)稅亞洲市場邊際影響較小，關(guān)注中國轉(zhuǎn)售美國長協(xié)貨而縮窄歐亞價(jià)差的可能。

歐洲方面，其今年進(jìn)入補(bǔ)庫季時(shí)的庫容率較過去兩年低25%左右，高補(bǔ)庫需求下需要大量LNG進(jìn)口，而美國LNG在24年已占到歐洲進(jìn)口的47%，今年的LNG增量也主要來自于美國，因此我們認(rèn)為歐洲對(duì)美進(jìn)口依賴度較高，后續(xù)貿(mào)易量難以受影響，而歐氣價(jià)格未來可能因美氣走強(qiáng)而帶動(dòng)偏強(qiáng)。

LPG

LPG方面美國為純出口國，無LPG進(jìn)口。目前美國已是中國最大LPG進(jìn)口來源，24年占到了我國LPG進(jìn)口的50.8%。在2018年我國曾對(duì)美國丙烷出口進(jìn)行反制性關(guān)稅，但目前中國進(jìn)口依賴度遠(yuǎn)高于當(dāng)時(shí)水平，中國在PG領(lǐng)域采取反制政策會(huì)更為謹(jǐn)慎，但如果采取反制政策，由于其他進(jìn)口來源從規(guī)模上難以替代美國丙烷，PG價(jià)格將迎來大幅上漲，國內(nèi)對(duì)應(yīng)化工需求將迅速萎縮。

集運(yùn)（歐線）

美國對(duì)等關(guān)稅政策的實(shí)施將重塑全球集運(yùn)市場格局，對(duì)歐線供需構(gòu)成多維度沖擊。

作為全球集裝箱海運(yùn)貿(mào)易的核心進(jìn)口地，北美市場承載著全球16%的集裝箱海運(yùn)進(jìn)口份額，此次關(guān)稅壁壘的升級(jí)將對(duì)于全球集運(yùn)海運(yùn)貿(mào)易量帶來直接影響。而這其中，亞洲-北美太平洋東行航線的集運(yùn)貿(mào)易量則占據(jù)全球貿(mào)易總量的11.3%，亞洲作為本次“對(duì)等關(guān)稅”影響的重災(zāi)區(qū)，貿(mào)易量的收縮或?qū)?dǎo)致運(yùn)力供需關(guān)系整體趨松，進(jìn)而觸發(fā)船舶運(yùn)力配置的系統(tǒng)性調(diào)整。

由于亞洲-北美航線的船舶運(yùn)力占全球總運(yùn)力的26%，且與歐線主力船型高度重疊（均以新巴拿馬型船為主），當(dāng)跨太平洋航線需求萎縮時(shí)，過剩運(yùn)力可能向歐線市場轉(zhuǎn)移，從而對(duì)歐洲航線運(yùn)價(jià)體系形成壓制效應(yīng)。盡管加拿大與墨西哥的關(guān)稅豁免政策可能誘發(fā)轉(zhuǎn)口貿(mào)易增量，但區(qū)域內(nèi)貿(mào)易的中轉(zhuǎn)主要依賴中小型支線船舶，對(duì)主干航線的大型船舶需求提振作用有限。

與此同時(shí)，歐洲經(jīng)濟(jì)同樣面臨挑戰(zhàn)：一方面，美歐貿(mào)易摩擦可能削弱歐洲對(duì)華中間品進(jìn)口需求，另一方面，其經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中外貿(mào)依存度偏高的特征，使得關(guān)稅政策在短期內(nèi)可能形成顯著的下行壓力。尤其是西北歐作為工業(yè)中心，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⑼侠巯M(fèi)需求，抑制歐洲進(jìn)口需求，最終對(duì)歐線集運(yùn)需求產(chǎn)生抑制作用。

3.化工

對(duì)等關(guān)稅對(duì)化工品的影響一是原油承壓帶來的成本拖累；二是出口受到的影響較大。作為全球最大的制造業(yè)國家，我國的化工行業(yè)快速發(fā)展，紡織原料及下游制成品，塑料制品和汽車家電等的直接出口量較大，除了對(duì)美國的直接出口，還有大量化工中間品出口至東南亞最終流向美國。東南亞國家勞動(dòng)力資源豐富，勞動(dòng)力成本相對(duì)較低，這使得東南亞的塑料制品企業(yè)在生產(chǎn)成本上具有一定的優(yōu)勢(shì)。

