今年鐵礦石海外發(fā)運(yùn)增加明顯，在國內(nèi)需求疲弱的情況下，偏強(qiáng)的供應(yīng)加劇了鐵礦石價(jià)格的下行壓力。由于需求端的變化相對較慢并且彈性不大，所以未來鐵礦石供應(yīng)能否繼續(xù)維持強(qiáng)勢將對行情的變化產(chǎn)生重要影響。整體來看，我們認(rèn)為需求的疲弱無法支撐供應(yīng)的快速增長，一些邊際成本較高的礦山將在價(jià)格下跌后出現(xiàn)減產(chǎn)，從而使得供需達(dá)到新的平衡。

一季度海外發(fā)運(yùn)較強(qiáng)

今年一季度全球鐵礦發(fā)運(yùn)達(dá)3.75億噸，相比去年同期增加1100萬噸，增速達(dá)3%。如果以一季度的供應(yīng)推算的話，2024年鐵礦發(fā)運(yùn)增量將超4000萬噸。供應(yīng)端的偏強(qiáng)也成為了壓制鐵礦石價(jià)格走勢的主要因素。除了發(fā)運(yùn)量的超預(yù)期外，今年海外國家的鐵礦石發(fā)運(yùn)也出現(xiàn)了分化，其中澳大利亞發(fā)運(yùn)出現(xiàn)下滑，而巴西和其余中小國家的發(fā)運(yùn)則顯著增長。

一季度主要國家鐵礦發(fā)運(yùn)量及同比（億噸，%）

數(shù)據(jù)來源：Mysteel，國投安信期貨整理

澳大利亞作為全球發(fā)運(yùn)量最大的國家，其一季度發(fā)運(yùn)表現(xiàn)相對較弱，同比下降超過1000萬噸。除了受到颶風(fēng)降雨等季節(jié)性因素?cái)_動外，澳洲三大礦山由于自身的一些事故和項(xiàng)目進(jìn)度問題，整體發(fā)運(yùn)表現(xiàn)較為疲弱從而使得澳洲方面的整體發(fā)運(yùn)量出現(xiàn)了下滑。

澳洲周度發(fā)運(yùn)量（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：Mysteel，國投安信期貨整理

今年海外整體發(fā)運(yùn)之所以比較強(qiáng)，主要是由于巴西及其他非主流國家的發(fā)運(yùn)增量較大，抵消了澳洲發(fā)運(yùn)下滑的影響。具體來看，巴西淡水河谷在去年產(chǎn)量超預(yù)期的情況下，今年供應(yīng)依然保持了較快的增速，一季度發(fā)運(yùn)增量達(dá)800萬噸，這也是其2019年礦難以后發(fā)運(yùn)最強(qiáng)的一季度。非主流國家方面發(fā)運(yùn)增量同樣達(dá)1200萬噸，其中印度在去年發(fā)運(yùn)高基數(shù)的背景下，今年一季度也仍然保持了較快的發(fā)運(yùn)增速，伊朗方面隨著鐵礦關(guān)稅的取消，一季度發(fā)運(yùn)表現(xiàn)也較為不錯(cuò)，此外前兩年受戰(zhàn)爭影響較大的烏克蘭，去年發(fā)運(yùn)基本停滯而今年則有所恢復(fù)。整體來看，在巴西和其他非主流國家發(fā)運(yùn)增加的情況下，一季度鐵礦石的供應(yīng)出現(xiàn)了明顯增長。

國內(nèi)進(jìn)口維持高增速

而在海外發(fā)運(yùn)保持較高增速的情況下，今年我國的鐵礦石到港量也表現(xiàn)偏強(qiáng)，一季度的總到港量相比于去年同期增加了1800萬噸以上。此外從我國鐵礦進(jìn)口的數(shù)據(jù)方面也可以看到今年供應(yīng)的壓力，1-2月我國鐵礦進(jìn)口量達(dá)2.09億噸，是歷史同期的最高水平。分國別來看，我國主要進(jìn)口來源國中，除了從澳洲進(jìn)口的鐵礦數(shù)量出現(xiàn)下滑外，巴西及其他非主流國家，包括印度、南非、伊朗等均出現(xiàn)了較高的進(jìn)口增量，這與海外整體發(fā)運(yùn)的情況是相一致的。

