棕櫚油

產(chǎn)地累庫(kù)趨勢(shì)未改，強(qiáng)勢(shì)難以為繼

8月12日，MPOB及USDA接連發(fā)布兩份重要的7月供需報(bào)告。從結(jié)果來看，雖然MPOB7月報(bào)告顯示馬來西亞棕櫚油庫(kù)存超預(yù)期去化，影響偏多；但是USDA8月報(bào)告同步上調(diào)美豆單產(chǎn)及播種面積，新作供需進(jìn)一步寬松，抵消了MPOB報(bào)告的偏多影響。USDA報(bào)告發(fā)布后美盤及國(guó)內(nèi)油脂均出現(xiàn)大跌：美豆跌破1000美分/蒲式耳大關(guān)降至近4年內(nèi)的低點(diǎn)，國(guó)內(nèi)豆油、菜油也同步下跌，逼近2024年2月的年內(nèi)低位。重要報(bào)告落地，未來國(guó)內(nèi)油脂走勢(shì)將如何變化？

短期來看，雖然MPOB的7月報(bào)告顯示當(dāng)月馬來西亞棕櫚油超預(yù)期去庫(kù)，但是考慮到產(chǎn)地仍處于增產(chǎn)季而7月的高出口數(shù)據(jù)難以持續(xù)，后續(xù)產(chǎn)地累庫(kù)大趨勢(shì)不變。馬來西亞7月棕櫚油產(chǎn)量達(dá)到184萬(wàn)噸，為近5年來最高水平，距離10月增產(chǎn)季結(jié)束還有3個(gè)月，且7月該國(guó)降水良好，8月產(chǎn)量有望繼續(xù)維持180萬(wàn)噸的高位。另外，8月，中國(guó)及印度均減少了對(duì)馬來西亞棕櫚油的采購(gòu)，因?yàn)橛《茸貦坝途珶捓麧?rùn)一般且油脂庫(kù)存高企，而中國(guó)近月進(jìn)口利潤(rùn)倒掛限制采買，令馬來西亞棕櫚油8月出口環(huán)比明顯下降。因此高頻數(shù)據(jù)顯示8月1—15日馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量環(huán)比持平，而出口環(huán)比下降20.2%~22%，若該趨勢(shì)持續(xù)，則當(dāng)月重新累庫(kù)的概率較大。

印度尼西亞方面，雖然5月該國(guó)棕櫚油產(chǎn)量反季節(jié)性下滑至425.3萬(wàn)噸，但是近期有消息稱8月以后該國(guó)產(chǎn)量恢復(fù)不錯(cuò)。如果產(chǎn)量恢復(fù)，則印度尼西亞從8月起將逐漸擺脫去年厄爾尼諾現(xiàn)象的不利影響，產(chǎn)量與馬來西亞同步回升，不過產(chǎn)地棕櫚油庫(kù)存回升將壓制當(dāng)?shù)貎r(jià)格。

國(guó)內(nèi)方面，截至8月16日當(dāng)周，棕櫚油庫(kù)存58.26萬(wàn)噸，處于歷年中高水平，僅低于2019年和2023年同期水平。這是因?yàn)榍捌谧貦坝托詢r(jià)比較低導(dǎo)致消費(fèi)被豆油、菜油大量替代，因此即使三季度到港量偏低（7—9月約78萬(wàn)噸），其庫(kù)存仍在緩慢回升。不過中秋、國(guó)慶雙節(jié)將至，預(yù)計(jì)下游備貨及消費(fèi)增加將令棕櫚油在8月下旬至9月小幅去庫(kù)。

長(zhǎng)期來看，在10月之后無論是印度尼西亞還是馬來西亞的棕櫚油產(chǎn)量都會(huì)快速下降，產(chǎn)地存在去庫(kù)存預(yù)期。同時(shí)印度尼西亞計(jì)劃于2025年啟動(dòng)B40計(jì)劃，B50計(jì)劃也在研究之中，生柴題材未來有繼續(xù)發(fā)酵的可能。另外，國(guó)內(nèi)四季度是棕櫚油消費(fèi)傳統(tǒng)淡季，庫(kù)存一般會(huì)在該階段內(nèi)逐漸上升，但10—11月的棕櫚油到港量預(yù)計(jì)僅有25萬(wàn)和35萬(wàn)噸，到港量仍偏低，所以累庫(kù)幅度預(yù)計(jì)非常有限，對(duì)遠(yuǎn)期價(jià)格有支撐。

