內(nèi)容提要：

1.6月鋅價(jià)震蕩整理，但整體重心較5月仍有抬升。6月中上旬在相對(duì)寬松的貨幣環(huán)境以及5月慣性上漲的帶動(dòng)下，鋅價(jià)沖高。6月中下旬隨著希臘債務(wù)評(píng)級(jí)被下調(diào)、內(nèi)閣面臨重組及信任投票等一列風(fēng)險(xiǎn)因襲，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上升。期鋅快速回落。月底隨著希臘政府獲得信任投票以及LME鋅注銷倉單大幅增加，鋅價(jià)緩步上行。整體看6月鋅價(jià)雖然弱于我們預(yù)期，主要受制于希臘問題，但整體重心較5月仍有500點(diǎn)的抬升。

2.鋅市場(chǎng)供需預(yù)期階段性好轉(zhuǎn)。國內(nèi)鋅礦價(jià)格偏低另鋅礦商惜售情緒明顯，這擠壓了冶煉廠的利潤(rùn)空間。冶煉廠加工費(fèi)從3月份加工費(fèi)7000元/噸，下降至6月底5500元/噸。冶煉廠加工費(fèi)利潤(rùn)空間的下降使其開工率明顯下降，有4月份78.67%下降至5月份76.08%，創(chuàng)今年開工率新低。一些企業(yè)采用停產(chǎn)檢修方式回避過低的加工費(fèi)。

另一方面需求預(yù)期趨好。下半年，保障房建設(shè)、水利、鐵路建設(shè)將直接保障鋅錠需求規(guī)模。特別是保障房建設(shè)截止5月份開工率不及35%，預(yù)計(jì)3季度將會(huì)集中開工。保障房相應(yīng)還能刺激家電等需求。從庫存增幅下降、注冊(cè)倉單增幅下降及注銷倉單大幅增加情況推測(cè)，下游消費(fèi)存在啟動(dòng)跡象。

3.預(yù)期7月市場(chǎng)貨幣環(huán)境相對(duì)寬松，風(fēng)險(xiǎn)因素相比前期有所降低。原油價(jià)格大幅回落，通脹預(yù)期也有所緩解；希臘政府獲得信任投票，預(yù)期歐債風(fēng)險(xiǎn)也有所緩和，因此黃金大幅回落。在這樣的背景下，預(yù)期資金面在三季度乃至下半年都會(huì)保持相對(duì)寬松的水平。美聯(lián)儲(chǔ)雖然不會(huì)推出QE3，但是仍將維持低利率環(huán)境；我國在下半年隨著央票到期量的減少，預(yù)期收緊動(dòng)作也將減少，并且隨著下半年貸款在7-8月的集中發(fā)放，預(yù)期市場(chǎng)資金面將會(huì)相對(duì)上半年寬松。7月份最大的不確定性來源于歐債或者美債的問題，盡管目前主權(quán)債務(wù)問題有所緩和。7月中旬，希臘是否能接受第二輪援助，甚至關(guān)于美國國債上限調(diào)整的進(jìn)展都將7月份最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。但整體看，7月市場(chǎng)貨幣環(huán)境相對(duì)寬松，風(fēng)險(xiǎn)因素比前期有所降低。

4.7月建議買入為主。維持前期預(yù)期2011年現(xiàn)貨均價(jià)至少在18450附近的判斷。目前仍處于下半年安全買入?yún)^(qū)域。諸多價(jià)格底部特征仍在持續(xù)，如期現(xiàn)價(jià)差處于底部，跨期價(jià)差處于底位，跨市套利窗口接近打開、礦商惜售明顯等。預(yù)計(jì)7月高點(diǎn)滬鋅1109可以看高至18500-18800區(qū)間。

第一部分 6月鋅價(jià)區(qū)間震蕩 但重心仍有抬升

6月中上旬，延續(xù)了5月觸底上行的態(tài)勢(shì)。倫鋅一度上沖至2300上方，滬鋅1109合約也一度達(dá)到17730的價(jià)格。6月上旬雖然雖然國際信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪投資者服務(wù)公司宣布，由于希臘債務(wù)前景黯淡，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，將該國主權(quán)信用評(píng)級(jí)由"B1"連降三檔至"Caa1"，評(píng)級(jí)前景為負(fù)面，但是由于鋅價(jià)偏低并且由于央行連續(xù)的凈投放資金，銀行間同業(yè)拆借利率維持低位，顯示資金面相對(duì)寬松。因此上旬價(jià)格維持緩步向上的態(tài)勢(shì)。

