黑色產(chǎn)業(yè)鏈圖示

估值驅(qū)動(dòng)

年度評(píng)估及策略推薦

供應(yīng)端：2023年1-10月國(guó)內(nèi)精粉產(chǎn)量增加706萬(wàn)噸，進(jìn)口礦增加5930萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)2023年國(guó)內(nèi)精粉增加866萬(wàn)噸，進(jìn)口礦增加8853萬(wàn)噸。2024年，預(yù)計(jì)國(guó)產(chǎn)礦繼續(xù)發(fā)力，進(jìn)口礦增加2600萬(wàn)噸，年末進(jìn)口多于上半年。鐵礦全年供需較今年寬松，但仍處于緊平衡狀態(tài)，仍需面臨低庫(kù)存困境。

需求端：2023年1-10月國(guó)內(nèi)生鐵產(chǎn)量增加1818萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)2023年全年增加2218萬(wàn)噸。2024年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，生鐵產(chǎn)量和粗鋼產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將保持正增長(zhǎng)。考慮到建筑業(yè)的恢復(fù)道阻且長(zhǎng)，同時(shí)鋼鐵行業(yè)面臨2025年碳達(dá)峰約束，總的生鐵和粗鋼產(chǎn)量增長(zhǎng)空間有限，保持小幅正增長(zhǎng)。海外生鐵和粗鋼產(chǎn)量2024年較今年亦有正增長(zhǎng)，一是印度繼續(xù)保持穩(wěn)定增速，二是其他國(guó)家今年受高通脹影響，鋼鐵產(chǎn)量減少，明年此項(xiàng)拖累將邊際改善。

庫(kù)存：45個(gè)港口進(jìn)口礦庫(kù)存11815萬(wàn)噸，處在近5年最低水平，較年初庫(kù)存下降1316萬(wàn)噸。今年鐵礦庫(kù)存始終不高，2月-10月大幅去庫(kù)。全年庫(kù)存最高點(diǎn)14223萬(wàn)噸，最低點(diǎn)11137萬(wàn)噸，相差3086萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)2024年仍將保持低庫(kù)存格局，關(guān)注補(bǔ)庫(kù)周期。

宏觀：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，海外衰退或軟著陸的不確定性較大。

小結(jié)：供需格局較今年寬松，但由于庫(kù)存較低，及供應(yīng)寬松幅度不大，階段性仍會(huì)出現(xiàn)基本面偏緊行情。關(guān)注補(bǔ)庫(kù)周期。做多場(chǎng)景：庫(kù)存周期、降息、經(jīng)濟(jì)強(qiáng)復(fù)蘇。做空?qǐng)鼍埃汉Ｍ馑ネ?、?guó)內(nèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、減產(chǎn)。

策略：?jiǎn)芜呁稒C(jī)：寬幅震蕩，尋找低估和高估機(jī)會(huì)?？缙谔桌赫住？缙贩N套利：多材空礦。

2023年回顧復(fù)盤(pán)

期貨市場(chǎng)：鐵礦石加權(quán)

截至2023年12月4日，鐵礦石加權(quán)合約寬幅震蕩，最高977點(diǎn)，最低663.5點(diǎn)，區(qū)間振幅達(dá)313.5點(diǎn)。根據(jù)基本面和市場(chǎng)交易邏輯，我們可將行情分為以下幾段：

1、延續(xù)2022年底漲勢(shì)，從1月漲至3月中旬。2、國(guó)內(nèi)“兩會(huì)”利好兌現(xiàn)， 3月10日美國(guó)硅谷銀行爆發(fā)破產(chǎn)危機(jī)，引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)下跌，同時(shí)伴隨鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈負(fù)反饋發(fā)生，鐵礦石加權(quán)下跌25%，創(chuàng)下年內(nèi)最大跌幅。3、 5月下旬市場(chǎng)頻傳政策“小作文”，宏觀預(yù)期再起，同時(shí)價(jià)格下跌后行業(yè)出現(xiàn)一定買(mǎi)盤(pán)支撐。4、在7月末，市場(chǎng)傳聞今年仍將執(zhí)行“粗鋼平控”政策，引發(fā)鐵礦快速下跌。5、在8月，鐵水產(chǎn)量不斷創(chuàng)出新高，“粗鋼平控”被證偽。6、10月24日，萬(wàn)億元特別國(guó)債消息引發(fā)商品全面普漲，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)鏈相關(guān)的黑色板塊漲勢(shì)領(lǐng)先。