近年來，隨著全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和轉(zhuǎn)移，一些發(fā)達(dá)國家的塑料制品產(chǎn)業(yè)逐漸向東南亞等地區(qū)轉(zhuǎn)移。此次對(duì)等關(guān)稅對(duì)中國及東南亞新興的制造業(yè)國家的出口影響較大，整體影響為利空。

3.1 紡織服裝相關(guān)——PTA、短纖

2024年數(shù)據(jù)顯示，對(duì)美紡織服裝及制品類的直接出口占比在17%以上。除此之外，越南、印度、孟加拉國、印度尼西亞、柬埔寨、巴基斯坦等新興制造業(yè)國家已經(jīng)成為美國重要的紡織服裝供應(yīng)國，而以上國家需要依賴中國的紡織原料進(jìn)口完成其終端紡織服裝制品的供應(yīng)。

2024年中國PTA出口約442萬噸，占我國PTA產(chǎn)量的約6%，主要的出口國為土耳其、越南、埃及、阿曼、印度和俄羅斯等。2024年滌綸長絲的出口量約393萬噸，占我國長絲產(chǎn)量的10%左右，主要出口國為埃及、巴基斯坦、越南、巴西、韓國、印度尼西亞、土耳其、印度和孟加拉國等。2024年中國短纖出口量約132萬噸，主要出口至越南、巴基斯坦、俄羅斯、巴西、孟加拉、土耳其、印度尼西亞及美國等。

此次對(duì)等關(guān)稅除了直接影響我國對(duì)美的紡織服裝出口之外，還會(huì)通過影響我國滌絲對(duì)新興制造業(yè)國家的出口，如果對(duì)等關(guān)稅執(zhí)行，對(duì)聚酯及下游紡織服裝行業(yè)的出口會(huì)有明顯拖累。

3.2 塑料相關(guān)——PP、PE

從塑料制品出口情況來看，我國2024年塑料制品出口總量為534.74萬噸，其中美國是第一出口大國，占到28.26%。關(guān)稅的提升必然導(dǎo)致相關(guān)塑料制品企業(yè)成本攀升，盈利壓縮的情況下會(huì)導(dǎo)致出口意愿的下滑，進(jìn)而影響原料的需求。從原料出口情況來看，我國聚乙烯和聚丙烯原料主要出口國為越南、孟加拉、泰國、馬來西亞、菲律賓、柬埔寨這些東南亞國家，除了本地市場的需求外，這些東南亞國家的塑料制品也主要用于出口。對(duì)等關(guān)稅如果實(shí)施，可能會(huì)導(dǎo)致中國直接對(duì)美國的出口下降，同時(shí)東南亞國家的對(duì)美出口下降也會(huì)降低對(duì)我國塑料中間品的需求，整體影響偏利空。

3.3 家電類——苯乙烯

近幾年中國的汽車家電出口保持高增速，2024年空調(diào)、冰箱和洗衣機(jī)等各大家電對(duì)美出口占到15%-20%。家電生產(chǎn)及包裝用到大量的塑料制品，除了PP和PE還有苯乙烯下游相關(guān)的ABS、PS和EPS，可能會(huì)對(duì)我國的苯乙烯需求有拖累。

整體看，對(duì)等關(guān)稅對(duì)我國直接和間接出口的化工品影響偏空，涉及到期貨市場相關(guān)的PTA、短纖、PP、塑料和苯乙烯。當(dāng)然，最終的影響程度還取決于各國和美國的協(xié)商結(jié)果。另外可以持續(xù)關(guān)注相關(guān)國家的對(duì)等反制措施，例如中國從美國進(jìn)口乙二醇、PE等化工品，如果后期進(jìn)口下降，對(duì)以上化工品可能會(huì)有階段性利多。另外，美國對(duì)韓國的對(duì)等關(guān)稅為25%，如果執(zhí)行到位，可能影響韓國對(duì)美國的芳烴產(chǎn)品出口，對(duì)東北亞芳烴的影響偏利空，進(jìn)一步從成本上拖累聚酯產(chǎn)業(yè)鏈。

