我們擬從時間坐標來解析美國期貨公司的經(jīng)營模式的演變，通過展示美國期貨行業(yè)在不同發(fā)展階段所呈現(xiàn)出來的不同橫截面特征，來分析我國期貨公司目前所處的格局，并結合股指期貨推出對我國期貨公司可能的路徑演變作出一番推斷。

美國期貨公司經(jīng)營模式演變路徑

美國是期貨的源頭，也是期貨市場和期貨行業(yè)發(fā)展最為成熟的國家，建立了多層次、專業(yè)化的期貨經(jīng)紀業(yè)務模式，根據(jù)美國《商品交易法》，將其國內(nèi)期貨市場的中介機構大致分為三個類型：一是代理業(yè)務型，主要包括FCM（Futures Commission Merchant）、FB（Floor Broker）和FT（Floor Trader）；二是客戶開發(fā)型，主要包括IB（Introducing Broker）和AP（Associated Person）；三是管理業(yè)務型，主要包括CPO（Commodity Pool Operator）和CTA（Commodity Trading Advisors）。

從美國期貨公司發(fā)展歷程來看，商品期貨時期具有現(xiàn)貨背景的期貨公司為主流。期貨交易初期，由于沒有立法規(guī)范，美國的期貨市場呈現(xiàn)出投機過度和混亂無序的狀態(tài)，期貨公司發(fā)展也受到影響，此時的期貨公司規(guī)模較小，抗風險能力也較弱。但金融期貨推出尤其是股指期貨的推出帶動金融背景的期貨公司快速發(fā)展。1982年2月，堪薩斯期貨交易所（KCBT）推出了價值線綜合指數(shù)期貨合約，股指期貨誕生了，同一年期權交易開始出現(xiàn)，這大大豐富了期貨交易品種。股指期貨推出前后，一些金融公司意識到金融衍生品波動中蘊含著巨大的投資機會，同時也有一些投資銀行認為通脹背景下參與商品市場可以最大程度上減少通脹帶來的負面影響。在這種狀況下，一部分投資銀行成立了專門的期貨業(yè)務部門或期貨業(yè)務子公司，另一部分投資銀行則收購了現(xiàn)有的期貨公司，前者如美林證券、摩根大通等，后者如高盛集團等。

需要指出的是，金融期貨推出初期，投資銀行設立或控股期貨公司的主要目的并不是代理期貨經(jīng)紀業(yè)務，而主要是從事自營業(yè)務。同時，由于衍生品交易的復雜化和專業(yè)化，個人投資者更愿意通過基金等專業(yè)理財機構進入市場。這改變了期貨公司以通道盈利為主的傳統(tǒng)業(yè)務模式，單純以期貨代理為主營業(yè)務的期貨公司數(shù)量出現(xiàn)了下降趨勢，美國期貨傭金商的數(shù)量從2000年的120多家下降到了2005年的94家，同時市場集中度大大提高，前六家期貨傭金商占了50%以上的市場份額。

國內(nèi)期貨公司經(jīng)營模式

在我國現(xiàn)階段金融分業(yè)框架下，期貨公司的經(jīng)營模式主要包括三類：一是專業(yè)期貨公司，這是期貨市場主體。該類型期貨經(jīng)紀公司一般以公司所在省份或地區(qū)為核心市場，具有較大的市場占有率，是所在省份或地區(qū)的龍頭期貨公司，擁有較好的市場信譽和行業(yè)知名度。二是一些大型現(xiàn)貨機構兼營期貨業(yè)務。這類公司具備某類商品的貿(mào)易背景，一般與這一品種的現(xiàn)貨生產(chǎn)商、貿(mào)易商聯(lián)系密切，具備此品種生產(chǎn)儲運貿(mào)易方面的專業(yè)優(yōu)勢和信息優(yōu)勢，往往在這一品種上有比較大的交易量。三是券商系期貨公司。在該模式下，證券公司以IB或居間人身份向期貨公司介紹客戶并收取傭金，證券公司的期貨自營業(yè)務和資產(chǎn)管理及其他業(yè)務以期貨公司客戶的身份參與，雙方后臺核心交易系統(tǒng)各自獨立。在股權關系上，券商系期貨公司與股東或其他機構在業(yè)務上是合作模式，構成業(yè)務合作關系。其他機構只能通過期貨公司參與期貨業(yè)務，本身不能從事任何期貨核心業(yè)務，業(yè)務上是期貨公司的客戶。

