今年以來(lái)工業(yè)硅加權(quán)指數(shù)累計(jì)跌幅已超14%，3月陽(yáng)春旺季，盡管硅市詢(xún)價(jià)熱度升溫，但下游采購(gòu)謹(jǐn)慎，現(xiàn)貨成交未能兌現(xiàn)回暖預(yù)期，期市盤(pán)面持續(xù)增倉(cāng)，市場(chǎng)分歧加大。3月15日盤(pán)面硅價(jià)下破1.3萬(wàn)元整數(shù)關(guān)，下半月現(xiàn)貨端硅廠(chǎng)及持貨商讓利成交，北方大廠(chǎng)全牌號(hào)下調(diào)報(bào)價(jià)600元/噸，期貨盤(pán)面再次領(lǐng)跌，硅價(jià)已快速下行到1.2萬(wàn)整數(shù)關(guān)口，且工業(yè)硅加權(quán)指數(shù)持倉(cāng)量突破28萬(wàn)手。

圖1：工業(yè)硅加權(quán)倉(cāng)量變動(dòng)

資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)

供應(yīng)：北方停不下，季節(jié)性淡季反持增量

2023年光伏產(chǎn)業(yè)鏈供消雙旺背景下，全系報(bào)價(jià)持續(xù)下滑，作為最上端的工業(yè)硅原料SMM華東553#現(xiàn)貨年均價(jià)15098元/噸，較2022年19656元/噸均價(jià)，下滑23.19%；SMM云南421#現(xiàn)貨均價(jià)年度累計(jì)下滑22.21%。同年SMM國(guó)內(nèi)工業(yè)硅全年產(chǎn)出381萬(wàn)噸，價(jià)格下滑、利潤(rùn)急劇轉(zhuǎn)薄背景下，供應(yīng)增速?gòu)?021、2022年的32%、20%降至9%。

今年一季度工業(yè)硅市場(chǎng)供求兩淡，現(xiàn)貨均價(jià)在博弈中繼續(xù)下滑，按SMM成本測(cè)算，前兩月國(guó)內(nèi)平均553#成本15292元/噸，華東通氧553#現(xiàn)貨均價(jià)15152元/噸，主力型號(hào)已現(xiàn)虧損。具體到新疆、云南兩個(gè)供應(yīng)大省，新疆553#前兩月平均生產(chǎn)成本13315元/噸，加上消費(fèi)地運(yùn)費(fèi)，是國(guó)內(nèi)工業(yè)硅生產(chǎn)仍有利潤(rùn)的區(qū)域。而云南中小爐型主要供應(yīng)421#工業(yè)硅，枯水期影響下前兩月平均生產(chǎn)成本達(dá)到16286元/噸，四川生產(chǎn)成本更高，而云南當(dāng)?shù)?21#現(xiàn)貨前兩月均價(jià)僅15409元/噸，數(shù)據(jù)分析角度西南421#在3月下半月期現(xiàn)貨硅價(jià)下行前就已處在虧損區(qū)間。

利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下，工業(yè)硅分省開(kāi)工率呈“北強(qiáng)南弱”特點(diǎn)，SMM調(diào)研顯示，2月四川省工業(yè)硅開(kāi)工率降至18.89%，云南省工業(yè)硅開(kāi)工率36.75%，而新疆當(dāng)月開(kāi)工率在春節(jié)期間仍維持在82.32%，全國(guó)工業(yè)硅2月開(kāi)工率穩(wěn)定在66.36%，高于往年同期。月度產(chǎn)量上，SMM數(shù)據(jù)顯示1-2月全國(guó)工業(yè)硅合計(jì)產(chǎn)出69萬(wàn)噸，較去年同期的55.48萬(wàn)噸增加24.3%，西北新疆產(chǎn)區(qū)供應(yīng)了10萬(wàn)余噸增量，而內(nèi)蒙、甘肅、青海等產(chǎn)區(qū)穩(wěn)定增產(chǎn)，抵消了西南地區(qū)的減量影響。3月預(yù)計(jì)工業(yè)硅產(chǎn)出大概率回暖到37萬(wàn)噸以上，西南淡季下，一季度國(guó)內(nèi)工業(yè)硅供應(yīng)充足。