我國鐵礦進(jìn)口量（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：Mysteel，國投安信期貨整理

鐵水產(chǎn)量顯著下滑

另一方面，與海外發(fā)運(yùn)偏強(qiáng)形成鮮明對比的是國內(nèi)需求端的疲弱。在終端需求較差的情況下，年初至今鋼廠的復(fù)產(chǎn)進(jìn)度屢屢不及預(yù)期，目前鐵水產(chǎn)量仍然顯著弱于去年同期。在供強(qiáng)需弱的背景下，全國港口庫存一季度大幅增加超過2000萬噸，這是近幾年來最快的增速，給鐵礦造成了較大的下行壓力。并且一般來說港口庫存在3-4月會開始季節(jié)性的去庫，不過今年由于鐵水的疲弱和供應(yīng)偏強(qiáng)的雙重影響，導(dǎo)致了港口庫存累庫速度較快，并且目前仍在累庫階段。從庫存結(jié)構(gòu)的角度來看，由于巴西和非主流礦發(fā)運(yùn)較為積極，所以一季度的累庫量也相對較高，而澳洲方面由于發(fā)運(yùn)量相對較弱，所以累庫速度相對偏慢。

247家鋼鐵企業(yè)日均鐵水產(chǎn)量（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：Mysteel，國投安信期貨整理

我們認(rèn)為國內(nèi)目前疲弱的需求無法支撐供應(yīng)的快速增長，未來鐵礦方面基于寬松的基本面存在下行的壓力，而鐵礦價(jià)格的下跌也將導(dǎo)致一些邊際成本較高的礦山出現(xiàn)減產(chǎn)，從而改善鐵礦供需的情況，并使得鐵礦的供需和價(jià)格達(dá)到新的平衡。根據(jù)全球礦山成本曲線來看，大約有5%的鐵礦產(chǎn)量到岸成本大于100美元，所以我們認(rèn)為當(dāng)價(jià)格下跌到90-100美元這個(gè)區(qū)間的時(shí)候，巴西和印度等一些高成本的礦山就會面臨虧損減產(chǎn)的情況，從而與需求形成新的平衡并帶來較強(qiáng)的成本支撐。

中小礦山發(fā)運(yùn)對價(jià)格較為敏感

以這兩年增量較大的印度為例，其發(fā)運(yùn)在100美金以下時(shí)通常就會出現(xiàn)邊際下滑。我們可以看到在21年三季度的時(shí)候，隨著鐵礦價(jià)格的下跌，印度發(fā)運(yùn)環(huán)比出現(xiàn)了明顯的走弱（下圖紅色箭頭標(biāo)注）。整個(gè)三季度的發(fā)運(yùn)水平僅僅略高于關(guān)稅大幅提高后的2022年三季度。而今年三月份隨著鐵礦價(jià)格的下跌，印度發(fā)運(yùn)同樣出現(xiàn)了明顯回落。這也使得今年前兩個(gè)月印度發(fā)運(yùn)增速在50%以上，但是3月份發(fā)運(yùn)卻出現(xiàn)同比下降20%的情況。

印度鐵礦周度發(fā)運(yùn)量（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，國投安信期貨整理

除了印度以外，巴西發(fā)運(yùn)受到價(jià)格的影響也同樣較大。淡水河谷在21年三季報(bào)中指出，由于鐵礦價(jià)格走勢疲弱，所以在四季度將減少400萬噸的高硅鐵礦的產(chǎn)量。如果市場未來依然保持弱勢，他們將降低2022年低利潤產(chǎn)品的產(chǎn)量1200-1500萬噸，并且也會調(diào)整第三方礦山的采購量。而當(dāng)21年11月普氏指數(shù)月均價(jià)下跌至100美金后，淡水河谷也隨之下調(diào)了當(dāng)年產(chǎn)量目標(biāo)以及發(fā)布了較弱的22年產(chǎn)量預(yù)期。所以我們可以認(rèn)為當(dāng)鐵礦價(jià)格在90-100美金這個(gè)區(qū)間內(nèi)，淡水河谷中相對高成本的鐵礦也存在生產(chǎn)壓力。