現(xiàn)貨市場(chǎng)：鐵礦石現(xiàn)貨

青島港62%澳粉價(jià)格5余最低觸及97美元，其余均在100元以上運(yùn)行。全年均價(jià)118.4美元。1-12月均價(jià)分別為：124、126、127、114、104、112、113、109、120、118、130、135美元。

現(xiàn)貨漲跌邏輯與期貨價(jià)格變動(dòng)基本一致?；仡櫧衲晷星?，我們?cè)谙掳肽辍捌娇亍毙星樯铣霈F(xiàn)一定誤判，6-7月認(rèn)為“平控”將帶來(lái)一波流暢下跌，而實(shí)際7月末先打出一段減產(chǎn)預(yù)期，隨后8月證偽，價(jià)格迅速反轉(zhuǎn)。此外人民幣下半年快速貶值，亦使做空內(nèi)盤(pán)難以施展。

基差和基差率

期現(xiàn)漲跌同步。基差總體在合理區(qū)間運(yùn)行。

鋼廠盈利狀況不容樂(lè)觀，上半年好于下半年，8-10月虧損擴(kuò)大，最低僅16%鋼廠能盈利，84%鋼廠有虧損。

進(jìn)口利潤(rùn)最低虧損50元，最高盈利60元。

2024年展望-供應(yīng)

主流礦山產(chǎn)銷(xiāo)

11月我國(guó)進(jìn)口鐵礦石10274.3萬(wàn)噸，較上月增加335.8萬(wàn)噸。1-11月累計(jì)進(jìn)口10.7841億噸，同比增6.2%。反映國(guó)內(nèi)鋼廠對(duì)鐵礦需求旺盛。

三季度力拓皮爾巴拉地區(qū)鐵礦石產(chǎn)量8350萬(wàn)噸，環(huán)比增長(zhǎng)3%，但較去年同期下降1%，其中SP10粉塊的產(chǎn)量同比出現(xiàn)明顯上升，而PB粉塊產(chǎn)品同比則相應(yīng)有所減少。品種結(jié)構(gòu)的調(diào)整使得力拓皮爾巴拉業(yè)務(wù)鐵礦石產(chǎn)量同比出現(xiàn)邊際下滑，低于市場(chǎng)預(yù)期，其背后的主要原因則是在于老舊礦山資源慢慢枯竭的情況下，力拓為了保障其旗艦產(chǎn)品的品質(zhì)，增加了作為PB產(chǎn)品替代的SP10粉塊的供應(yīng)。另外，隨著力拓完成下一批礦山產(chǎn)能置換項(xiàng)目，預(yù)計(jì)SP10產(chǎn)品的供應(yīng)在未來(lái)幾年中仍然會(huì)保持相對(duì)高位，但持續(xù)的時(shí)間將取決于各個(gè)項(xiàng)目的獲批與實(shí)施進(jìn)程。

力拓皮爾巴拉鐵礦石的全年發(fā)運(yùn)指導(dǎo)目標(biāo)區(qū)間仍保持在3.2-3.35億噸，基于最中間值測(cè)算前三季度發(fā)運(yùn)進(jìn)度合計(jì)已超75%，且快于去年同期，預(yù)計(jì)力拓2023年全年發(fā)運(yùn)將位于目標(biāo)區(qū)間高位水平，有望突破3.3億噸。

FMG三季度產(chǎn)量為5620萬(wàn)噸，發(fā)運(yùn)4590萬(wàn)噸。前三季度鐵礦石總產(chǎn)量為14230萬(wàn)噸，同比增加2.4%。前三季度發(fā)運(yùn)總量為14114萬(wàn)噸，同比減少1.6%。