圖2：工業(yè)硅分省開(kāi)工率 

圖3：工業(yè)硅月度產(chǎn)量  

資料來(lái)源：SMM文華財(cái)經(jīng)

從產(chǎn)能持續(xù)運(yùn)營(yíng)與擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能看，西北大爐型低成本新建產(chǎn)能的成本優(yōu)勢(shì)愈發(fā)明顯，2024年工業(yè)硅主要的擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能集中也在西北地區(qū)，如規(guī)劃中的新疆70萬(wàn)噸、內(nèi)蒙古35萬(wàn)噸、甘肅29萬(wàn)噸、青海10萬(wàn)噸，合計(jì)144萬(wàn)噸產(chǎn)能，而云南60萬(wàn)噸規(guī)劃產(chǎn)能延期概率更高。年度預(yù)期上，SMM曾預(yù)計(jì)2024年全國(guó)工業(yè)硅產(chǎn)量將大增至456萬(wàn)噸，增加近80萬(wàn)噸級(jí)。工業(yè)硅產(chǎn)能博弈的強(qiáng)度增大。

成本：新疆產(chǎn)能接近虧損，南方豐水期低電價(jià)已被交易

本周鋼聯(lián)即時(shí)成本顯示，新疆553#平均生產(chǎn)成本13400元/噸，當(dāng)?shù)噩F(xiàn)貨報(bào)價(jià)追隨期貨價(jià)格已下調(diào)到平均13350元/噸，現(xiàn)貨出貨已進(jìn)入虧損區(qū)間。如果結(jié)合盤(pán)面，2405主力合約硅價(jià)已接近1.2萬(wàn)，以新疆地區(qū)為例，各廠(chǎng)生產(chǎn)成本并不一致，雖可能有部分產(chǎn)能采用全煤工藝上下游一體化經(jīng)營(yíng)，成本可能更低，但盤(pán)面期價(jià)應(yīng)已跌至大部分生產(chǎn)企業(yè)的成本底線(xiàn)，如果企業(yè)沒(méi)有從事期貨賣(mài)保，北方部分產(chǎn)能也將面臨降負(fù)壓力。

同時(shí)，低硅價(jià)下，西南產(chǎn)區(qū)在進(jìn)入5月平水期、6月豐水期前的供應(yīng)形勢(shì)預(yù)計(jì)會(huì)更加悲觀，期貨盤(pán)面硅價(jià)已充分交易了西南地區(qū)電價(jià)下調(diào)、成本下移因素。按噸硅1.3萬(wàn)度電推算，豐水期電價(jià)成本約下調(diào)2000元/噸，去年6-10月豐水期SMM云南地區(qū)421#工業(yè)硅平均成本約14077元/噸，規(guī)模成本較低的月份是7、8、9三個(gè)月，單噸成本在1.36-1.38萬(wàn)元/噸。而目前昆明421#現(xiàn)貨價(jià)格已跌至14050元/噸，盤(pán)面價(jià)格更低。盡管云南當(dāng)前旱情風(fēng)險(xiǎn)較大，可能影響季節(jié)性復(fù)工，僅以嚴(yán)峻的價(jià)格形勢(shì)考慮，今年云南及四川產(chǎn)出回暖的速度將更慢。

圖4：工業(yè)硅553#全國(guó)平均利潤(rùn)

圖5：工業(yè)硅421#全國(guó)平均利潤(rùn)  

資料來(lái)源：SMM文華財(cái)經(jīng)

