A股永遠3000點，為什么？

　　做投資的人，尤其做股票的人，一直有一個長期懸而未決或者長期討論備受困惑的問題。從美國金融危機之后的十年，美股是長期牛市，A股永遠3000點，沒有漲幅。為什么？要回答這個問題需要思考一點，我們買股票買的是什么？你買股票買的不是GDP，你買的也不是綜合國力，你買的是企業(yè)。因為整個股票市場背后是企業(yè)的盈利能力和盈利的穩(wěn)定性。

　　如果我們看一個有趣的指標，企業(yè)盈利或者企業(yè)的利潤在GDP的占比，這體現(xiàn)了企業(yè)大盤中分到了多少。這個指標美國在去年是過去20年的最高點。美國企業(yè)的盈利能力是過去20年的最高點；中國是在一個相對低位。

　　中國的最高點出現(xiàn)在2006~2011年。過去兩三年平均中國企業(yè)盈利的GDP的占比，大概下降了5個百分點，美國應該比金融危機之后提升了幾個百分點。這就是A股常年保持3000點狀態(tài)非常重要的原因。

　　為什么導致了企業(yè)盈利能力下行？

　　首先是要素，可以分成人力（居民分走了）、土地（政府拿走了）、資本（銀行分走了），所以導致企業(yè)分得更少了。

　　看人力市場，過去十幾年，中國居民可支配收入復合增速10%左右。我們做一個對比，今年美國的勞動力和工資的增速是5%，美國人認為太高了，美國勞動力市場達到前所未有的緊張。中國在過去十幾年保持了10%的增速，其實居民部門作為一個整體，它在整個國民經(jīng)濟的分配是大幅度提高的。比如家里的阿姨每年都要漲10%以上的工資，所以底層的情況是改善的，自然的對企業(yè)的利潤造成了擠壓。

　　其次是土地。大家有很直觀的理解，過去十幾二十年地價的漲幅在全世界都是能排得上號的，它會帶來企業(yè)利潤的擠壓。

　　最后是資本。有一個共識，中國銀行體系能夠拿到的總利潤在國民經(jīng)濟的比例太高了，當然近兩年有所改善。所以要素市場拿走了太多，導致企業(yè)分得更少。最近一兩年往后，如果我們以十年甚至二十年的角度看待這個問題，它是一個拐點。

　　要素價格全面下行

　　首先我們看勞動力市場，美國工資增速在加速，今年5%，但是前面10年是2%~3%，而我們在降速。因為中國勞動力非常重要的需求來源是建筑市場，包括房地產(chǎn)以及基建。

　　房地產(chǎn)的建筑面積和新開工面積不可能維持在前幾年的水平，從長周期的角度可能會下行到以我們改善性的需求和剛需能夠支撐的可能10億平米左右的水平。

　　基建也是，地方政府隱性債務加顯性債務加起來可能接近GDP的1倍。它的增量水平可能也達到了GDP的10%左右，這個其實也是一個不可維持的水平，決策層這幾年一直在控地方政府的隱性債務。

　　基建即便維持一定的體量，它也不可能在經(jīng)濟占比中提高。我們現(xiàn)在能夠看到的是失業(yè)率的上升，除了疫情的原因，建筑業(yè)市場的勞動力需求在下降，它們對于資金的需求在下降，它們對于土地的需求也在下降。我們現(xiàn)在已經(jīng)看到了要素市場的全面價格的增速下行和絕對值的下行。無論是土地、利率，還是勞動力的價格增速。

　　扣掉經(jīng)濟階段性周期的波動，這兩年總需求有一個顯著的下滑，最開始是地產(chǎn)、疫情，可能后面還會有缺口。兩三輪的周期性波動是不可避免的，但是扣掉的話，以十年二十年的角度看待這個的話，我們非常有可能看到的是，制造業(yè)部門所面臨的是寬松的。

　　過去十幾年里美國就是，地價平穩(wěn)，勞動力增速偏低，利率低位，現(xiàn)在我們進入了這樣一個情況，中國的利率和美國已經(jīng)倒掛了，美國的國債可能在3.4%、3.5%左右，我們接近2.6%、2.7%。我們的工資增速也開始倒掛，土地的趨勢也開始倒掛。這是從宏觀經(jīng)濟角度看待這個問題。

　　會是1990年的日本嗎？

　　很多人擔心現(xiàn)在我們是1990年的日本，后面沒有經(jīng)濟增長的動力了。以后企業(yè)會分得多一些，其他人分得少一些，還有的人擔心經(jīng)濟不增長了，分得多大家整體是不進步的。我覺得不需要擔心這個問題。

　　回想一下，最新興發(fā)展的產(chǎn)業(yè)是什么？一個是互聯(lián)網(wǎng)，一個是高性能的半導體，日本都錯過了。站在現(xiàn)在看未來十年二十年，重要的領先的產(chǎn)業(yè)是什么？一個是新能源汽車，其次是新能源，包括光伏風電等等。它不一定代表效率的改進，它代表了未來的方向。中國在很多領域基本上處于非常領先的位置。

　　給大家一個直觀的案例，比如過去2年為什么新能源汽車銷量國內一直超市場每年年初的預期？我自己是一個很保守的人，我是不會開新能源汽車的，我都是開最老套的車，所以我不太能夠理解，但是我有一位同事，是我們的市場總監(jiān)。他是一個上海本地人，雖然年紀不大，但是非常有品位。

　　他無論穿的吃的都是國際一線品牌，去的都是非常有情調的地方。我這位同事第一輛車是保時捷，很符合他的特征，他還是一個小富二代。前幾天我第一次坐他的新車，是理想（國產(chǎn)電動車），我略有驚訝，但是我坐了一會這個車真的很不錯，好大，我感受了一下還不錯，很便宜30幾萬，我切身地感受到了國產(chǎn)電動車的性價比。

　　我驚訝的是，如此有品位的同事都選擇了國產(chǎn)電動車，說明中國國產(chǎn)車的競爭力已經(jīng)相當強。其實中國現(xiàn)在在產(chǎn)業(yè)升級或者產(chǎn)業(yè)結構的變遷中，處在非常好的位置，跟日本九零年代不一樣，日本是錯過了互聯(lián)網(wǎng)的黃金時期，也錯過了新一代半導體。

　　為什么我們要做投資？

　　為什么我們要做投資？雖然我們這么不快樂。我之前看過一個圖——全球房價。里面有一個重要的拐點，之前是緩慢的上升，后面是加速地上仍，重要的拐點是七十年代布林頓體系解體。

　　曾經(jīng)我們需要跟黃金掛鉤，再之后我們只需要所謂的信用，信用我們逃脫不了，只能默默忍受。全世界輪換的放水，過一段時間又輪回來。導致的結果是，全世界的資產(chǎn)價格此起彼伏。因為背后的本質是法幣的貶值。

　　為什么我們要做投資？借用曾經(jīng)達里奧說的話說：“現(xiàn)金就是垃圾”。雖然世界如此得動蕩，如此得不確定，但是我們還是需要努力地做一些投資來抵抗現(xiàn)金的垃圾化的趨勢。

　　并且以我最開始分析的第一段，未來10~20年雖然最開始要先忍受本輪經(jīng)濟周期的下行，但是長期來看A股反而會是一個相對好的資產(chǎn)。因為中國的企業(yè)，尤其是制造業(yè)企業(yè)在整個國民經(jīng)濟分配的比例會是提高的。