FMG2024財(cái)年（2023年7月-2024年6月）的發(fā)運(yùn)指導(dǎo)目標(biāo)與此前一致，保持在1.92-1.97億噸。但考慮到目前鐵橋項(xiàng)目產(chǎn)能釋放有限，F(xiàn)MG將鐵橋項(xiàng)目此前700萬(wàn)噸的發(fā)運(yùn)貢獻(xiàn)量下調(diào)至500萬(wàn)噸，因此根據(jù)增產(chǎn)節(jié)奏估算，今年四季度來(lái)自鐵橋的發(fā)運(yùn)增量或在100-200萬(wàn)噸。

新增項(xiàng)目進(jìn)度：鐵橋項(xiàng)目已于2023年8月正式過(guò)渡到運(yùn)營(yíng)生產(chǎn)階段。然而，受原水管道和工廠整改的影響，該項(xiàng)目在三季度的表現(xiàn)低于預(yù)期，三季度鐵橋項(xiàng)目的精粉產(chǎn)量?jī)H為4萬(wàn)噸，首批貨物已經(jīng)裝船發(fā)運(yùn)。

12月4日，F(xiàn)MG加蓬貝林加項(xiàng)目的第一船鐵礦石完成裝船并順利發(fā)運(yùn)，發(fā)運(yùn)數(shù)量在10萬(wàn)噸以?xún)?nèi)。FMG將該項(xiàng)目的早期開(kāi)發(fā)年產(chǎn)量目標(biāo)定在200萬(wàn)噸的目標(biāo)。

2023年第三季度，皮爾巴拉業(yè)務(wù)鐵礦石產(chǎn)量（100%基準(zhǔn)）為6944.8萬(wàn)噸，環(huán)比下跌4%，同比下跌3%。三季度鐵礦石總銷(xiāo)量7174.8萬(wàn)噸，環(huán)比上漲0.8%，同比上漲2%；其中粉礦銷(xiāo)量4321.1萬(wàn)噸，塊礦銷(xiāo)量2096.9萬(wàn)噸。

必和必拓2024財(cái)年（2023.07-2024.06）鐵礦石目標(biāo)指導(dǎo)量2.82-2.94億噸不變（100%基準(zhǔn)）。

2023年第三季度，淡水河谷鐵礦石總產(chǎn)量8623.8萬(wàn)噸，環(huán)比增加9.5%，同比減少3.9%。鐵礦石銷(xiāo)量總計(jì)7832.7萬(wàn)噸，環(huán)比增加8.6%，同比增加6%。

淡水河谷2023年目標(biāo)產(chǎn)量仍維持3.1-3.2億噸不變。新增項(xiàng)目：南嶺120（Serra Sul 120 Mtpy）、卡帕內(nèi)瑪（Capanema）、沃伊斯灣礦區(qū)擴(kuò)建（Voisey’s Bay Mine Expansion）和薩洛博三期（Salobo III）。

非主流礦山產(chǎn)銷(xiāo)

非主流礦主要來(lái)自印度、南非等國(guó)。1-10月，我國(guó)自印度進(jìn)口鐵礦石3015萬(wàn)噸，同比增加205.8%，但仍少于2021年的3342萬(wàn)噸。印度作為鋼鐵生產(chǎn)大國(guó)之一，其鐵礦生產(chǎn)更多的供當(dāng)?shù)厥褂茫?022年鐵礦產(chǎn)量2.49億噸，出口占其總產(chǎn)量的不足15%，其中90%以上發(fā)往中國(guó)。

2022年5月印度將不同鐵品位和品種的鐵礦石出口關(guān)稅上調(diào)至45%-50%不等，6-10月，我國(guó)進(jìn)口印度鐵礦石出現(xiàn)斷崖式下降。2022年11月，印度財(cái)政部再次下調(diào)鐵礦石出口關(guān)稅，隨后中國(guó)印度鐵礦石進(jìn)口量出現(xiàn)逐月遞增。未來(lái)自印度的鐵礦進(jìn)口量將受印度鋼鐵業(yè)發(fā)展和印度出口關(guān)稅政策影響。

