買入垂直價(jià)差指的是買入一個相對實(shí)值的期權(quán)合約，同時賣出一個相同類型、相同月份、相對虛值的期權(quán)合約。由于是凈付出權(quán)利金，所以稱之為買入垂直價(jià)差。買入垂直價(jià)差包括牛市看漲期權(quán)價(jià)差以及熊市看跌期權(quán)價(jià)差組合兩種。反過來說，賣出垂直價(jià)差指的是買入一個相對虛值的期權(quán)合約，同時賣出一個相同類型、相同月份、相對實(shí)值的期權(quán)合約。由于是凈收入權(quán)利金，所以稱之為賣出垂直價(jià)差，包括熊市看漲期權(quán)價(jià)差以及牛市看跌期權(quán)價(jià)差組合兩種。本期海通期貨期權(quán)部將會探討買入和賣出垂直價(jià)差到底有何差異。

從到期損益圖上來看，用看漲期權(quán)和用看跌期權(quán)所構(gòu)建出來的策略相差無幾。但是在實(shí)際操作中，兩種交易方式的效果是否完全一致呢？垂直價(jià)差策略一般都是基于對市場有一定方向性的預(yù)判。以牛市價(jià)差為例，基本的預(yù)期是標(biāo)的物后市會上漲，我們可以分兩種情況來考慮：

第一種是認(rèn)為后市會有較大的漲幅。這種情況下在構(gòu)建牛市價(jià)差時，我們選擇的行權(quán)價(jià)格會在平值附近。如果隱含波動率較高的話，賣出期權(quán)合約的行權(quán)價(jià)格會更接近平值一些，買入期權(quán)合約的行權(quán)價(jià)格相對低一點(diǎn)。這樣如果隱含波動率下降的話，我們的價(jià)差組合可以從中獲益，使組合的浮盈更快趨近最大盈利。反之，如果隱含波動率處于低位，則買入期權(quán)合約的行權(quán)價(jià)格應(yīng)更相對接近平值。那么，在這種情況下我們是選擇通過看漲期權(quán)構(gòu)建買入價(jià)差策略還是通過看跌期權(quán)構(gòu)建賣出價(jià)差策略呢？

在選擇的時候，我們需要考慮到資金占用和期權(quán)流動性兩個方面。以11月4日收盤行情為例，當(dāng)天期權(quán)標(biāo)的50ETF收盤價(jià)為2.386，假如我們認(rèn)為后市會繼續(xù)有一波較顯著的上漲，想要通過2.35和2.45兩個行權(quán)價(jià)來構(gòu)建牛市價(jià)差組合，如圖1所示。那么就有兩種選擇，買2.35認(rèn)購（看漲）期權(quán)同時賣出2.45認(rèn)購期權(quán)，或者買2.35認(rèn)沽（看跌）期權(quán)同時賣出2.45認(rèn)沽期權(quán)。從資金占用的角度來說，選認(rèn)購時買了一個接近平值的合約同時賣出了一個虛值合約，選認(rèn)沽?xí)r買入了一個接近平值的合約同時賣出了一個實(shí)值合約。在沒有組合保證金的情況下，認(rèn)沽組合所需的資金更多。再從流動性的角度看，2.4虛值認(rèn)購合約的流動性相對2.4實(shí)值認(rèn)沽合約更好一些。綜合兩者進(jìn)行考慮，我們認(rèn)為這里選擇認(rèn)購期權(quán)合約來構(gòu)建牛市價(jià)差相對更合適一些。

第二種情況是認(rèn)為后市有很可能會溫和上漲，甚至至少不跌。這種情況下進(jìn)行價(jià)差策略時，我們通常會選擇兩個低于標(biāo)的價(jià)格的行權(quán)價(jià)。以11月4日收盤行情為例，假如我們認(rèn)為后市會溫和上漲，選擇2.2和2.25行權(quán)價(jià)格來構(gòu)建牛市價(jià)差，如圖2所示。可以看出在這種情況下，風(fēng)險(xiǎn)會降低，但是到期獲利的概率會增加，可以穩(wěn)定賺取時間價(jià)值。那么，是選擇通過認(rèn)購期權(quán)買入牛市價(jià)差還是選擇通過認(rèn)沽期權(quán)賣出牛市價(jià)差呢？選擇認(rèn)購的話，兩個期權(quán)合約均為實(shí)值合約。選擇認(rèn)沽的話，兩個期權(quán)合約均為虛值合約。從資金占用和流動性考慮，更宜選擇認(rèn)沽期權(quán)構(gòu)建牛市看跌期權(quán)價(jià)差組合。

除此之外，其他一些因素也需要考慮，比如波動率微笑程度。投資者可以根據(jù)對波動率微笑程度變化的預(yù)期，買入波動率預(yù)期會相對上升的期權(quán)合約，賣出波動率預(yù)期相對下降的期權(quán)合約，進(jìn)而從波動率的變化中獲取收益。