從經(jīng)營模式來看，相比國外期貨市場多層次、多元化的行業(yè)結果，目前我國期貨行業(yè)的中介機構形態(tài)過于單一，本質上來看只有專業(yè)型期貨經(jīng)紀公司一種類型。從業(yè)務范圍來看，期貨公司既是一個交易代理機構也就是通道服務商，又承擔著客戶開發(fā)、信息咨詢、客戶賬戶管理和交割服務等職能，相當于一個全能經(jīng)紀商。但受制于目前的資本實力和經(jīng)營能力，我國現(xiàn)有期貨經(jīng)紀公司還沒有能力扮演全能經(jīng)紀商的角色。

期指推出后對現(xiàn)存模式的挑戰(zhàn)

美國期貨行業(yè)的發(fā)展表明，期貨公司正在逐漸成為以大型金融集團為主的綜合性金融機構的分支，單純的期貨經(jīng)紀公司在發(fā)展中由于核心產(chǎn)品單一而舉步維艱，高投入與傭金水平的持續(xù)降低導致利潤減少，小規(guī)模的公司只有借助大型金融機構的資源才能做大做強。美國期貨市場的今天很可能就是我國期貨市場的明天，而股指期貨的上市無疑將成為推動傳統(tǒng)期貨公司經(jīng)營模式發(fā)生變革的有力催化劑。股指期貨上市后，期貨公司的傳統(tǒng)經(jīng)營模式將從根本上發(fā)生變化。股指期貨不會影響商品期貨的發(fā)展，但它將改變目前中國期貨市場的格局。股指期貨推出后對現(xiàn)存模式帶來的挑戰(zhàn)主要在以下四個方面：

1.投資主體從以散戶為主轉變?yōu)橐詸C構投資者為主

根據(jù)《股指期貨投資者適當性制度實施辦法（試行）》和《股指期貨投資者適當性制度操作指引（試行）》的規(guī)定，目前參與股票市場的個人投資者中大部分無法直接參與股指期貨的交易。而對于大多數(shù)機構投資者來講，這兩個法規(guī)就寬松許多，機構符合上述條件并且凈資本大于100萬元即可參與投資股指期貨。因此，股指期貨正式交易后將主要以機構投資者的參與為主。

在機構投資者中，QFII機構的參與尤其引人關注。可以預料，QFII投資股指期貨，將使得其在積極進入國內(nèi)市場的同時，自身規(guī)模也不斷擴大。這將給國內(nèi)的期貨公司帶來新的機遇和挑戰(zhàn)，與QFII相關的業(yè)務將成為期貨公司新的一片戰(zhàn)場。

2．盈利模式從單一模式轉變?yōu)殡p向投資模式

股指期貨作為一種有效的避險工具和具有杠桿效率的投機工具，它的推出將對券商自營、證券投資基金、私募基金及其它各類入市機構的盈利模式產(chǎn)生深遠的影響。目前我國股市為單邊市盈利格局，即只可以通過做多來盈利。而股指期貨推出后，機構投資者的投資策略將發(fā)生重大變化，從原來買進股票之后再拉升賣出的單一模式改變?yōu)殡p向投資模式，即在股市的上升或下跌中均可通過交易股指期貨實現(xiàn)盈利，同時可以避免買賣大額股票所帶來的沖擊成本。因此各類投資機構會積極參與股指期貨交易。除利用股指期貨進行套期保值外，機構投資者還可根據(jù)不同的投資目的進行跨期套利、期現(xiàn)套利以及投機操作等。

3.經(jīng)營業(yè)務從單一化轉變?yōu)槎鄬蛹壔?/P>

目前我國期貨公司的經(jīng)營范圍僅限于單一的商品期貨經(jīng)紀業(yè)務，同質化問題突出。在中國期貨發(fā)展史上，自營、境外期貨、投資咨詢和代客理財形式都曾大量存在過，但都是以地下或者變通的方式實現(xiàn)的。隨著股指期貨等金融期貨的不斷推出，我國期貨產(chǎn)業(yè)鏈將逐步拉長。從股指期貨上市后我國期貨公司可能經(jīng)營的業(yè)務范圍看，可以分為清算、經(jīng)紀、IB、自營及資產(chǎn)管理、融資、咨詢、培訓等不同領域。期貨公司生態(tài)也將隨之呈現(xiàn)多層級發(fā)展的趨勢。在業(yè)務多層級的背景下，并不是所有的期貨公司都能實現(xiàn)業(yè)務全能化，相反會在業(yè)務方面不斷分化。當市場規(guī)模足夠大時，不同類型的期貨公司應該都能在產(chǎn)業(yè)鏈上找到其相應的發(fā)展空間，專業(yè)化公司將隨之出現(xiàn)。專業(yè)化道路不僅可以相對減少競爭對手，期貨公司間實現(xiàn)優(yōu)勢互補，而且可以使各期貨公司集中精力發(fā)展核心業(yè)務，提高市場份額，同時這也對期貨公司的業(yè)務創(chuàng)新能力提出了更高的要求。