本文將對希臘字母在中性對沖上的運用做進一步探討。一般而言，對沖策略較多運用于期權(quán)做市商來進行現(xiàn)貨或期貨與期權(quán)之間的中性對沖。何謂“中性”，即希臘字母的值為0時，我們可以稱之為中性。市場上運用最多的便是Delta中性對沖?；仡櫼幌?，Delta是用來衡量標(biāo)的價格與期權(quán)價格之間的關(guān)系。以50ETF為例，它衡量50ETF現(xiàn)貨價格與50ETF期權(quán)價格之間的比例關(guān)系。Delta對沖是指投資者在持有期權(quán)頭寸時，增加或減少標(biāo)的資產(chǎn)的頭寸，從而將整個組合的Delta值近似為0。其主要作用是用來規(guī)避方向性風(fēng)險，也就是說想避免標(biāo)的資產(chǎn)（50ETF現(xiàn)貨）對期權(quán)價值（50ETF期權(quán)）的影響。除此之外，Delta對沖還可以在一定程度上賺取波動率價差上的利潤。

可是，有了Delta對沖，并非就能高枕無憂。在變幻莫測的期權(quán)市場上，隨時可能因為股價的后續(xù)變化，造成Delta對沖有偏差。因此，許多投資者會利用另一希臘字母Gamma進行組合再調(diào)整。我們知道，Gamma就是Delta值的變化與標(biāo)的資產(chǎn)價格之間的比例關(guān)系。Gamma對沖則是通過引入另一期權(quán)合約或期權(quán)組合來降低Gamma值，從而減少對Delta的對沖調(diào)整。如果將Delta與Gamma值相結(jié)合進行中性對沖，我們稱此對沖為“Delta—Gamma中性對沖”。此對沖策略主要是由于期權(quán)的Delta值會隨標(biāo)的資產(chǎn)的價格發(fā)生變化，如果投資者在不斷調(diào)整持倉組合的頭寸進行對沖時，同時考慮Gamma值的因素，這樣便可減少對沖時發(fā)生的誤差。那么具體如何對沖呢？我們以50ETF期權(quán)為例，假設(shè)小明做空了20張50ETF認(rèn)購期權(quán)合約，此時，市場上有認(rèn)沽期權(quán)合約以及上證50ETF現(xiàn)貨可供交易。各合約的Delta值、Gamma值在下方公式中顯示。我們先假設(shè)交易認(rèn)沽期權(quán)的數(shù)量為X，交易上證50ETF現(xiàn)貨的數(shù)量為Y。因為需要進行中性對沖，即保持Delta值與Gamma值同時為0。我們可以得到一個二元一次方程組。

Delta=0時，0.8×（-20）×10000-0.6×X×10000+Y=0；

Gamma=0時，0.4×（-20）×10000+0.2×X×10000=0；

解方程組得，小明需要同時買入40張認(rèn)沽期權(quán)合約以及400000份上證50ETF才能構(gòu)建Delta-Gamma中性組合。

但是如果Delta-Gamma中性組合的價值仍會受到隱含波動率的影響，那么投資者可再考慮將另一希臘字母Vega保持中性，從而規(guī)避波動率的變化對整個資產(chǎn)組合的影響。具體對沖方式可再以50ETF為例，小明這次持有20張認(rèn)購期權(quán)合約A，而市場上目前只有認(rèn)購期權(quán)合約B及認(rèn)沽期權(quán)合約C及上證50ETF可供交易。各合約的希臘字母如下方公式所示。我們先假設(shè)交易認(rèn)購期權(quán)合約B的數(shù)量為X、認(rèn)沽期權(quán)合約C的數(shù)量為Y、上證50ETF現(xiàn)貨的數(shù)量為Z。因為需要進行中性對沖，即保持Delta值、Gamma值、Vega值同時為0。我們可以得到一個三元一次方程組。

Delta=0時，0.3×20×10000+0.4×X×10000-0.6×Y×10000+Z=0；

Gamma=0時， 0.1×20×10000+0.15×X×10000+0.75×Y×10000=0；

Vega=0時， 0.2×20×10000+0.15×X×10000+0.22×Y×10000=0；

解方程組得，小明需要同時賣出約40張認(rèn)購期權(quán)合約B、買入4張認(rèn)沽期權(quán)合約C以及92000份上證50ETF才能構(gòu)建Delta—Gamma—Vega中性組合。

當(dāng)然上述兩個例子僅僅是拋磚引玉，我們可以構(gòu)建出許多希臘字母中性的策略組合。不同的策略組合可以保證我們在賺取不同希臘字母收益的同時，不受其他希臘字母變化的干擾。投資者可以根據(jù)自己的風(fēng)險偏好構(gòu)建自己的交易策略，賺取自己想要獲得的那部分收益，期權(quán)交易的樂趣也在于此。