1-10月，我國(guó)自南非進(jìn)口鐵礦石3035萬(wàn)噸，同比減少7.4%，自俄羅斯進(jìn)口鐵礦石740萬(wàn)噸，同比增加20.6%。

俄羅斯鐵礦儲(chǔ)量豐富，但鐵路基建設(shè)施影響其開(kāi)采外運(yùn)能力。

國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)銷(xiāo)

1-10月，國(guó)產(chǎn)礦鐵精粉產(chǎn)量2.4億噸，同比增加706萬(wàn)噸，增長(zhǎng)3%，略高于市場(chǎng)預(yù)期。增產(chǎn)保供成為礦企重要任務(wù)。

基石計(jì)劃進(jìn)展

“基石計(jì)劃”主要從鐵資源三大主要來(lái)源入手，明確保障目標(biāo)的三大時(shí)間節(jié)點(diǎn)，分別為2025年、2030年、2035年，同時(shí)明確兩級(jí)推進(jìn)體制，包括國(guó)家主管部門(mén)和重點(diǎn)地區(qū)主管部門(mén)，以及明確兩類(lèi)實(shí)施主體，包括鋼鐵企業(yè)和專(zhuān)業(yè)化礦產(chǎn)資源企業(yè)集團(tuán)，主要措施內(nèi)容包括三方面。

2022年11月16日，中國(guó)最大的單體地下鐵礦山——鞍鋼西鞍山鐵礦項(xiàng)目正式開(kāi)工，這是“基石計(jì)劃”國(guó)內(nèi)鐵礦資源開(kāi)發(fā)的重要進(jìn)展。該項(xiàng)目保有資源儲(chǔ)量13億噸，設(shè)計(jì)年產(chǎn)鐵礦石3000萬(wàn)噸、鐵精礦超千萬(wàn)噸級(jí)?！吨袊?guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》文章表示，過(guò)去鐵礦擴(kuò)建根本不會(huì)獲得審批，但是現(xiàn)在企業(yè)遞交擴(kuò)產(chǎn)申請(qǐng)，政府已經(jīng)開(kāi)始受理。不過(guò)一個(gè)鐵礦從審批到建成需要7到8年的時(shí)間，短時(shí)間內(nèi)較難實(shí)現(xiàn)大幅增產(chǎn)。

“基石計(jì)劃”主要內(nèi)容及目標(biāo)解析(單位:億噸)

若要完成“基石計(jì)劃”2025年的目標(biāo)，以前兩年的國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)量為基數(shù)，每年增速要達(dá)到10%以上。礦山從審批到出礦時(shí)間較長(zhǎng)，從目前情況看要達(dá)成2025年短期目標(biāo)有一定困難，但遠(yuǎn)期目標(biāo)2030、2035年的產(chǎn)量目標(biāo)壓力較小。

“基石計(jì)劃”中其他兩個(gè)目標(biāo)：廢鋼產(chǎn)量2025短期增加目標(biāo)及遠(yuǎn)期目標(biāo)或?qū)?shí)現(xiàn)。海外權(quán)益礦產(chǎn)量2025短期增加目標(biāo)較難實(shí)現(xiàn)。

“十三五”期間，在我國(guó)已投產(chǎn)海外權(quán)益鐵礦中，恰那鐵礦閉坑、威拉拉礦業(yè)合作到期及部分礦停產(chǎn)，我國(guó)境外投資鐵礦項(xiàng)目仍在生產(chǎn)的有7個(gè)。海外權(quán)益礦鐵礦石產(chǎn)量從最高1.2億噸下降至目前僅6300萬(wàn)噸，僅占我國(guó)鐵礦石進(jìn)口總量的5.4%。與日本權(quán)益礦鐵礦石產(chǎn)量占進(jìn)口總量接近100%，韓國(guó)、歐洲等國(guó)家和地區(qū)占比50%以上相比，差距巨大。

