一、產(chǎn)地：北美天氣炒作&東南亞增產(chǎn)累庫(kù)

NOAA氣象預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，厄爾尼諾在2024年4-6月過(guò)渡到ENSO中性的概率為85%，2024年6-8月轉(zhuǎn)為拉尼娜的概率為60%。1998年至今，自然年內(nèi)有厄爾尼諾快速轉(zhuǎn)成拉尼娜的年份有1998年、2010年和2016年。拉尼娜將導(dǎo)致北美出現(xiàn)干熱天氣，不利于作物生長(zhǎng)，在1998年至今的6次跨越10個(gè)作物生長(zhǎng)季的拉尼娜氣候下美豆及加菜籽單產(chǎn)均有5次下降，其中美豆價(jià)格出現(xiàn)8次上漲。

2024年美豆產(chǎn)區(qū)墑情嚴(yán)重，要想獲得2月展望論壇給出的52蒲/英畝的單產(chǎn)，對(duì)播種期及生長(zhǎng)期的天氣配合度要求更高。而截止4月16日，有22%的大豆種植區(qū)遭受中等程度及以上的干旱，總計(jì)60%的種植區(qū)遭受干旱；且氣象模型顯示4-6月美國(guó)大部分地區(qū)的季節(jié)性氣溫將高于正常水平，西南部地區(qū)及太平洋西北地區(qū)降雨量低于正常水平；5月后美豆產(chǎn)區(qū)將面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，天氣溢價(jià)炒作或?qū)㈥懤m(xù)展開(kāi)。

縱觀1998年以來(lái)6次拉尼娜下8年美豆價(jià)格上漲，其中2009年、2010年、2021年、2022年、2023年都有低庫(kù)銷比配合，2020年處于去庫(kù)末期。當(dāng)前美豆庫(kù)銷比仍在5-15%低位區(qū)間，市場(chǎng)對(duì)美豆供需的寬松預(yù)期主要來(lái)自于新季大豆產(chǎn)量的增加，不過(guò)在新季作物收獲前，美國(guó)內(nèi)大豆的實(shí)際供應(yīng)得不到有效增加。

目前巴西大豆收獲接近尾聲，阿根廷、巴拉圭大豆上市，2季度南美賣壓較大；3季度隨著舊作大豆消耗、北美新作尚未上市，全球大豆進(jìn)入去庫(kù)周期；北美強(qiáng)勁的壓榨需求或?qū)е率斋@前階段性供應(yīng)偏緊的炒作。

1980年至2024年發(fā)生中等以上強(qiáng)度的厄爾尼諾9次，從下表中我們可以看到厄爾尼諾發(fā)生當(dāng)期馬棕多增產(chǎn)，而之后年份馬棕產(chǎn)量下滑，其中3次超強(qiáng)厄爾尼諾導(dǎo)致馬棕減產(chǎn)幅度分別達(dá)14.08%、8.26%、13.24%。厄爾尼諾對(duì)東南亞的影響主要是造成干旱，縱觀歷次厄爾尼諾期間的降雨情況，2023年馬來(lái)西亞僅6月和10月降雨偏低，整體并未出現(xiàn)嚴(yán)重干旱，鑒于降雨對(duì)油棕滯后9-10期的影響，我們認(rèn)為本次厄爾尼諾對(duì)2024年馬棕產(chǎn)量影響有限。

得益于勞動(dòng)力供應(yīng)增加，2024年1季度馬棕產(chǎn)量同比增3.4%，為疫情以來(lái)同期最高、近18年同期第5高；FFB單產(chǎn)及榨油率分別有上年同期的3.35噸/公頃和19.52%上升至3.5噸/公頃和19.66%。2024年開(kāi)齋節(jié)提前至3-4月，目前高頻數(shù)據(jù)4月馬棕產(chǎn)量增幅-7%至7%，未顯示明顯的季節(jié)性特征，不過(guò)隨著開(kāi)齋節(jié)結(jié)束，勞動(dòng)力回歸正常勞作狀態(tài)，馬棕將延續(xù)常規(guī)的增產(chǎn)累庫(kù)周期。過(guò)去17年4-10月的月均產(chǎn)量增幅4.91%、11-12月的月均產(chǎn)量降幅8.77%；疫情以來(lái)4-10月的月均產(chǎn)量增幅4.41%、11-12月的月均產(chǎn)量降幅8.66%；以2024年3月馬棕產(chǎn)量139萬(wàn)噸為基礎(chǔ)，2024年馬棕總產(chǎn)量在1890-1930萬(wàn)噸之間，略高于2023年的1855萬(wàn)噸。

此前產(chǎn)地在整體供應(yīng)偏緊格局下報(bào)價(jià)堅(jiān)挺，馬來(lái)CPO價(jià)格從2024年初的3600令吉/噸一路攀升至4月初的4500令吉/噸，累計(jì)上漲25%，顯著高于其他油脂；雖然4月中旬以來(lái)CPO價(jià)格高位回落，但性價(jià)比劣勢(shì)仍顯著，終端消費(fèi)被持續(xù)替代，消費(fèi)縮量將在后續(xù)時(shí)間里轉(zhuǎn)化為庫(kù)存壓力，增加下半年產(chǎn)地賣壓。

二、國(guó)內(nèi)：豆菜近松遠(yuǎn)緊&棕櫚油近緊遠(yuǎn)松

進(jìn)口方面，1季度國(guó)內(nèi)大豆、菜籽、棕櫚油進(jìn)口量均偏低。2季度大豆集中到港，不過(guò)3季度買船進(jìn)度較慢，截止4月中旬，7-8月買船進(jìn)度尚不足20%，3季度大豆面臨階段性供應(yīng)緊張。8月前菜籽及菜油買船充足，3季度末及4季度買船不多，菜系供應(yīng)近松遠(yuǎn)緊。而隨著進(jìn)口利潤(rùn)倒掛幅度持續(xù)縮窄，國(guó)內(nèi)棕櫚油遠(yuǎn)月買船大量成交，近月少量買船成交，供應(yīng)端近緊遠(yuǎn)松。

消費(fèi)方面，豆棕、菜棕價(jià)差持續(xù)低位下，棕櫚油食用消費(fèi)不斷被替代，春節(jié)至今，豆油現(xiàn)貨累計(jì)成交153萬(wàn)噸、菜油累計(jì)成交32萬(wàn)噸，棕櫚油成交不足4萬(wàn)噸。

隨著市場(chǎng)對(duì)棕櫚油階段性庫(kù)存緊張交易告一段落，內(nèi)外盤(pán)棕櫚油高位回落，不過(guò)產(chǎn)地及銷區(qū)庫(kù)存尚未迎來(lái)拐點(diǎn)，短期價(jià)格或有反復(fù)。不過(guò)隨著后續(xù)豆菜棕供應(yīng)形勢(shì)轉(zhuǎn)變及豆菜持續(xù)替代下價(jià)格優(yōu)勢(shì)減弱，油脂消費(fèi)終將回歸常規(guī)狀態(tài)，豆棕及菜棕價(jià)差存修復(fù)預(yù)期，結(jié)合上面對(duì)產(chǎn)地的分析，我們認(rèn)為豆菜油與棕櫚油遠(yuǎn)月價(jià)差仍有向上空間，且此前已給出較強(qiáng)的安全邊際，建議回調(diào)低位入場(chǎng)。