圖為美豆優(yōu)良率（單位：%）

豆油

新作供應(yīng)壓力龐大，短期價(jià)格漲幅有限

短期來看，今年美豆新作豐產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)，收割完畢前的供應(yīng)壓力將持續(xù)限制美盤及國(guó)內(nèi)豆油漲勢(shì)。USDA的8月報(bào)告上調(diào)了2024/2025年度美豆單產(chǎn)至53.2蒲式耳/英畝，播種面積至8710萬(wàn)英畝，帶動(dòng)產(chǎn)量增加至歷史新高45.89億蒲式耳。2024/2025年度美豆期末庫(kù)存升至5.6億蒲式耳，庫(kù)銷比升至12.77%，新作供需進(jìn)一步寬松。截至8月19日當(dāng)周，2024/2025年度美豆已有81%進(jìn)入結(jié)莢期，考慮到收割期一般從每年的9月15—20日開始，后續(xù)天氣炒作窗口僅有1個(gè)月；同時(shí)美豆當(dāng)前生長(zhǎng)狀況良好，優(yōu)良率保持在68%的高位，對(duì)惡劣天氣的抵抗能力強(qiáng)，因此我們認(rèn)為雖然未來1—2周美豆主產(chǎn)區(qū)將重新轉(zhuǎn)高溫干旱，53.2蒲式耳/英畝的理想單產(chǎn)也存在下調(diào)的可能，或刺激美豆期價(jià)出現(xiàn)階段性上漲，但除非出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)間的嚴(yán)重干旱導(dǎo)致大減產(chǎn)，否則美豆新作同比增產(chǎn)的格局不變，期價(jià)反彈高度受限。

此外，在小型煉油廠豁免摻混、EPA生柴政策發(fā)布延期、特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)概率加大、加州限制豆菜油摻混量等利空消息的共同施壓下，即使當(dāng)前美豆油性價(jià)比良好和UCO進(jìn)口審核趨嚴(yán)都利好生柴需求，但美豆油的表現(xiàn)依然十分疲軟。預(yù)計(jì)在明年政策落實(shí)前，美豆油都難有大幅反彈的動(dòng)力，無法為美豆價(jià)格提供支撐。

國(guó)內(nèi)方面，短期豆油龐大的供應(yīng)壓力仍難以緩解：7月國(guó)內(nèi)大豆到港為985.3萬(wàn)噸，雖然低于預(yù)期，但因?yàn)椴糠值礁垩又?月，因此8月1043.25萬(wàn)噸的到港量可能繼續(xù)增加。截至8月9日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)無論是714.78萬(wàn)噸的大豆庫(kù)存還是109.69萬(wàn)噸的豆油庫(kù)存都處于歷史高位，疊加8月超過1000萬(wàn)噸的大豆到港量，豆油庫(kù)存有望繼續(xù)維持高位。

長(zhǎng)期來看，四季度2024/2025年度美豆新作收割完畢后收割壓力釋放，但拉尼娜現(xiàn)象可能干擾2024/2025年度南美大豆的播種生長(zhǎng)，均支撐美豆價(jià)格。但是國(guó)內(nèi)除了9—10月大豆到港量降至850萬(wàn)~650萬(wàn)噸令豆油有小幅去庫(kù)預(yù)期以外，11—12月大豆到港量將再次回升，預(yù)計(jì)四季度豆油庫(kù)存仍處于高位，拖累國(guó)內(nèi)豆油價(jià)格。

