提醒投資者加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理

隨著國(guó)內(nèi)專(zhuān)項(xiàng)債、特別國(guó)債等財(cái)政資金到位，下半年基建增速或繼續(xù)維持，國(guó)內(nèi)財(cái)政的擴(kuò)張力度及歐美衰退的可能性是需求端的核心變量。

最近兩周，債券市場(chǎng)高位波動(dòng)明顯加大，二債、五債、十債、三十債在上周一前后分別創(chuàng)下高點(diǎn)102.292、104.765、106.55、113，周一分別快速下跌0.25、0.675、1.3、3.04。債市波動(dòng)加大的背后，一方面是海外在衰退與降息交易邏輯中反復(fù)，另一方面是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)復(fù)蘇與金融市場(chǎng)監(jiān)管調(diào)控防風(fēng)險(xiǎn)之間的平衡。

圖為上證指數(shù)日線(xiàn)

海外方面，7月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，失業(yè)率觸發(fā)了“薩姆規(guī)則”，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退和“硬著陸”的擔(dān)憂(yōu)，疊加日元大漲導(dǎo)致套利交易的平倉(cāng)，使得全球金融市場(chǎng)大幅波動(dòng)。但最新美國(guó)初請(qǐng)失業(yè)人數(shù)意外低于預(yù)期，以及美聯(lián)儲(chǔ)官員的中性發(fā)言，緩解了非農(nóng)報(bào)告帶來(lái)的市場(chǎng)焦慮，短期的衰退交易情緒有所緩解，美股企穩(wěn)小幅反彈，市場(chǎng)恐慌指數(shù)VIX自8月5日高點(diǎn)開(kāi)始回落。

本周相繼公布的美國(guó)通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期回落，7月PPI數(shù)據(jù)錄得2.2%，低于市場(chǎng)預(yù)期2.3%和前值2.7%，核心PPI也下降至2.4%，7月CPI同比2.9%，連續(xù)第四個(gè)月回落，是2021年3月以來(lái)首次重回“2”字頭，均表明美國(guó)物價(jià)正在加速降溫，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期的情緒波動(dòng)，美債利率和美元指數(shù)重新走弱，黃金在避險(xiǎn)溢價(jià)支撐下較為抗跌，白銀則因工業(yè)需求拖累繼續(xù)承壓。與此同時(shí)，海外衰退式降息預(yù)期再起，市場(chǎng)情緒有所修復(fù)，由于市場(chǎng)尚未形成一致性主線(xiàn)，因此美國(guó)大選和就業(yè)通脹數(shù)據(jù)仍可能反復(fù)影響風(fēng)險(xiǎn)偏好。未來(lái)全球流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是否再度來(lái)襲主要取決于美國(guó)經(jīng)濟(jì)走向和降息落地情況。

國(guó)內(nèi)方面，債券收益率再度下行。7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)除消費(fèi)有所改善之外，基本面的驅(qū)動(dòng)略顯不足，地產(chǎn)下行勢(shì)頭不改，且由于上半年財(cái)政擴(kuò)張速度偏慢，基建增速也有所回落，不過(guò)預(yù)計(jì)隨著專(zhuān)項(xiàng)債、特別國(guó)債等財(cái)政資金到位，下半年基建增速或繼續(xù)維持，國(guó)內(nèi)財(cái)政的擴(kuò)張力度及歐美衰退的可能性是需求端的核心變量。

8月15日，央行改變續(xù)作MLF時(shí)間，當(dāng)日到期的MLF將于8月26日續(xù)作。按照以往慣例，1年期MLF多數(shù)在每月15日操作，而今年7月央行在15日縮量續(xù)作1000億元MLF后，7月25日多做了一期2000億元MLF，且利率下調(diào)20個(gè)基點(diǎn)至2.3%，將MLF操作時(shí)點(diǎn)安排在LPR操作后，加強(qiáng)OMO和LPR的定價(jià)基準(zhǔn)作用?？紤]到期高峰以及政府債發(fā)行繳款壓力，央行開(kāi)展5777億元7天期逆回購(gòu)操作，凈投放1696億元，寬幅逆回購(gòu)?fù)斗耪w符合市場(chǎng)需要。在央行逆回購(gòu)持續(xù)大額凈投放的助力下，市場(chǎng)情緒穩(wěn)定，亦未對(duì)債市形成拖累。

《2024年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》提出，在內(nèi)外部均衡考量下，我國(guó)貨幣政策空間打開(kāi)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)回升向好提供有力支撐。同時(shí)，央行較為關(guān)注當(dāng)前債市火熱及部分產(chǎn)品高收益背后的利率風(fēng)險(xiǎn)，并提醒投資者和市場(chǎng)關(guān)注利率變動(dòng)，倡導(dǎo)理性投資和加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理。

近期，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)接連出手，劍指國(guó)債交易違規(guī)行為。7月底協(xié)會(huì)對(duì)6家貨幣經(jīng)紀(jì)公司及相關(guān)交易即時(shí)通訊工具運(yùn)營(yíng)商啟動(dòng)自律調(diào)查，8月初協(xié)會(huì)一度通報(bào)了6起涉及“自融” “返費(fèi)”等非市場(chǎng)化方式參與債券發(fā)行的典型違規(guī)案例，8月7—8日交易商協(xié)會(huì)連續(xù)兩日通報(bào)違規(guī)交易行為。

與此同時(shí)，央行對(duì)于債市的指導(dǎo)力度也在加大，對(duì)幾家農(nóng)商行開(kāi)出了罰單，并且通過(guò)大行賣(mài)債的方式調(diào)控收益率曲線(xiàn)，國(guó)債收益率明顯上行。此外，《金融時(shí)報(bào)》8月14日發(fā)文稱(chēng)，近期債券市場(chǎng)有部分機(jī)構(gòu)存在出借債券交易賬戶(hù)、報(bào)價(jià)明顯偏離市場(chǎng)水平等現(xiàn)象，金融管理部門(mén)打擊擾亂市場(chǎng)秩序違法行為。后續(xù)債市走向的關(guān)鍵還是看監(jiān)管態(tài)度及大行動(dòng)作，同時(shí)亦要防范市場(chǎng)再度走弱情況下的負(fù)反饋。

中長(zhǎng)期來(lái)看，央行降準(zhǔn)、降息仍有空間，在基本面未發(fā)生明顯反轉(zhuǎn)情況下，債券中長(zhǎng)期整體上漲趨勢(shì)未根本動(dòng)搖。短期來(lái)看，央行不斷提示長(zhǎng)債利率過(guò)低隱含利率風(fēng)險(xiǎn)，這意味著長(zhǎng)債利率持續(xù)單邊下行很難實(shí)現(xiàn)，債市高位寬幅震蕩的概率較大。后期關(guān)注財(cái)政加碼和理財(cái)贖回，前者短期落地的不確定性較大，后者需要更多留意行情本身以及相關(guān)監(jiān)管措施的跟進(jìn)。