6月中下旬隨著希臘債務(wù)評(píng)級(jí)再次被下調(diào)、希臘方面準(zhǔn)備第三次全國總罷工反對(duì)收緊財(cái)政政策、希臘內(nèi)閣面臨重組及信任投票等一系列問題的暴露，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上升。期鋅快速回落，滬鋅1109合約一度回落至17000附近。隨著希臘內(nèi)閣重組完畢并且獲得信任投票后，而且LME鋅注冊(cè)倉單出現(xiàn)大幅增加，也暗示了鋅消費(fèi)的啟動(dòng)，鋅價(jià)開始緩步上行。截止6月25日，滬鋅1109報(bào)收于17455，收復(fù)大部分失地。

從上面的情況可以看出，雖然6月鋅價(jià)弱于我們預(yù)期，但整體看已經(jīng)開始存在轉(zhuǎn)強(qiáng)的跡象。下面我們將從供需以及目前面臨的市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行說明。

第二部分 鋅市場(chǎng)供需預(yù)期好轉(zhuǎn)

國內(nèi)鋅礦價(jià)格偏低另鋅礦商惜售情緒明顯，這擠壓了冶煉廠的利潤(rùn)空間。冶煉廠加工費(fèi)從3月份加工費(fèi)7000元/噸，下降至6月底5500元/噸。冶煉廠加工費(fèi)利潤(rùn)空間的下降使其開工率明顯下降，有4月份78.67%下降至5月份76.08%，創(chuàng)今年開工率新低。一些企業(yè)采用停產(chǎn)檢修方式回避過低的加工費(fèi)。

另一方面需求預(yù)期趨好。下半年，保障房建設(shè)、水利、鐵路建設(shè)將直接保障鋅錠需求規(guī)模。特別是保障房建設(shè)截止5月份開工率不及35%，預(yù)計(jì)3季度將會(huì)集中開工。保障房相應(yīng)還能刺激家電等需求。從庫存增幅下降、注冊(cè)倉單增幅下降及注銷倉單大幅增加情況推測(cè)，下游消費(fèi)存在啟動(dòng)跡象。

一、鋅精礦緊張 冶煉企業(yè)開工率下降

目前鋅價(jià)維持低位，因此礦商維持惜售心態(tài)，表現(xiàn)在鋅礦的價(jià)格相對(duì)堅(jiān)挺上。6月份，鋅精礦55%品位現(xiàn)貨報(bào)價(jià)在11700-12000元/噸， 基本維持在4月份的水平上；但是4月份滬鋅1109價(jià)格均價(jià)在18500附近，而6月份滬鋅1109價(jià)格已經(jīng)跌至17200附近。

由于鋅精礦價(jià)格堅(jiān)挺，擠壓鋅冶煉企業(yè)加工費(fèi)利潤(rùn)空間，鋅冶煉現(xiàn)貨加工費(fèi)利潤(rùn)空間由3月份的大約7000元/噸下降至6月底5500元/噸附近，因此鋅冶煉企業(yè)開工率從4月份78.67%下降至5月份的76.08%，是今年以來最低值。一些冶煉企業(yè)選擇停產(chǎn)檢修的方式回避低加工費(fèi)，即使生產(chǎn)其惜售情緒也比較明顯。所以出現(xiàn)國內(nèi)鋅錠產(chǎn)量下滑的局面。4-5月份連續(xù)兩個(gè)月產(chǎn)量環(huán)比下滑，4月份鋅錠產(chǎn)量43.5萬噸，同比僅僅增長(zhǎng)2.8%，5月份鋅錠產(chǎn)量41.85萬噸，同比下降6.81%。

二、需求增長(zhǎng)預(yù)期良好

雖然4-5月份鋅錠消費(fèi)并不理想，但是隨著水利、鐵路以及保障房建設(shè)的逐步落實(shí)，預(yù)期下游消費(fèi)基本規(guī)模仍有保障。截至5月底，今年保障房建設(shè)任務(wù)的開工率為34%，開工率還遠(yuǎn)不足一半。住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部要求今年的1000萬套保障性安居工程建設(shè)"各地必須在11月末以前全面開工"，因此預(yù)期今年第三季度將迎來保障房開工高峰。保障房等固定資產(chǎn)投資還會(huì)帶動(dòng)家電等消費(fèi)，因此預(yù)期下半年金屬鋅的消費(fèi)將會(huì)有保障。

市場(chǎng)前期對(duì)于保障房資金落實(shí)存在疑慮。發(fā)改委制定了《關(guān)于利用債券融資支持保障性住房建設(shè)有關(guān)問題的通知》已經(jīng)下發(fā)到地方政府，明確允許投融資平臺(tái)公司申請(qǐng)發(fā)行企業(yè)債券籌措資金。另外6月17日，財(cái)政部公布2011年地方政府債券首次代理發(fā)行計(jì)劃。這些都顯示保障房建設(shè)資金籌措渠道正在逐步落實(shí)。