圖為阿爾伯塔菜籽優(yōu)良率（單位：%）

菜油

利多因素仍存，關(guān)注加拿大菜籽產(chǎn)量變化

短期來看，由于8月以后加拿大菜籽主產(chǎn)區(qū)迎來降雨維持其豐產(chǎn)預(yù)期、國(guó)內(nèi)三季度菜籽大量到港和美豆新作供應(yīng)寬松，國(guó)內(nèi)外豆菜油價(jià)格同步下跌。不過加拿大菜籽部分產(chǎn)區(qū)優(yōu)良率大幅下滑，新作產(chǎn)量存在一定的不確定性，隨著9月菜籽開始收割，不確定性有望發(fā)酵并支撐價(jià)格。加拿大菜籽方面，2023/2024年度出口較差拖累總需求，2024/2025年度則同比增產(chǎn)，供需連續(xù)兩年轉(zhuǎn)寬松。但是今年7月下旬至8月初的高溫干旱天氣導(dǎo)致該國(guó)西部的作物受損，其中阿爾伯塔省受災(zāi)最重，菜籽優(yōu)良率從最高位的71.8%暴跌至38.8%；薩斯喀徹溫省優(yōu)良率也從84%跌至68%。因此雖然目前干旱對(duì)加拿大菜籽單產(chǎn)的影響仍待評(píng)估，市場(chǎng)也暫未交易，但7月預(yù)測(cè)的1862.8萬(wàn)噸產(chǎn)量可能無法實(shí)現(xiàn)，令2024/2025年度供需寬松幅度縮減。

國(guó)內(nèi)方面，今年進(jìn)口加拿大菜籽一直能給出正壓榨利潤(rùn)，大幅提升了油廠的采購(gòu)積極性。根據(jù)預(yù)估數(shù)據(jù)，今年7—9月加拿大菜籽到港量預(yù)計(jì)為50萬(wàn)噸、45.5萬(wàn)噸、45萬(wàn)噸。截至8月9日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)52.7萬(wàn)噸的菜籽庫(kù)存和48.6萬(wàn)噸的菜油庫(kù)存，都處于歷史高位。

長(zhǎng)期來看，10月后加拿大2024/2025年度新作菜籽收割完畢，減產(chǎn)幅度也將逐漸得到驗(yàn)證。2024/2025年度歐盟及烏克蘭菜籽的收割也同樣結(jié)束，開始交易新作減產(chǎn)以及禁止進(jìn)口中國(guó)生柴對(duì)菜油國(guó)內(nèi)消費(fèi)的影響，因此國(guó)際菜油價(jià)格有望獲得一定支撐。但是國(guó)內(nèi)10—11月菜籽到港量預(yù)計(jì)仍有33萬(wàn)噸和52萬(wàn)噸高位，四季度菜油仍難以大幅去庫(kù)，拖累國(guó)內(nèi)價(jià)格。

綜上所述，短期來看2024/2025年度美豆及加拿大菜籽豐產(chǎn)預(yù)期暫時(shí)維持，馬來西亞及印度尼西亞棕櫚油也仍處于累庫(kù)周期中，疊加國(guó)內(nèi)油脂庫(kù)存高企且豆菜油到港量仍大，供應(yīng)端壓力尚未釋放完全。因此雖然從8月20日起美豆主產(chǎn)區(qū)將逐漸轉(zhuǎn)干旱、加拿大菜籽新作產(chǎn)量存在一定的不確定性、國(guó)內(nèi)雙節(jié)來臨帶動(dòng)下游備貨消費(fèi)將為國(guó)內(nèi)油脂價(jià)格提供一定支撐，但漲幅非常有限，整體走勢(shì)繼續(xù)偏弱運(yùn)行。

從長(zhǎng)期來看，四季度棕櫚油產(chǎn)地進(jìn)入減產(chǎn)期，庫(kù)存將逐漸去化，2024/2025年度美豆及加拿大菜籽收割壓力減弱而南美豆播種生長(zhǎng)存不確定性，歐盟菜籽減產(chǎn)季生柴需求發(fā)酵，國(guó)內(nèi)也進(jìn)入油脂消費(fèi)旺季，國(guó)內(nèi)外供需好轉(zhuǎn)后油脂價(jià)格有望重新走強(qiáng)。分品種來看，短期豆菜油因?yàn)?024/2025年度北美作物預(yù)計(jì)豐產(chǎn)和國(guó)內(nèi)高位庫(kù)存，表現(xiàn)將弱于棕櫚油，不過9—10月后北美作物收割壓力釋放完畢而南美生長(zhǎng)季的天氣存在不確定性，國(guó)內(nèi)也進(jìn)入豆菜油消費(fèi)旺季和棕櫚油消費(fèi)淡季，預(yù)計(jì)豆菜油將重新走強(qiáng)，豆棕/菜棕2501合約價(jià)差低位回升。