疫情是難以預測的黑天鵝。長期來看，疫情只是短期考驗，既不改變經(jīng)濟的原有趨勢和運行規(guī)律，也不改變市場的原有走勢和主線行情。對疫情對投資，堅持就是勝利。

此次新冠肺炎病毒的特性和非典很不一樣，傳染性強、潛伏期長，導致疫情波及范圍遠大于2003年非典時期。目前的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和內(nèi)外環(huán)境相比2003年都發(fā)生了顯著變化，消費服務業(yè)對經(jīng)濟增長的貢獻比重更高，企業(yè)和居民的負債率也高于當時，這些原因?qū)е麓舜我咔閷?jīng)濟的短期沖擊可能大于2003年。但和2003年一樣，疫情的沖擊是階段性的，疫情結(jié)束后，經(jīng)濟最終會回到之前的趨勢中。

由于目前新增確診人數(shù)仍未明顯下降，對經(jīng)濟的影響尚存在不確定性。樂觀情形下，如果新增確診人數(shù)在元宵節(jié)前后出現(xiàn)拐點，在2月中旬之后逐步得到控制，至3月和二季度初逐漸平息，則疫情對經(jīng)濟的短期沖擊可能主要集中在一季度。疫情對第三產(chǎn)業(yè)的影響主要是需求，對第二產(chǎn)業(yè)的影響主要是供給，對第三產(chǎn)業(yè)的影響更大。疫情期間，可選消費受沖擊大于必需消費，交通運輸、影視傳媒、商業(yè)零售、酒店餐飲、旅游等行業(yè)受需求沖擊最大，房地產(chǎn)銷售和新開工也受較大沖擊，PPI的回升被暫時打斷。疫情結(jié)束后，第二產(chǎn)業(yè)會明顯恢復，而且可能通過趕工補回來疫情期間的停工損失。房地產(chǎn)竣工和基建投資也會有較大反彈。借鑒非典時期的歷史經(jīng)驗，消費服務業(yè)的恢復有一定的遲滯，和疫情帶來的社會心理變化有關。

定量來看，全國平均復工時間為2月10日，工作日減少7天(1季度工作日61天)，則第二產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出平均將減少11.5%；假設春節(jié)前后半個月的消費服務業(yè)需求減半，則第三產(chǎn)業(yè)對一季度GDP的貢獻將下降1/3。綜合來看，預計肺炎疫情導致一季度 GDP 少增1.2%-1.8%，對全年經(jīng)濟影響在0.3%-0.5%之間，對應一季度實際GDP增速在4.2%-4.8%之間，全年增速在5.6%-5.9%之間。

各部委已經(jīng)出臺了相關支持政策。貨幣政策方面，本周央行公開市場操作投放流動性1.7萬億，并且逆回購利率降息10bp，疊加1月初降準，貨幣超常寬松窗口期延長。按照目前每月均有MLF發(fā)行的規(guī)律，本月可能主動操作一次MLF并相應降息10bp，預計本月20日LPR會下調(diào)5-10bp。財政政策方面，財政部對疫情防控重點保障企業(yè)貸款給予貼息，市場高度關注下一步對于中小企業(yè)減稅免稅降費，以及財政空間擴容(預算赤字率、專項債、特別國債)以及基建投資相關的財政政策。

市場在春節(jié)期間經(jīng)過了充分的情緒發(fā)酵，用一次性快跌完成了風險偏好的調(diào)整。分母端經(jīng)過調(diào)整之后，關注點從疫情本身轉(zhuǎn)向分子端的行業(yè)景氣度和產(chǎn)業(yè)長期趨勢受疫情的影響觀察。分子端的兩個趨勢走向出現(xiàn)分化，經(jīng)濟階段性企穩(wěn)和制造業(yè)差異化補庫存的短期趨勢被暫時破壞和延遲，而信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)景氣度回升的中長期趨勢并未停止。因此，與前者相關的金融地產(chǎn)周期，需要觀察一系列的外部因素來決定內(nèi)部修復情況，如疫情拐點、復工時間、政策應對(尤其是財政和投資)、沖擊確認(1-2月數(shù)據(jù))等；與后者相關的科技股回到了主線行情，而且因為貨幣超常寬松窗口期延長，暫時不用擔憂流動性問題。

最后談五點看法。第一，疫情是難以預測的黑天鵝，但暴跌或許是可以躲過的。年初以來我們反復提醒，今年節(jié)奏和去年相似，但躁動更早、起點更高，行情整體前置，節(jié)前普漲后積累了較大的內(nèi)生調(diào)整需求，市場敏感度比去年同期更高，對個股的業(yè)績趨勢和估值之間的匹配度要求更高。第二，我們在年度報告中對今年全年的區(qū)間判斷為2700-3400點，全年走勢為“V字形”或“倒N型”，目前看去年“N字形”第三筆在今年年初的延伸已經(jīng)結(jié)束，并快速走出了“V字形”或“倒N型”的第一筆。第三，市場的低點可能領先于疫情的拐點，上證指數(shù)的修復行情需要第二產(chǎn)業(yè)復工復產(chǎn)、第三產(chǎn)業(yè)需求恢復。第四，不確定性還是疫情，對疫情拐點的假設比較重要，如果拐點沒出現(xiàn)，那么觀望氣氛會很濃。第五，長期來看，疫情只是短期考驗，既不改變經(jīng)濟的原有趨勢和運行規(guī)律，也不改變市場的原有走勢和主線行情。對疫情對投資，堅持就是勝利。