內(nèi)外整體繼續(xù)維持外強內(nèi)弱的局勢，外盤在刷新前高后小幅回落調(diào)整，但仍處向上的通道中，第四季度全球貿(mào)易流預(yù)計繼續(xù)偏緊，食糖供應(yīng)端的集中度進(jìn)一步上升，全球?qū)Π臀魈堑囊蕾噷?dǎo)致巴西的定價權(quán)上升，若雨季期間巴西降雨增加，那么短期全球貿(mào)易流將進(jìn)一步緊張；國內(nèi)繼續(xù)兌現(xiàn)供應(yīng)相對寬松的現(xiàn)實問題，10-11月已知到港量超100萬噸，進(jìn)口糖供應(yīng)壓力存在，此外新季產(chǎn)量預(yù)估偏樂觀，糖廠提前開榨成為普遍的現(xiàn)象，市場情緒偏悲觀，但從估值的調(diào)度鄭糖價格仍偏低。

關(guān)注焦點：

1、國際糖價刷新前高，印度出口限制后，全球更加依賴巴西糖，巴西產(chǎn)區(qū)的天氣和物流問題成為短期交易的焦點；

2、第四季度全球和我國的供需情況有所分化，預(yù)計維持全球貿(mào)易流緊張，但國內(nèi)供應(yīng)相對寬松的格局，與之相對，價格預(yù)計呈現(xiàn)外強內(nèi)弱的走勢。

全球可出口糖源愈發(fā)集中，關(guān)注巴西產(chǎn)區(qū)天氣和港口物流問題

全球缺失印度食糖供應(yīng)之后，意味著貿(mào)易流更加依賴巴西的供應(yīng)，因此巴西產(chǎn)區(qū)的天氣情況、生產(chǎn)進(jìn)度以及港口運輸情況將成為市場關(guān)注的焦點。9月良好的天氣情況和超預(yù)期的生產(chǎn)進(jìn)度對盤面形成一定利空，雙周糖產(chǎn)量達(dá)到336萬噸高于普氏預(yù)計的322萬噸，高于TRS預(yù)計的290萬噸，高糖價刺激巴西糖廠最大比例制糖，制糖比維持50%以上的高位水平。

但是接下來巴西將進(jìn)入季節(jié)性雨季，10月-11月降雨增加，日均降雨量出現(xiàn)了連續(xù)超過10mm的情況，一方面會導(dǎo)致糖廠開榨不暢，進(jìn)而導(dǎo)致雙周生產(chǎn)進(jìn)度受到天氣限制，這一擔(dān)憂已經(jīng)在10月上半月的生產(chǎn)數(shù)據(jù)上體現(xiàn)，由于持續(xù)性的高降雨量，期間巴西糖廠被迫停產(chǎn)達(dá)到5天，進(jìn)而導(dǎo)致雙周糖產(chǎn)量為225萬噸，雖然數(shù)量符合市場預(yù)期，但是產(chǎn)量環(huán)比下降超過100萬噸；降雨的問題也一定程度上不利于糖分的累積，對制糖意愿也有所影響，10月上半月的制糖比從9月下半月的51.12%下降至48.12%。

此外，降雨導(dǎo)致港口的擁堵問題得不到緩解，截至10月25日，食糖主要出口港口桑托斯等待天數(shù)上升至33天，待運量672萬噸仍是歷史極值水平；，創(chuàng)歷史的交割量和10月上旬的過量降雨導(dǎo)致港口擁堵問題繼續(xù)存在；而根據(jù)天氣模型預(yù)測，10月末至11月初產(chǎn)區(qū)還將繼續(xù)出現(xiàn)日均降雨超過10mm的現(xiàn)象，預(yù)計繼續(xù)干擾雙周生產(chǎn)進(jìn)度和港口運輸?shù)男省?/p>

糖源供應(yīng)集中，意味著全球食糖供應(yīng)鏈更加脆弱，因此即使在巴西豐產(chǎn)預(yù)期強烈的背景下，供應(yīng)鏈的擔(dān)憂仍在短期成為驅(qū)動讓原糖創(chuàng)下新高。