4.黑色

作為制造業(yè)大國，我國鋼材、焦炭、鐵合金以出口為主，鋼材出口依存度相對(duì)較高，鐵礦石、焦煤、錳礦等上游原料以進(jìn)口為主。

2024年，我國出口鋼材1.1億噸，和2015年的歷史峰值基本持平，占粗鋼產(chǎn)量的比重達(dá)到11%，已經(jīng)成為需求的重要組成部分。分地區(qū)和國別來看，我國鋼材出口主要流向韓國、東南亞、西亞地區(qū)，其中對(duì)越南出口量近年來大幅上升，已經(jīng)超過韓國成為我國鋼材最大的出口國。

2024年，我國鋼材出口至美國89.2萬噸，占出口比重僅為0.8%，近年來該比重基本在1%附近波動(dòng)。鐵礦石、焦炭、鐵合金和美國基本沒有經(jīng)貿(mào)往來。2024年，我國進(jìn)口煉焦煤1.22億噸，其中進(jìn)口自美國1067萬噸，占比近9%。

我國鋼材對(duì)美直接出口量較低，影響較為有限，后期若對(duì)美國焦煤加征進(jìn)口關(guān)稅，對(duì)價(jià)格有一定支撐，但在供需格局較為寬松的背景下，實(shí)際影響也較為有限。從間接影響看，中國是鋼材出口大國，美國則是進(jìn)口大國，我國出口至越南、韓國等地的鋼材，有很大一部分經(jīng)過轉(zhuǎn)口貿(mào)易出口到了歐美地區(qū)。另外，隨著地產(chǎn)投資大幅下滑，基建投資增速放緩，近年來制造業(yè)在鋼材需求中占比逐步抬升，而制造業(yè)對(duì)美國出口依賴程度較高。因此，美國加征對(duì)等關(guān)稅對(duì)我國鋼材間接出口影響較大，對(duì)價(jià)格構(gòu)成壓力，熱卷受到的影響相對(duì)較大。

回顧2018年以來走勢(shì)，加征關(guān)稅后鋼價(jià)承壓下行，之后在內(nèi)需韌性以及環(huán)保限產(chǎn)等因素推動(dòng)下，鋼價(jià)大幅反彈。拉長時(shí)間周期看，由于美國加征關(guān)稅導(dǎo)致其通脹水平快速攀升，疊加疫情沖擊供應(yīng)鏈，在輸入性通脹以及國內(nèi)粗鋼壓減等因素驅(qū)動(dòng)下，2020年鋼價(jià)迎來新一波上漲，并于2021年5月創(chuàng)出歷史新高。當(dāng)前市場面臨的情形和當(dāng)時(shí)有些類似，整體反應(yīng)更趨理性，在此前宣布對(duì)中國鋼材加征關(guān)稅后，美國國內(nèi)鋼材價(jià)格大幅上漲，和全球主要地區(qū)價(jià)差顯著拉大。后期重點(diǎn)關(guān)注關(guān)稅政策及貿(mào)易格局變化，國內(nèi)需求復(fù)蘇情況，宏觀對(duì)沖政策及粗鋼壓減等落地推進(jìn)情況。

5.農(nóng)產(chǎn)品

玉米

國內(nèi)玉米以自產(chǎn)自銷為主，以少量進(jìn)口補(bǔ)充為輔，本次美國關(guān)稅政策主要對(duì)美國玉米主要出口國影響顯著，像墨西哥，日本，哥倫比亞等國均有不同程度的影響，美玉米價(jià)格承壓。但對(duì)我國國內(nèi)玉米價(jià)格影響甚微，目前我國玉米實(shí)行糧食進(jìn)口關(guān)稅配額制，共720萬噸。配額內(nèi)進(jìn)口玉米，關(guān)稅為1%，配額外進(jìn)口，關(guān)稅則為65%。