目前我國(guó)擬建的鐵礦有幾內(nèi)亞西芒杜鐵礦、澳大利亞阿奎拉資源、利比里亞邦礦、慶華唐克里里鐵礦，中鋼簽署喀麥隆鐵礦等，合計(jì)約2億噸規(guī)模產(chǎn)能。

幾內(nèi)亞西芒杜鐵礦石項(xiàng)目，是世界上最大的未開(kāi)發(fā)高品位鐵礦資源，我國(guó)介入西芒杜鐵礦項(xiàng)目最早可追溯至2010年，中國(guó)鋁業(yè)股份有限公司與力拓集團(tuán)就西芒杜鐵礦項(xiàng)目簽訂聯(lián)合開(kāi)發(fā)協(xié)議，雙方成立合資公司，共同開(kāi)發(fā)西芒杜項(xiàng)目。此后因各種復(fù)雜原因進(jìn)展緩慢。2023年12月，力拓聲明稱(chēng)西芒杜項(xiàng)目投產(chǎn)時(shí)間提前至2025年，并將在2028年或 2029年左右將出口量提高到6000萬(wàn)噸。

2024年展望-需求

國(guó)內(nèi)用鋼需求

1-10月，固定資產(chǎn)投資增速2.9%；房地產(chǎn)投資增速-9.3%；基建投資增速8.27%；基建不含電力投資增速5.9%；制造業(yè)投資增速6.2%。國(guó)內(nèi)下游需求以房地產(chǎn)、基建、機(jī)械行業(yè)為主要用鋼板塊，從投資增速看房地產(chǎn)板塊積重難返，對(duì)投資形成主要拖累項(xiàng)。

自2021年本輪房地產(chǎn)調(diào)整以來(lái)，各項(xiàng)指標(biāo)均出現(xiàn)明顯下滑。1-10月累計(jì)增速：新開(kāi)工-23.2%，投資-9.3%，銷(xiāo)售-7.5%，施工-7.3%，竣工+19%。但我們注意到，單月增速在2023年6月觸底后已開(kāi)始緩慢回升，仍需時(shí)日才能回到正增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2024年地產(chǎn)用鋼仍是眾多用鋼板塊中的拖累項(xiàng)。

1-10月，基建投資增速8.27%，鐵路投資增速24.8%，增長(zhǎng)顯著，交運(yùn)倉(cāng)儲(chǔ)投資增速11.1%。

經(jīng)濟(jì)壓力凸顯，10月萬(wàn)億國(guó)債政策，也是通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)。未來(lái)值得期待的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有“三大工程”：“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施、城中村改造、保障性住房。

機(jī)械板塊分化較大，在顯著發(fā)力的行業(yè)是：采礦業(yè)、發(fā)電業(yè)等。

10月汽車(chē)產(chǎn)量累計(jì)增速4.9%，其中新能源汽車(chē)產(chǎn)量累計(jì)增速34.04%，是為數(shù)不多的高增長(zhǎng)行業(yè)。

1-10月汽車(chē)出口累計(jì)增速60%，貢獻(xiàn)了鋼材間接出口、制造業(yè)需求。

國(guó)內(nèi)鐵礦需求

10月中國(guó)生鐵產(chǎn)量6919萬(wàn)噸，1-10月生鐵產(chǎn)量7.47億噸，同比增2.5%。

10月中國(guó)粗鋼產(chǎn)量7909萬(wàn)噸，1-10月粗鋼產(chǎn)量8.75億噸，同比增1.6%。

2024年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定復(fù)蘇，生鐵產(chǎn)量和粗鋼產(chǎn)量預(yù)計(jì)仍將保持正增長(zhǎng)?？紤]到建筑業(yè)恢復(fù)道阻且長(zhǎng)，同時(shí)鋼鐵行業(yè)面臨2025年碳達(dá)峰約束，總的生鐵和粗鋼產(chǎn)量增長(zhǎng)空間有限，保持小幅正增長(zhǎng)。

