ISMA公布了23/24榨季新一輪的估產(chǎn)數(shù)據(jù)，在不考虛乙醇分流的情況下2023-24 年度食糖產(chǎn)量為 3370萬(wàn)噸，較前一次估產(chǎn)下調(diào)248萬(wàn)噸，較2022-23年度減少約300萬(wàn)噸；國(guó)內(nèi)消費(fèi)預(yù)計(jì)為2785萬(wàn)噸；但由于新季乙醇價(jià)格還未公布，本次ISMA未給出乙醇分流的預(yù)估量。

根據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)估，按照印度E20中的計(jì)劃，23/24年度印度乙醇對(duì)食糖的分流預(yù)計(jì)達(dá)到400-500萬(wàn)噸的量級(jí)，意味著新季扣除乙醇分流的量，印度食糖產(chǎn)量將降至2900萬(wàn)噸左右，較22/23年度減產(chǎn)接近300萬(wàn)噸，較上一輪預(yù)估減少248萬(wàn)噸；這一數(shù)據(jù)基本符合市場(chǎng)預(yù)期——持續(xù)性的降雨偏少導(dǎo)致印度產(chǎn)量的減少至2900萬(wàn)噸左右。昨夜原糖小幅上漲，主力合約重新回到27美分/磅上方。

綜合印度的天氣情況、ISMA本次估產(chǎn)的表述、乙醇和糖的性價(jià)比和往年預(yù)估數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性上，我們認(rèn)為短期全球食糖貿(mào)易流緊張的趨勢(shì)未變，但未來(lái)印度最終產(chǎn)量和出口政策仍具有一定不確定，并提供幾個(gè)關(guān)注點(diǎn)：

1、印度估產(chǎn)和定產(chǎn)長(zhǎng)期存在差異。近年來(lái)，印度ISMA的估產(chǎn)和最終的定產(chǎn)數(shù)據(jù)存在較大的差異，例如2021/22榨季，第一次估產(chǎn)和最終定產(chǎn)之間差530萬(wàn)噸，且最終定產(chǎn)的數(shù)量高于的第一次估產(chǎn)的頻率更高；因此在未最終定產(chǎn)之前，印度新季的產(chǎn)量仍有大幅調(diào)整的可能性，因此需要持續(xù)追蹤印度國(guó)內(nèi)的現(xiàn)貨價(jià)格、天氣情況、雙周生產(chǎn)數(shù)據(jù)佐證印度新季產(chǎn)量。

2、本次估產(chǎn)并未給出新季明確的乙醇分流量預(yù)估量，市場(chǎng)的預(yù)期也僅僅是基于印度如果要完成E20計(jì)劃需要多少的乙醇分流量，在印度蔗料相對(duì)緊張的背景下，市場(chǎng)出現(xiàn)了幾種推測(cè)，我們嘗試給出一些思考路徑：

推測(cè)1）本榨季印度產(chǎn)量大幅削減，印度將優(yōu)先滿足國(guó)內(nèi)供應(yīng)并放慢或停止乙醇計(jì)劃。

我們的思考：從印度E20的初衷來(lái)看，糖基乙醇的推廣主要是為了解決印度過(guò)剩的食糖產(chǎn)量以及減少對(duì)進(jìn)口能源的依賴，也是實(shí)現(xiàn)去美元化的路徑之一；從印度當(dāng)前的供需平衡來(lái)看：

根據(jù)ISMA預(yù)估，印度分流前的產(chǎn)量在3370萬(wàn)噸，在扣除國(guó)內(nèi)消費(fèi)2785萬(wàn)噸并保證維持600萬(wàn)噸的安全庫(kù)存下（國(guó)際糖協(xié)建議的安全庫(kù)存為本國(guó)三個(gè)月的消費(fèi)量），印度在本榨季仍有585萬(wàn)噸（產(chǎn)量-消費(fèi)量）的食糖過(guò)剩量，意味著按照目前的預(yù)估數(shù)據(jù)，印度是有足夠多的過(guò)剩食糖量用于制醇的，因此 “蔗料不足而放慢乙醇計(jì)劃的推測(cè)”不成立。

推測(cè)2）目前全球食糖價(jià)格紛紛上漲，印度是否會(huì)優(yōu)先選擇制糖或出口，乙醇生產(chǎn)或因缺乏性價(jià)比放緩。

我們的思考：將乙醇折成糖價(jià)是衡量性價(jià)比的方式之一。

國(guó)內(nèi)食糖現(xiàn)貨VS乙醇出廠價(jià)：目前印度暫時(shí)未公布新一年度的乙醇銷售價(jià)格,按照近年來(lái)上調(diào)的平均增速2.4%來(lái)估算，以甘蔗汁為原料的乙醇價(jià)格為64.97盧比/升，折成糖價(jià)為42.23盧比/公斤，按照即期匯率折成糖價(jià)約為23美分/磅，目前印度食糖現(xiàn)貨價(jià)格38-39盧比/公斤，折糖折后約為21美分/磅；因此在當(dāng)前出廠價(jià)的假設(shè)下，乙醇和糖的性價(jià)比差異不大，甚至在印度國(guó)內(nèi)乙醇還有一定的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

食糖出口價(jià)VS乙醇出廠價(jià)：原糖價(jià)格已經(jīng)上漲至27美分-28美分/磅的區(qū)間，的確，按照我們的價(jià)格假設(shè)，生產(chǎn)乙醇較出口食糖缺乏性價(jià)比，此外根據(jù)供需平衡表，按照ISMA當(dāng)前的預(yù)估，滿足國(guó)內(nèi)消費(fèi)后，印度有100萬(wàn)噸的食糖出口空間；但此時(shí)需要注意印度的政策風(fēng)險(xiǎn)，印度出口需要許可配額，考慮到今年印度大選有限制國(guó)內(nèi)糖價(jià)、抑制國(guó)內(nèi)通脹的需求，即使有可出口量，市場(chǎng)也需要等待至第一季度結(jié)束，即印度大選結(jié)束。

總結(jié)來(lái)看，本次數(shù)據(jù)初步印證了印度降雨的不足和產(chǎn)量的下滑，但不確定性在于乙醇對(duì)食糖分流的部分，根據(jù)我們推測(cè)，如果乙醇價(jià)格維持上調(diào)的節(jié)奏，那么從出廠價(jià)的角度，印度乙醇較食糖有一定的性價(jià)比；但需要注意的是，乙醇折糖的價(jià)格低于食糖出口價(jià)格，目前考慮到今年印度大選有限制國(guó)內(nèi)糖價(jià)、抑制國(guó)內(nèi)通脹的需求，即使有可出口量，市場(chǎng)也需要等待至第一季度結(jié)束，即印度大選結(jié)束。

綜上，全球食糖第四季度至明年第一季度的貿(mào)易流缺失印度糖的可能性較大，全球貿(mào)易流暫時(shí)見(jiàn)不到緩解的跡象。