中長(zhǎng)期成本角度，當(dāng)前期貨硅價(jià)買(mǎi)入交割的合理性較強(qiáng)，吸引以期現(xiàn)交易為核心的買(mǎi)盤(pán)，同時(shí)，前期賣(mài)保主力以按出貨節(jié)奏平倉(cāng)為主，當(dāng)前低價(jià)基本不具備賣(mài)保吸引力。投機(jī)角度，大持倉(cāng)下，硅價(jià)可能具備充分下跌后的反彈機(jī)會(huì)，不過(guò)，供應(yīng)端需要關(guān)注北方產(chǎn)量的降溫、西南回暖曲折以及等待新疆大廠(chǎng)初夏常規(guī)檢修對(duì)市場(chǎng)供應(yīng)量、庫(kù)存量的確定性影響，同時(shí)注意需求節(jié)奏。價(jià)格是產(chǎn)能博弈的重要工具，目前看，2024年國(guó)內(nèi)工業(yè)硅產(chǎn)量增速被調(diào)降的概率很大，部分?jǐn)M建產(chǎn)能可能延期。

需求：光伏恐失加速度，期貨標(biāo)的易空配

市場(chǎng)跟蹤上，今年以來(lái)工業(yè)硅持續(xù)增倉(cāng)的空頭力量，一方是上游從市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)角度主動(dòng)博弈出發(fā)的保值盤(pán)，另一方是被中下游光伏產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)卷降價(jià)吸引而來(lái)的空配資金。作為光伏產(chǎn)業(yè)鏈最上游的工業(yè)硅，2023年多晶硅的需求占比已經(jīng)增至47%、約180萬(wàn)噸，而國(guó)內(nèi)光伏項(xiàng)目中標(biāo)價(jià)、組件、硅片、硅料價(jià)格持續(xù)下行，不斷施壓上游原料價(jià)格。

裝機(jī)方面，2023年12月國(guó)內(nèi)單月新增裝機(jī)53GW，直接將全年新增光伏裝機(jī)抬升到216GW，同比大增148%，超過(guò)過(guò)去四年光伏新增裝機(jī)累計(jì)總和。前兩月慣性下，國(guó)家能源局顯示光伏裝機(jī)36.72GW,較去年同期仍有80%增速，不過(guò)組件價(jià)格跌破1元/W，已屬降價(jià)清庫(kù)，早已跌破部分光伏企業(yè)成本線(xiàn)。全年看，2024年國(guó)內(nèi)新增光伏裝機(jī)量可能在200-220GW，光伏恐失加速度。產(chǎn)業(yè)鏈端，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示1-2月國(guó)內(nèi)太陽(yáng)能電池產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)8.6%，意味著光伏下游企業(yè)已在調(diào)整應(yīng)對(duì)。光伏各條線(xiàn)的反映速度略不一致，硅片環(huán)節(jié)3月產(chǎn)量再創(chuàng)新高，安泰科統(tǒng)計(jì)單月達(dá)到69.75GW，這一領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)激烈，技術(shù)轉(zhuǎn)型速度加快，N型滲透率大幅度提升至76%。目前已有部分硅片企業(yè)現(xiàn)金虧損、布局減產(chǎn)，一線(xiàn)企業(yè)也開(kāi)始調(diào)降開(kāi)工率。不過(guò)因硅片庫(kù)存已達(dá)35GW，3月最后一周硅片報(bào)價(jià)下調(diào)明顯。

圖6：工業(yè)硅553#全國(guó)平均利潤(rùn)   

圖7：硅片庫(kù)存

資料來(lái)源：國(guó)家能源局、SMM

硅片企業(yè)二季度預(yù)計(jì)的生產(chǎn)降負(fù)已影響到硅料采購(gòu)人氣，3月中下旬多晶硅市場(chǎng)成交顯著減少。3月26日復(fù)投料報(bào)價(jià)59.5元/千克，N型報(bào)價(jià)70元/千克。預(yù)計(jì)后期硅片環(huán)節(jié)逐步減產(chǎn)，對(duì)多晶硅的價(jià)格和需求的支撐進(jìn)一步減弱，進(jìn)而向上施壓工業(yè)硅需求。