12月8日當(dāng)周，鐵水229.3萬(wàn)噸，較上周下降5.15萬(wàn)噸，較去年同期增3.4%。年初至今（12月8日），鋼聯(lián)口徑日均鐵水產(chǎn)量240萬(wàn)噸，高于過(guò)去5年水平，增速5%。

10-12月進(jìn)口鐵礦日均消耗298.7、290、283.4萬(wàn)噸。

海外鐵礦需求

10月全球生鐵產(chǎn)量10395萬(wàn)噸，較上月下降167萬(wàn)噸。1-10月生鐵產(chǎn)量10.9340億噸，同比增加1.5%。其中增量主要集中在亞洲地區(qū)，中國(guó)同比增加2.5%，印度同比增加8.1%，韓國(guó)同比增加5.2%，日本同比減少1.9%。

10月中國(guó)以外國(guó)家生鐵產(chǎn)量3477萬(wàn)噸，較上月增加68萬(wàn)噸。1-10月累計(jì)產(chǎn)量3.46億噸，同比減少0.7%。

2024年全球生鐵產(chǎn)量，仍將較大程度上受中國(guó)鋼鐵生產(chǎn)影響。海外地區(qū)則主要受印度、日本、歐洲的影響。在全球經(jīng)濟(jì)弱增長(zhǎng)的大背景下，預(yù)計(jì)全球生鐵產(chǎn)量保持溫和上漲。

鐵礦與廢鋼

樣本鋼廠廢鋼消耗比22.04%。純高爐企業(yè)廢鋼消耗比15.65%，獨(dú)立電弧爐廢鋼消耗比94.21%，高爐電爐綜合企業(yè)廢鋼消耗比21.35%。

上半年廢鋼消耗量和消耗比顯著少于去年，與上半年電爐利潤(rùn)較差相符。近期廢鋼消耗比有所增加，廢鋼價(jià)格跟隨黑色商品被動(dòng)漲跌。

球團(tuán)入爐配比15.02%，塊礦入爐配比10.95%，燒結(jié)礦入爐配比74.08%。

唐山廢鋼價(jià)格2685元/噸，張家港廢鋼價(jià)格2560元/噸。

鐵礦石供需平衡

庫(kù)存 

45個(gè)港口進(jìn)口礦庫(kù)存11815萬(wàn)噸，處在近5年最低水平，較年初庫(kù)存下降1316萬(wàn)噸。今年鐵礦庫(kù)存始終不高，上半年維持歷年中位數(shù)水平，2月以后開(kāi)始去庫(kù)，直至10月。全年庫(kù)存最高點(diǎn)14223萬(wàn)噸，最低點(diǎn)11137萬(wàn)噸，相差3086萬(wàn)噸。下半年鐵礦基本面偏強(qiáng)，因此二季度價(jià)格下跌后，鐵礦價(jià)格快速企穩(wěn)反彈，并創(chuàng)下年內(nèi)新高。

247家鋼廠進(jìn)口礦庫(kù)存9455萬(wàn)噸，略超過(guò)去年同期水平。今年鋼廠采取低庫(kù)存策略，上半年庫(kù)存處在歷史最低位，且不斷去庫(kù)至8月。今年鐵礦供需格局偏強(qiáng)。

鐵礦石供需平衡

2023年1-10月國(guó)內(nèi)精粉產(chǎn)量增加706萬(wàn)噸，進(jìn)口礦增加5930萬(wàn)噸，生鐵產(chǎn)量增加1818萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)2023年國(guó)內(nèi)精粉增加866萬(wàn)噸，進(jìn)口礦增加8853萬(wàn)噸。

2024年，預(yù)計(jì)國(guó)產(chǎn)礦繼續(xù)發(fā)力，進(jìn)口礦增加2600萬(wàn)噸，年末進(jìn)口多于上半年。鐵礦全年供需較今年寬松，但仍處于緊平衡狀態(tài)，仍需面臨低庫(kù)存困境。