淡水河谷的成本相對于巴西其他中小礦山來說更低，所以當(dāng)鐵礦價(jià)格低于100美金，巴西的一些高成本礦山同樣會出現(xiàn)減產(chǎn)。從巴西中小礦山的發(fā)運(yùn)圖我們可以看出，在21年三季度，隨著鐵礦價(jià)格的持續(xù)走弱，其發(fā)運(yùn)量出現(xiàn)了明顯的超過季節(jié)性的下滑，三季度整體的發(fā)運(yùn)水平處于5年來最低的位置（下圖紅色箭頭標(biāo)注）。所以說當(dāng)鐵礦價(jià)格跌破100美金后，巴西中小礦山的發(fā)運(yùn)確實(shí)受到了影響。

巴西中小礦山周度滾動平均發(fā)運(yùn)量（萬噸）

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四大礦山發(fā)運(yùn)或有所提速

與對價(jià)格變動較為敏感的中小礦山相比，成本相對較低的四大礦山則可能出現(xiàn)發(fā)運(yùn)的提速。巴西方面，淡水河谷維持全年發(fā)運(yùn)目標(biāo)與去年持平不變，但其一季度產(chǎn)銷增長卻非常明顯，其產(chǎn)量同比增加6.1%，而銷量增長幅度更是高達(dá)14.7%，在全年目標(biāo)不變的情況下，未來發(fā)運(yùn)大概率難以維持一季度的高增速，存在著放緩的可能。

而澳洲這邊則情況相反，目前已經(jīng)公布一季報(bào)的bhp和力拓都強(qiáng)調(diào)了一季度產(chǎn)銷表現(xiàn)較弱主要是由于天氣等因素的影響，在全年產(chǎn)銷目標(biāo)維持不變的情況下，我們認(rèn)為二季度存在著增速反彈的可能。BHP方面24財(cái)年產(chǎn)量目標(biāo)中位數(shù)相比上個(gè)財(cái)年高400萬噸，而其財(cái)年前三個(gè)季度鐵礦的產(chǎn)量累計(jì)同比下降234萬噸，所以最后一個(gè)季度存在著沖量的可能。但考慮到完成目標(biāo)的難度不大，并且其前三季度銷量相比去年其實(shí)是增長了232萬噸，所以最后一個(gè)季度反應(yīng)在銷量上的增加可能并不會太明顯。力拓方面，24年發(fā)運(yùn)目標(biāo)中位數(shù)相比去年高300萬噸，目前一季度發(fā)運(yùn)相比去年同期下滑450萬噸，差距較大。我們預(yù)計(jì)二季度在天氣好轉(zhuǎn)后，發(fā)運(yùn)增速有望明顯回暖。FMG方面雖然仍未公布一季報(bào)，不過考慮到今年發(fā)運(yùn)較弱并且大概率不會調(diào)整年度目標(biāo)，所以未來發(fā)運(yùn)大概率也將有所加快。整體來看，我們認(rèn)為二季度四大礦山發(fā)運(yùn)將出現(xiàn)一定提速，并可能對高成本的中小礦山發(fā)運(yùn)形成一定擠壓。

四大礦山一季度發(fā)運(yùn)量及增速（萬噸，%）

數(shù)據(jù)來源：Mysteel，國投安信期貨整理

平衡表

從靜態(tài)的角度來說，如果鐵礦價(jià)格保持在100美元以上，那鐵礦海外發(fā)運(yùn)增量有望達(dá)到4000萬噸以上，再考慮到國內(nèi)鐵水產(chǎn)量的下滑，那鐵礦石供應(yīng)過剩的幅度將比較明顯，遠(yuǎn)月港口庫存的累庫壓力較大。所以我們覺得未來可能出現(xiàn)的情況是一些邊際成本較高的礦山將在價(jià)格下跌后出現(xiàn)減產(chǎn)，從而改善鐵礦供需的情況，并使得鐵礦的供需和價(jià)格達(dá)到新的平衡。

鐵礦供需平衡表估算

數(shù)據(jù)來源：Mysteel，國投安信期貨整理預(yù)測