今年P(guān)TA經(jīng)歷了最為慘淡的三季度，主力合約從高點(diǎn)6112元/噸跌至最低4636元/噸，跌幅達(dá)到了24%。9月中上旬，市場(chǎng)持續(xù)看空成本端原油、成品油、芳烴價(jià)格，加之中國(guó)聚酯消費(fèi)疲軟預(yù)期升溫，PTA價(jià)格出現(xiàn)了加速下跌，創(chuàng)下2022年以來(lái)的新低。然而9月24日央行首次創(chuàng)設(shè)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支持資本市場(chǎng)，首期互換便利操作規(guī)模5000億元，帶動(dòng)股市大幅反彈。宏觀預(yù)期有所好轉(zhuǎn)，帶動(dòng)聚酯產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)銷(xiāo)回暖，PTA價(jià)格反彈至5000元/噸附近。

三季度PX大幅向下讓利，然而近期下跌速度過(guò)快，在汽油裂解價(jià)差好轉(zhuǎn)的背景下存在反彈動(dòng)能。在美聯(lián)儲(chǔ)降息50BP靴子落地、油價(jià)觸底反彈之后，亞洲地區(qū)集中出現(xiàn)汽油的超賣(mài)頭寸補(bǔ)空需求，MX、甲苯等產(chǎn)品的調(diào)油經(jīng)濟(jì)性好轉(zhuǎn)，從而支撐PX估值企穩(wěn)反彈。

當(dāng)前PTA加工費(fèi)偏低，9月供需緊平衡。PTA工廠9月的加工利潤(rùn)有所壓縮，蓬威石化長(zhǎng)停，恒力石化、桐昆石化、英力士等多套裝置檢修落地，逸盛大化裝置降負(fù)荷，9月上旬累庫(kù)速度有所放緩，下旬轉(zhuǎn)為去庫(kù)格局。

當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈的最大堵點(diǎn)在于聚酯環(huán)節(jié)的高庫(kù)存，負(fù)反饋格局一時(shí)難以扭轉(zhuǎn)。9月聚酯開(kāi)工率季節(jié)性回升至88%以上。為了緩解庫(kù)存壓力，8—9月聚酯工廠開(kāi)始降價(jià)促銷(xiāo)，織造工廠入場(chǎng)囤貨為旺季做準(zhǔn)備。然而原材料跌價(jià)速度過(guò)快，終端用戶悔單的情況時(shí)有發(fā)生，企業(yè)對(duì)未來(lái)紡服消費(fèi)信心不足，坯布庫(kù)存消化困難。即使未來(lái)秋冬訂單好轉(zhuǎn)，傳導(dǎo)到聚酯環(huán)節(jié)也需要一定的時(shí)間。

圖為PTA加工費(fèi)

當(dāng)前是聚酯環(huán)節(jié)最后的旺季，PTA多頭年內(nèi)最后的機(jī)會(huì)。10月之后瓶片消費(fèi)進(jìn)入淡季，11月紡服的內(nèi)需及外貿(mào)訂單也逐步加工完畢，年底如果紡服零售未能明顯提振市場(chǎng)信心，那么織造工廠將提前放假，聚酯產(chǎn)品庫(kù)存消化難度也將加大。屆時(shí)不得不面臨降負(fù)荷去庫(kù)存的局面，PTA剛需也將受到擠壓。供應(yīng)端，2024年年底新鳳鳴300萬(wàn)噸的新裝置將投產(chǎn)，供應(yīng)增加需求下滑，四季度PTA供應(yīng)將進(jìn)一步過(guò)剩。

總結(jié)來(lái)看，PTA當(dāng)前估值合理，短期受宏觀層面情緒及資金影響較大，出現(xiàn)反彈行情，然而上方空間有限，中長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)繼續(xù)向下。過(guò)去的兩年里，油品全球范圍內(nèi)的錯(cuò)配鼓勵(lì)了海內(nèi)外煉廠產(chǎn)能的集中投放，對(duì)芳烴聚酯產(chǎn)品造成了反向利空影響。目前PX-石腦油價(jià)差已經(jīng)重新回歸170~190美元/噸， PTA加工費(fèi)降至300元/噸以下，這兩個(gè)環(huán)節(jié)的加工費(fèi)估值已經(jīng)處于行業(yè)平均加工費(fèi)水平以下。不過(guò)純苯價(jià)格處于歷史高位，PX單個(gè)產(chǎn)品虧損不影響甲苯歧化等單元的整體開(kāi)工率。四季度在油品及聚酯消費(fèi)走弱的驅(qū)動(dòng)下，PTA估值仍有下探空間。