工業(yè)硅消費(fèi)的另一下游，有機(jī)硅“挺價(jià)”獨(dú)木難支。2023年有機(jī)硅消費(fèi)占工業(yè)硅比重降到三成。3月有機(jī)硅市場(chǎng)表現(xiàn)偏強(qiáng)，海外需求明顯回暖，疊加行業(yè)頭部配合實(shí)行封盤(pán)策略，催化下游買(mǎi)貨情緒，DMC最高報(bào)16550元/噸。不過(guò)因國(guó)內(nèi)終端需求未見(jiàn)好轉(zhuǎn)、有機(jī)硅龍頭控制開(kāi)工率，對(duì)工業(yè)硅原料采購(gòu)未有實(shí)質(zhì)增長(zhǎng)，其下游備貨較足，隨工業(yè)硅期現(xiàn)貨下行，月底有機(jī)硅報(bào)價(jià)重新跌回15350元/噸。

趨勢(shì)上，市場(chǎng)并不看好2024年以中國(guó)為主動(dòng)力的光伏裝機(jī)加速度，需求端難以對(duì)最上游工業(yè)硅價(jià)有強(qiáng)驅(qū)動(dòng)。雖然與光伏相關(guān)的有色金屬商品期貨品種較多，但硅料依然是光伏產(chǎn)品成本大頭，不同于銀、銅、錫，硅系生產(chǎn)的資源成本很低，裝機(jī)加速度失速風(fēng)險(xiǎn)下，各環(huán)節(jié)強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)，能耗雙控題材不明顯的背景下，空配工業(yè)硅成為一個(gè)選項(xiàng)。

圖8：光伏單晶組件價(jià)格

圖9：有機(jī)硅現(xiàn)貨

資料來(lái)源：SMM

期現(xiàn)：最便利標(biāo)的開(kāi)始靠向華東553#

期貨上市后，因?qū)?21牌號(hào)交割給予2000元/噸升水，較大激勵(lì)西南，尤其是云南地區(qū)的生產(chǎn)，工業(yè)硅期現(xiàn)貨套利交投活躍，昆明421#倉(cāng)單基本作為便利交割品，工業(yè)硅倉(cāng)單注冊(cè)多以421#為主。全國(guó)421#工業(yè)硅占比提升到36%，而云南省內(nèi)工業(yè)硅421#產(chǎn)量占比提高到69.18%，去年底廣期所西南地區(qū)（昆明與四川）合計(jì)倉(cāng)單占比接近四成。牌號(hào)規(guī)定價(jià)差，長(zhǎng)期高于市場(chǎng)價(jià)差，且倉(cāng)庫(kù)布局多樣，工業(yè)硅期現(xiàn)貿(mào)易相當(dāng)活躍，廣期所注冊(cè)倉(cāng)單量持續(xù)走高，相當(dāng)于形成了一個(gè)新的需求方向。

不過(guò)，當(dāng)前1.2萬(wàn)的硅價(jià)，東南地區(qū)的高成本，已難吸引新的注冊(cè)。從低成本產(chǎn)能布局、今年工業(yè)硅的供消形勢(shì)看，西南421#倉(cāng)單注冊(cè)需求將會(huì)降溫。倘若廣期所重新調(diào)整交割標(biāo)準(zhǔn)品與替代品間的升貼水，未來(lái)市面可行性較高的最便利交割品可能轉(zhuǎn)向華東553#。3月底云南倉(cāng)單占比已經(jīng)由去年年底的28%降至24%，華東倉(cāng)單占比從29%上調(diào)到32%。

圖10：工業(yè)硅周度社會(huì)庫(kù)存

圖11：工業(yè)硅倉(cāng)單于持倉(cāng)