前期我國已經(jīng)對(duì)美國玉米加征了15%的關(guān)稅，后續(xù)我們也將持續(xù)關(guān)注我國最新的反制政策。另外據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2025年1月我國玉米進(jìn)口量為10萬噸，同比減幅97.2%，2月我國玉米進(jìn)口量為8萬噸，同比減幅97%，國家主動(dòng)調(diào)節(jié)供給意圖明顯。上一年度，我國總共進(jìn)口玉米1377.54萬噸，而國內(nèi)產(chǎn)量為2.95億噸，進(jìn)口依賴度僅為4.46%，且進(jìn)口玉米中僅有15.05%來自美國，占比較小。加之從去年四季度開始，我國已徹底轉(zhuǎn)換玉米進(jìn)口來源國，現(xiàn)在以巴西，烏克蘭等國為主。

與進(jìn)口大豆不同，進(jìn)口玉米的目的是少量彌補(bǔ)國內(nèi)供需缺口和調(diào)節(jié)國際貿(mào)易與外交平衡。本年度大幅削減進(jìn)口量，或從側(cè)面顯示出國內(nèi)玉米供應(yīng)并不差，無需從進(jìn)口端補(bǔ)充，國內(nèi)玉米價(jià)格還需關(guān)注自身供需情況。

大豆

由于美國對(duì)中國的加征關(guān)稅超預(yù)期。關(guān)注后續(xù)中國的反制措施。中國大豆的進(jìn)口情況，2024年進(jìn)口1.05億噸，中國進(jìn)口大豆區(qū)域近年來巴西的進(jìn)口份額在逐步攀升，71%的進(jìn)口來源為巴西，21%的來源是美國。4%是阿根廷。二季度和三季度正是南美大豆收獲上市的時(shí)間，中國大豆主要來源目的地是南美。所以中國對(duì)美加征關(guān)稅對(duì)二、三季度供應(yīng)鏈的沖擊不大。

四季度是美國大豆供應(yīng)季，要注意在關(guān)稅的影響下四季度大豆供應(yīng)量以及市場的采購節(jié)奏。美國大豆主要出口目的地中國、歐盟、日本、印尼、中國臺(tái)灣省，關(guān)注后期各國的措施以及后續(xù)美豆出口的實(shí)際表現(xiàn)。美豆油方面，由于生柴未來的摻混量好于預(yù)期。本周石油和生物燃料生產(chǎn)商聯(lián)盟將和EPA再次召開會(huì)議，提議55-57.5億加侖的物質(zhì)柴油摻混要求，是針對(duì)2年協(xié)議而非3年協(xié)議，上周會(huì)議提議的是47.5-55億加侖，而目前為33.5億加侖。從生物質(zhì)柴油總量上看，能覆蓋2027年新增的產(chǎn)能，使得未來總需求預(yù)期是好的。美國生柴主要原料是菜籽油、玉米油、大豆油、黃油脂、牛油脂等。

美墨加協(xié)定下，預(yù)計(jì)加拿大菜油用量不受影響，更多用在北美市場。2024年美國進(jìn)口UCO合計(jì)245萬噸，其中從中國進(jìn)口UCO128萬噸，隨著加征關(guān)稅之后現(xiàn)階段中國的uco出口預(yù)計(jì)關(guān)稅增至54%，后續(xù)成本提升，中國UCO出口會(huì)被抑制，后續(xù)中國的UCO市場我們傾向于可以考慮提高附加值，往可持續(xù)航空燃料市場去尋找發(fā)展機(jī)會(huì)。從印尼和馬來總體UCO出進(jìn)口量偏少，2024年從印尼進(jìn)口為8萬噸，從馬來進(jìn)口為15萬噸，現(xiàn)階段印尼已經(jīng)為了發(fā)展國內(nèi)生物柴油，已經(jīng)在控制UCO出口量。2024年美國進(jìn)口牛油總計(jì)87萬噸，其中巴西牛油33萬噸，阿根廷牛油6萬噸，澳大利亞利亞牛油16萬噸，所以后續(xù)關(guān)注這些國家貿(mào)易流向?？傮w我們傾向在關(guān)稅的影響下，更容易增加北美本土作物的需求量，利于北美植物油的價(jià)格堅(jiān)挺。

