利爾化學(xué)(002258)

事項：

2017年2月13日，利爾化學(xué)與王良芥、彭小思簽訂了《股份轉(zhuǎn)讓意向協(xié)議書》，公司擬以自有資金11，250萬元人民幣受讓包括轉(zhuǎn)讓方在內(nèi)的湖南比德生化科技股份有限公司股東所持有的比德生化45%的股份，成為比德生化第一大股東。

平安觀點：

收購競爭對手，提升利爾化學(xué)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)競爭力：比德生化主營農(nóng)藥原藥、中間體及制劑的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。其產(chǎn)品主要與利爾化學(xué)的傳統(tǒng)農(nóng)藥產(chǎn)品畢克草、毒莠定、氟草煙等氯代吡啶原藥競爭，該類產(chǎn)品在市場上只有為數(shù)不多幾家競爭廠商。此次利爾化學(xué)收購競爭對手，一方面將增強自身在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上的產(chǎn)能，另一方面將增強其議價能力，我們判斷未來利爾化學(xué)可能會在傳統(tǒng)農(nóng)藥產(chǎn)品上進(jìn)行提價，由于該類傳統(tǒng)產(chǎn)品單價比較高，提價將顯著提升公司盈利能力。

簽訂業(yè)績對賭以及股價購買協(xié)議，彰顯對公司發(fā)展信心：比德生化2016年實現(xiàn)營業(yè)收入15，967.13萬元，凈利潤1，682.51萬元，本次估值采用未來收益法，2017-2019年比德生化三年平均年度凈利潤為2500萬元，取PE=10，比德生化全部股權(quán)估值為2.5億元。如果2017-2019三年比德生化的實際年度平均凈利潤>2500萬元，利爾化學(xué)將向本次轉(zhuǎn)讓的股東按原有股份比例支付現(xiàn)金獎勵，反之則本次轉(zhuǎn)讓的股東將向利爾化學(xué)按原有股份比例支付現(xiàn)金補償，補償總額度不超過500×10×利爾化學(xué)實際持有的股份比例（萬元）。此外，本次轉(zhuǎn)讓股份的比德生化股東收到轉(zhuǎn)讓款后，必須將獲得轉(zhuǎn)讓款的不低于60%的部分用于購買公司股票（自行從二級市場買入，必須在2017年內(nèi)完成購買），并承諾鎖定三年。

利爾化學(xué)16年業(yè)績快報已發(fā)布．4季度業(yè)績大幅增長。利爾化學(xué)已公告16年業(yè)績快報，16年實現(xiàn)歸母凈利潤2.08億元，同比增長50.4g%，其中16年4季度實現(xiàn)歸母凈利潤7300萬元，同比增長167%。公司業(yè)績增長主要來自草銨膦價格上漲，我們預(yù)計17年1季度公司業(yè)績將非常靚麗。

草銨膦量價齊升，17年業(yè)績有望爆發(fā)：1）需求端：滅生性除草劑進(jìn)入洗牌期，百草枯水劑16年7月1日起全國禁用，草銨膦作為替代品其需求在17年將進(jìn)入爆發(fā)期，有望翻番；2）供給端：草銨膦產(chǎn)品生產(chǎn)技術(shù)難度高，國內(nèi)擁有較好工藝的廠商只有數(shù)家，環(huán)保趨嚴(yán)供給嚴(yán)重縮減，未來1年看不到大幅提升；3）價格：由于供需缺口擴大，市場報價從16年11月份的12萬元／噸上漲至目前的17.5萬元／噸，未來1年供不應(yīng)求局面難以改善，價格將維持高位；4）公司逆勢增加產(chǎn)能，從目前3000噸擴產(chǎn)至5000噸，量價齊升將成為17年業(yè)績最大增長點。

盈利預(yù)測和估值：收購后公司盈利有望進(jìn)一步提升，預(yù)計16-18年公司歸屬公司股東凈利潤分別為2.08億元，4.87億元、7.24億元，對于EPS分別為0.40元，0.93元、1.38元，目前股價對應(yīng)PE分別為35倍、15倍、10倍。

投資建議：我們認(rèn)為公司不是單純周期股，兼具成長性，具體邏輯如下：

1)業(yè)績增長：公司業(yè)績未來3年都將保持快速增長，短期（16-17年）看草銨膦漲價以及傳統(tǒng)業(yè)務(wù)提價，中期（17-18年）看草銨膦量價齊升+江蘇快達(dá)步入業(yè)績收獲期，長期（18-19年）看革銨膦產(chǎn)能達(dá)到1.5萬噸帶來的規(guī)模提升和成本下降；

2)管理層變更：管理層于16年進(jìn)行了新老更替，新的領(lǐng)導(dǎo)班子業(yè)界口碑優(yōu)秀，年富力強，且均未參加過激勵基金計劃，有動力做好業(yè)績，公司未來發(fā)展值得期待；

3)資本運作：公司打造中間體、原藥、制劑三頭并舉的完整的農(nóng)藥產(chǎn)業(yè)鏈，賬上貨幣資金1.7億，未來存在外延式收購的可能。

4)國企改革：公司為中國工程物理研究院旗下唯一上市公司，有國企改革預(yù)期。公司目前股價對應(yīng)的估值相當(dāng)便宜，我們認(rèn)為公司股價存在至少50%上漲空間，此次公司收購符合我們此前判斷，維持“強烈推薦”投資評級。

風(fēng)險提示：草銨膦價格上漲不及預(yù)期，公司產(chǎn)能擴充不及預(yù)期等風(fēng)險。