資料來(lái)源：廣期所

期現(xiàn)套利有較嚴(yán)格的敞口保值要求，最便利交割品的轉(zhuǎn)向意味著傳統(tǒng)老標(biāo)的較難在期貨各合約間循環(huán)滾動(dòng)，去年累計(jì)的倉(cāng)單“蓄水池”今年對(duì)工業(yè)硅現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響可能轉(zhuǎn)向供應(yīng)力。當(dāng)下硅市期現(xiàn)轉(zhuǎn)向倉(cāng)單買(mǎi)入，貢獻(xiàn)多頭力量。期現(xiàn)多頭VS保值空頭，工業(yè)硅期貨價(jià)格的止跌可能不會(huì)伴隨較激進(jìn)的平倉(cāng)動(dòng)作，即以一方的止損而告終。二季度觸底之后的反彈空間，除觀察供應(yīng)節(jié)奏外，也需關(guān)注期貨倉(cāng)單的消化流出與相應(yīng)的減倉(cāng)。3月28日廣期所工業(yè)硅倉(cāng)單量占總持倉(cāng)的比例達(dá)到17.4%，期現(xiàn)交易動(dòng)機(jī)對(duì)硅價(jià)的影響很大。

博弈：多空雙方各有因由

我們認(rèn)為，從成本、價(jià)格出發(fā)，逼近萬(wàn)二的工業(yè)硅盤(pán)面價(jià)格繼續(xù)下跌的空間愈發(fā)有限，因市場(chǎng)高倉(cāng)量，倘若跌破整數(shù)關(guān)，市場(chǎng)短線(xiàn)仍可能看到較大的單日跌幅，但很可能是本輪滑落的最后一個(gè)釋放。技術(shù)上，工業(yè)硅主連充分跌勢(shì)強(qiáng)支撐在1.15-1.18萬(wàn)元/噸。行業(yè)保值空頭可能逐步減倉(cāng)。從長(zhǎng)期現(xiàn)貨趨勢(shì)看，1.15萬(wàn)已屬能耗雙控前華東通氧553#硅價(jià)運(yùn)行的中性位置，硅價(jià)止跌等待供應(yīng)減量驅(qū)動(dòng)的概率大。倉(cāng)量上需要注意，2405持倉(cāng)量極高，雖然工業(yè)硅采用甫進(jìn)交割月的滾動(dòng)交割模式，能夠降低集中交割倉(cāng)量風(fēng)險(xiǎn)，工業(yè)硅社庫(kù)也在高位，但擠倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。

圖12：工業(yè)硅分省月產(chǎn)量

資料來(lái)源：SMM

西北與西南產(chǎn)能產(chǎn)量上的長(zhǎng)線(xiàn)博弈，將決定硅價(jià)觸底后的形態(tài)，我們認(rèn)為中長(zhǎng)期看工業(yè)硅觸底反彈的空間也不會(huì)太高，工業(yè)硅價(jià)反彈上限將主要參考能夠激勵(lì)西南地區(qū)產(chǎn)量啟動(dòng)、季度供應(yīng)重新入市的成本位置，如1.35-1.4萬(wàn)間。具體到二季度，多晶硅消費(fèi)可能承壓，4、5月云南旱情有升溫風(fēng)險(xiǎn)，西南地區(qū)單月產(chǎn)出延續(xù)疲態(tài)，6月關(guān)注北方大廠(chǎng)可能出現(xiàn)的檢修消息，其對(duì)全國(guó)工業(yè)硅月度供應(yīng)的影響較大，2023年產(chǎn)量低點(diǎn)在6月，傾向今年供應(yīng)低點(diǎn)也大概率在6月。二季度工業(yè)硅價(jià)觸底反彈在供消兩端、倉(cāng)量變動(dòng)上有一定驅(qū)動(dòng)，硅價(jià)前低后高為主?；菊J(rèn)為2023年工業(yè)硅波動(dòng)節(jié)奏對(duì)今年的指引性較強(qiáng)。