第四季度全球和我國的供需情況有所分化，價格預(yù)計呈現(xiàn)外強內(nèi)弱的走勢

對于外盤來說，全球貿(mào)易流緊張的趨勢不改，每年第四季度至次年第一季度印度和泰國均是全球食糖的重要供應(yīng)源，但是由于厄爾尼諾導(dǎo)致兩大主產(chǎn)國降雨偏少，產(chǎn)量下調(diào)的可能性增加，且已經(jīng)成為市場較為一致的預(yù)期；據(jù)路透天氣模型的統(tǒng)計，印度本年度從6月開始的季風(fēng)降雨整體偏少，其中UP邦西部正常，但東部累計降雨比正常值低接近30%，馬邦和卡邦累計降雨累計減少超過10%。

參考往年的降雨情況，本榨季印度產(chǎn)量大幅下滑的可能性較大，但近年來印度貿(mào)易政策和官方估產(chǎn)總是復(fù)雜多變很難提前預(yù)知，頻繁的政策調(diào)整也加劇了原糖的波動幅度；如果從印度當(dāng)前甘蔗的生長情況、印度糖業(yè)和印度政黨的關(guān)系以及印度食糖供需的角度上，有以下幾條思考的路徑：其一，厄爾尼諾的影響下，印度甘蔗產(chǎn)量不容樂觀，但是仍取決于降雨的情況，如果最終產(chǎn)量到達(dá)3100萬噸的水平，那么印度食糖仍有300萬噸-400萬噸的出口量，但考慮到今年印度大選有限制國內(nèi)糖價、抑制國內(nèi)通脹的需求，即使有可出口量，市場也需要等待至第一季度結(jié)束，即印度大選結(jié)束；若產(chǎn)量如市場預(yù)期般下調(diào)至3000萬噸以下的水平，或印度下個榨季仍有減產(chǎn)的預(yù)期，那么可出口糖進(jìn)一步下修，這種極端情況下印度整個榨季都禁止出口的可能性或客觀地增加；綜上，全球食糖第四季度至明年第一季度的貿(mào)易流缺失印度糖的可能性較大；但我們?nèi)孕杩紤]更極端的情況，從保證國內(nèi)安全庫存的角度上，若印度產(chǎn)量降至2900萬噸以下，那么不排除印度放慢制醇計劃或者通過進(jìn)口食糖來滿足國內(nèi)供應(yīng)，此時全球貿(mào)易流將更加緊張。

泰國則面臨種植面積和產(chǎn)量的雙重下降，根據(jù)泰國甘蔗農(nóng)民聯(lián)合會預(yù)估，2023/2024年度預(yù)計由于木薯替種將導(dǎo)致甘蔗產(chǎn)量下降約5%，疊加厄爾尼諾現(xiàn)象的影響或?qū)е滦录咎﹪收岙a(chǎn)量或降至8000萬噸的水平，而2022/2023榨季為9388萬噸；食糖產(chǎn)量或降至800萬噸的水平，同比減少約300萬—400萬噸，為近10年的低位水平；可出口量降至400萬—500萬噸水平，進(jìn)一步加劇全球食糖供應(yīng)的緊張局面。

對于國內(nèi)來說，第四季度供應(yīng)相對寬松，由于儲備投放和新糖集中上市，第四季度國內(nèi)市場不缺糖；從儲備的角度上，盡管第一次儲備競拍的利空已經(jīng)在盤面兌現(xiàn)，但接下來還需要關(guān)注后續(xù)是否有新增競拍數(shù)量，按照前幾輪拍賣的規(guī)律，預(yù)計后續(xù)還有額外的儲備釋放；此外第四季度國內(nèi)糖廠陸續(xù)開榨，國內(nèi)迎來新一輪的累庫周期。