三、庫存及注銷數(shù)據(jù)暗示消費(fèi)正在啟動(dòng)

進(jìn)入6月份，庫存增加趨勢(shì)開始大幅趨緩，并且伴隨注冊(cè)倉單大幅下降或者注銷倉單大幅上升的情況。這暗示了下游消費(fèi)的逐步啟動(dòng)或者暗示了庫存可能見頂，盡管我們預(yù)期LME庫存可能會(huì)在100萬噸見頂。截止6月20日，LME庫存增加1.37萬噸，而5月份及3月份均增加3萬噸以上，4月份庫存一度達(dá)到8.5萬噸。上海方面6月庫存基本維持5月份水平，并未明顯增加。但LME6月24日當(dāng)周注銷倉單大幅增加，增加了32375，尤其是亞洲倉庫注銷倉單增加了29125噸；上期所方面注冊(cè)倉單減少了8000噸。這都暗示了消費(fèi)正在逐步轉(zhuǎn)好。

第三部分 預(yù)期貨幣環(huán)境相對(duì)寬松 風(fēng)險(xiǎn)程度下降

原油價(jià)格大幅回落，通脹預(yù)期也有所緩解；希臘政府獲得信任投票，預(yù)期歐債風(fēng)險(xiǎn)也有所緩和，因此黃金大幅回落。在這樣的背景下，預(yù)期資金面在三季度乃至下半年都會(huì)保持相對(duì)寬松的水平。美聯(lián)儲(chǔ)雖然不會(huì)推出QE3，但是仍將維持低利率環(huán)境；我國在下半年隨著央票到期量的減少，預(yù)期收緊動(dòng)作也將減少，并且隨著下半年貸款在7-8月的集中發(fā)放，預(yù)期市場(chǎng)資金面將會(huì)相對(duì)上半年寬松。7月份最大的不確定性來源于歐債或者美債的問題，盡管目前主權(quán)債務(wù)問題有所緩和。7月中旬，希臘是否能接受第二輪援助，甚至關(guān)于美國國債上限調(diào)整的進(jìn)展都將7月份最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。但整體看，7月市場(chǎng)貨幣環(huán)境相對(duì)寬松，風(fēng)險(xiǎn)程度比前期有所降低。

一、歐債短期風(fēng)險(xiǎn)下降 美債上限問題值得關(guān)注

歐元區(qū)財(cái)長(zhǎng)會(huì)議原則上已經(jīng)通過了對(duì)希臘的第二輪救援計(jì)劃，救助金額有可能在1200億左右，加上第一輪貸款計(jì)劃還剩余570億，所以救助資金規(guī)?？赡苓_(dá)到1770億。這些資金可以滿足希臘到2013年上半年的融資需求。所以一旦這個(gè)計(jì)劃得以實(shí)施，希臘就無近憂。關(guān)鍵就是看希臘國內(nèi)是否能夠接受第二輪的援助，因?yàn)檫@些貸款是帶有附加條件的，需要希臘做出大規(guī)模的削減財(cái)政支出以及國有資產(chǎn)私有化的行動(dòng)，這對(duì)希臘的國內(nèi)民眾來講，雖然無法接受，但是也是不得不面對(duì)的現(xiàn)實(shí)。希臘總理帕潘德里歐新組建的政府已經(jīng)獲得信任投票，這緩解了市場(chǎng)對(duì)于希臘問題的擔(dān)心。特別是黃金的大幅回落暗示了希臘風(fēng)險(xiǎn)因素已經(jīng)大幅緩解。接下啦希臘方面盡管可能面對(duì)罷工等問題，但是解決債務(wù)問題需要政府和民眾共同的努力，顯然通過罷工無助于問題的解決。

另外，美債上限的問題是另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。8月中上旬將是最終解決時(shí)間，因此美債風(fēng)險(xiǎn)問題可能會(huì)在7月提前反應(yīng)最大的風(fēng)險(xiǎn)。但是整體看，債務(wù)上限必將提高，這將會(huì)提升通脹預(yù)期并且打壓美元指數(shù)，從而支撐金屬價(jià)格。

二、原油價(jià)格大幅回落 通脹預(yù)期緩和

原油價(jià)格大幅回落，通脹預(yù)期緩和。IEA6月23日發(fā)布的一份聲明，其28個(gè)成員國同意采取聯(lián)合行動(dòng)，在未來30天內(nèi)平均每天向市場(chǎng)投放200萬桶、也就是總計(jì)6000萬桶的原油戰(zhàn)略儲(chǔ)備，以彌補(bǔ)由利比亞原油停產(chǎn)產(chǎn)生的供應(yīng)缺口，原油價(jià)格大幅下挫。原油價(jià)格的大幅回落將會(huì)有利于世界經(jīng)濟(jì)的整體復(fù)蘇，全球通脹預(yù)期也會(huì)隨著原油價(jià)格的大幅回落而有所緩和。