棕櫚油

美國對(duì)印尼和馬來國家分別加征對(duì)等關(guān)稅32%和24%，2024年美國從印尼進(jìn)口精煉棕櫚油為167萬噸，從馬來進(jìn)口精煉棕櫚油為14萬噸，美國加征關(guān)稅，提高成本之后，不利于上述兩國的棕櫚油出口，短期對(duì)需求不利，短期要注意調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)注后續(xù)的各國的反制措施和談判空間。長期方面看，棕櫚油仍然面臨樹齡結(jié)構(gòu)老化以及印尼生物柴油發(fā)展的趨勢(shì)影響，供需面預(yù)期仍然是偏強(qiáng)的。

菜系

美國總統(tǒng)特朗普今日宣布的所謂“對(duì)等關(guān)稅”的名單中，并不包括加拿大在內(nèi)，僅對(duì)加拿大的鋼鋁和汽車仍會(huì)征收25%的關(guān)稅。根據(jù)美加墨自由貿(mào)易協(xié)定，其他符合關(guān)稅優(yōu)惠原產(chǎn)地規(guī)則要求的加拿大產(chǎn)品，將繼續(xù)實(shí)行0關(guān)稅政策。

近期，加菜籽期貨價(jià)格已穩(wěn)步回升。美加農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易中，雙方菜油貿(mào)易依賴度極高。據(jù)USDA數(shù)據(jù)顯示，美國進(jìn)口的菜油中，來自加拿大的占比在9成左右，最近的2023/24年度，美國進(jìn)口菜油對(duì)加拿大的依存度高達(dá)97.23%。反觀加拿大方面，其菜籽油出口也越發(fā)依賴于美國。根據(jù)加拿大統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，近幾年加拿大菜籽油對(duì)美國出口的占比陡增，從2020年的51.47%至2023年的90.81%，最終增加到2024年1-7月的97.16%，幾乎專供美國。如若美加雙方貿(mào)易沖突延續(xù)，單就菜籽油貿(mào)易而言，雙方均失去了最大且最重要的貿(mào)易伙伴，形成雙輸?shù)木置妗?/p>

6.軟商品

特朗普的對(duì)等關(guān)稅再次對(duì)中國商品加征34%的關(guān)稅，2025年累積對(duì)中國加征54%的關(guān)稅，對(duì)于軟商品板塊的影響主要集中在棉花和橡膠，其余品種例如白糖和蘋果，受到的影響或較小。

棉花

中國作為全球最大的紡織品和服裝出口國，其中美國也是中國最重要的紡服進(jìn)口國，對(duì)中國加征關(guān)稅勢(shì)必會(huì)進(jìn)一步降低中國紡服出口的競爭力；除了對(duì)中國加征關(guān)稅，美國對(duì)其他紡服出口國越南、印度、孟加拉和巴基斯坦均加征了不同幅度的關(guān)稅，但縱向比較中國面臨的壓力仍是更大一些。

對(duì)周邊國家加征關(guān)稅，也限制中國紡服的轉(zhuǎn)出口情況；國內(nèi)三月份旺季表現(xiàn)偏弱，四月份預(yù)期同樣謹(jǐn)慎，在美國繼續(xù)加征關(guān)稅影響，今年紡服出口面臨的沖擊進(jìn)一步擴(kuò)大，今年國內(nèi)棉花的消費(fèi)或受到較大負(fù)面影響，短期鄭棉走勢(shì)或偏弱，不排除價(jià)格繼續(xù)走低的可能。由于美國對(duì)等關(guān)稅政策，美國國內(nèi)的通脹壓力大幅增加；后續(xù)全球?qū)τ诿绹P(guān)稅的反制或談判情況，仍需要繼續(xù)觀察。

橡膠

中美輪胎貿(mào)易戰(zhàn)歷史長達(dá)數(shù)年，2024年中國出口到美國輪胎的市場份額僅9%左右，此次加征關(guān)稅后預(yù)計(jì)市場份額將進(jìn)一步下降，這將在一定程度上對(duì)橡膠市場產(chǎn)生負(fù)面的影響，對(duì)于橡膠的消費(fèi)產(chǎn)生較大的負(fù)面影響；中國輪胎出口表現(xiàn)偏弱，關(guān)稅或進(jìn)一步?jīng)_擊出口需求。這也帶動(dòng)國內(nèi)橡膠期貨的下跌，特朗普對(duì)等關(guān)稅加劇全球貿(mào)易的沖突和不確定性，對(duì)于橡膠的影響仍有待繼續(xù)觀察。