新季產(chǎn)量預(yù)估偏樂觀，糖廠提前開榨成為普遍的現(xiàn)象。其中廣西作為全國最大的食糖主產(chǎn)區(qū)預(yù)計迎來恢復(fù)性增產(chǎn)，盡管根據(jù)調(diào)研種植面積暫無明顯擴(kuò)張，但雨水增加利于甘蔗單產(chǎn)的恢復(fù)；根據(jù)調(diào)研結(jié)果總結(jié)來看，目前很難看到面積大量增加的驅(qū)動， 主要原因有旱改水、桉樹和水果等其他經(jīng)濟(jì)作物的替種、光伏板對蔗田的擠占等，但甘蔗長勢整體偏好，甘蔗單產(chǎn)預(yù)計隨著8-10月降雨的增加出現(xiàn)明顯恢復(fù)，但是過量的降雨或?qū)е赂收岬奶欠植患?，后續(xù)仍需關(guān)注產(chǎn)區(qū)天氣的情況，若開榨初期繼續(xù)出現(xiàn)不利條件，那么含糖量或受到影響，進(jìn)而影響廣西新季的豐產(chǎn)幅度；綜合種植面積、株高、單產(chǎn)以及含糖量，預(yù)計新季廣西食糖增產(chǎn)的可能性較大，食糖產(chǎn)量有望從22/23榨季的527萬噸增加至600萬噸，但含糖量對最終的定產(chǎn)仍具有不確定；境外甘蔗種植面積有所恢復(fù)，云南甘蔗產(chǎn)量預(yù)計恢復(fù)，食糖產(chǎn)量預(yù)計持平微增至210萬噸；北方甜菜糖產(chǎn)量預(yù)計維持穩(wěn)定，根據(jù)鋼聯(lián)的數(shù)據(jù)，新疆中糧糖業(yè)8家糖廠自9月29日開始陸續(xù)開機，截至10月7日已全部進(jìn)入榨期生產(chǎn)，23/24制糖期新疆甜菜種植面積有所增加，部分地區(qū)單產(chǎn)增長，但也有地區(qū)受5月份凍災(zāi)影響單產(chǎn)有所下降，目前初步預(yù)估23/24制糖期新疆糖產(chǎn)量有望突破55萬噸，上制糖期為45.58萬噸，具體要等11月上旬甜菜收購基本結(jié)束才明確, 中糧新疆22/23制糖期基本沒有陳糖結(jié)轉(zhuǎn)，目前新糖報價7100-7300元/噸。但是內(nèi)蒙甜菜仍面臨其他經(jīng)濟(jì)作物的競爭，預(yù)計產(chǎn)量繼續(xù)下滑，基本抵消新疆的增產(chǎn)；整體來看23/24榨季全國的產(chǎn)量同比增加的可能性較大，增幅預(yù)計在50-100萬噸。此外，在高糖價的刺激下，全國糖廠大部分選擇提前開榨，因此今年第四季度來自國產(chǎn)糖的壓力會高于往年，刺激了糖廠加速清庫和高位套保的意愿，截至9月底，內(nèi)蒙古晟通、中灘、敕勒川、荷豐等4家糖廠陸續(xù)開機，新制糖期內(nèi)蒙古12家糖廠已經(jīng)全部開機，同比提前一周左右；廣西地區(qū)糖廠預(yù)計也將于11月初陸續(xù)開機，計劃普遍比去年有所提前；國產(chǎn)糖將陸續(xù)上市，疊加潛在的到港壓力、儲備投放的政策擾動，貿(mào)易商和集團(tuán)集體下調(diào)現(xiàn)貨報價清庫，市場情況偏悲觀。

除了國產(chǎn)糖以外，第四季度到港壓力也客觀存在，近幾年第四季度均是進(jìn)口的高峰期，今年從船報數(shù)據(jù)來看，10-11月的到港數(shù)量預(yù)計超100萬噸；其中10越目前已知到港量83萬噸，11月目前已知到港31萬噸，暫時未出現(xiàn)船期大量推遲的情況。

因此我們預(yù)計10月進(jìn)口量將在90-100萬噸的區(qū)間，為近五年的高位水平。

因此整合國產(chǎn)糖供應(yīng)和進(jìn)口糖供應(yīng)，第四季度我國供應(yīng)相對寬松，因此近期內(nèi)外價格走勢已然出現(xiàn)分化的局面，根本問題還是第四季度全球和我國的供需情況明顯分化。

原糖居高不下，且暫時看不到明確的利空信息驅(qū)動原糖轉(zhuǎn)勢，因此配額外的額進(jìn)口變得艱難；如果這樣的基本面維持，那么矛盾解決的方式大概率只有兩種，一種是鄭糖向上突破彌補高內(nèi)外價差，一種則是通過政策性的手段強行彌補缺口，即繼續(xù)大量拋儲，但國儲庫存需要彌補，意味著我國的進(jìn)口政策或面臨調(diào)整，進(jìn)而完全改變我國糖價的定價方式和價格錨定標(biāo)的。