三、預(yù)計(jì)7月份整體市場(chǎng)資金面相對(duì)寬松

6月20-21日美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議決定美聯(lián)儲(chǔ)仍將維持低利率環(huán)境，這將保證在一定期限內(nèi)整體貨幣環(huán)境仍將維持相對(duì)寬松的，特別是在原油價(jià)格大幅回落，遠(yuǎn)期通脹預(yù)

期有所緩和的背景下。預(yù)期在美國核心通脹率達(dá)到2%之前，美聯(lián)儲(chǔ)仍將維持相對(duì)寬松的貨幣環(huán)境。今年年底或者明年年初，隨著美國經(jīng)濟(jì)的逐步好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)才會(huì)逐步采取收緊的貨幣政策，如縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模及加息等政策。

國內(nèi)方面，央行目前仍維持資金凈投放的態(tài)勢(shì)，盡管央行連續(xù)采用提高存款準(zhǔn)備金等方式進(jìn)行回籠資金。提高存款準(zhǔn)備金率更主要的是對(duì)沖到期巨量央票以及外匯占款的大量增加。而且7月份開始下半年的貸款發(fā)放將會(huì)集中進(jìn)行，市場(chǎng)資金面將會(huì)大為緩和。

第四部分 7月價(jià)格判斷及操作：買入為主

一、維持現(xiàn)貨年均價(jià)至少在18450判斷

2010年現(xiàn)貨均價(jià)在17400附近，按照2011年P(guān)PI(工業(yè)品生產(chǎn)價(jià)格指數(shù))為6%進(jìn)行估計(jì)(2010年為5.5%)，預(yù)計(jì)2011年現(xiàn)貨均價(jià)至少在18450附近。截止6月24日，主力合約滬鋅1109報(bào)收于17455，現(xiàn)貨價(jià)格仍位于17100附近，距離預(yù)期年均價(jià)仍有1000-1300點(diǎn)空間，仍處于安全買入?yún)^(qū)域，特別是對(duì)于下游消費(fèi)商來說。

二、期現(xiàn)價(jià)差仍處于底部階段

期現(xiàn)價(jià)差處于底部階段。截止6月24日，現(xiàn)貨對(duì)滬鋅1109合約貼水230-260點(diǎn)，基本和5月底期現(xiàn)價(jià)差接近。我們統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，期現(xiàn)價(jià)差處于低位時(shí)，價(jià)格均處于底部。因此，6月價(jià)格仍是處于底部階段。

目前套利方面更適合賣現(xiàn)貨買期貨操作，缺點(diǎn)是需要有現(xiàn)貨背景；投機(jī)操作建議是進(jìn)行多頭思路操作。

三、跨期價(jià)差處于底部階段

6月中下旬期鋅各個(gè)合約之間價(jià)差進(jìn)一步縮小，滬鋅1108和滬鋅1109合約價(jià)差縮小至80-90區(qū)間，相比5月中下旬合約之間價(jià)差進(jìn)一步縮小。目前仍處于價(jià)差過小階段，并沒有恢復(fù)至合理價(jià)差。相鄰合約考慮到交割的合理的價(jià)差應(yīng)該在150-200。因此適合進(jìn)行賣近買遠(yuǎn)操作，尤其是對(duì)于有多余庫存的企業(yè)來說。

四、七月操作仍以買入為主

投機(jī)操作建議：底部16000-17000以及在17000附近增倉可以繼續(xù)持有，7月高點(diǎn)看至18500-18800區(qū)間。如果下破17000，可以將在17000上方增倉部分離場(chǎng)。

套利操作建議：目前期現(xiàn)價(jià)差、跨期價(jià)差過低，因此適宜進(jìn)行賣近買遠(yuǎn)的反向套利。

保值操作建議：建議下游消費(fèi)商積極進(jìn)行買入操作，預(yù)計(jì)在18500下方買入，對(duì)于下半年的角度看均會(huì)節(jié)約采購成本。如果前期沒有建立保值倉位可以在價(jià)格上破滬鋅1109合約17700時(shí)積極進(jìn)場(chǎng)買保。

對(duì)于生產(chǎn)商及礦商建議是維持惜售狀態(tài)，在現(xiàn)貨加工費(fèi)達(dá)到6500以上再考慮進(jìn)行賣保操作。