雖然近期國際評級機(jī)構(gòu)已經(jīng)對美國的主權(quán)評級頻頻發(fā)出警告，但標(biāo)普首次下調(diào)美國長期主權(quán)評級仍令周一的外匯、商品和資本市場熱鬧非凡，更令近期已經(jīng)連創(chuàng)新高的金價(jià)一枝獨(dú)秀，一舉突破1700美元關(guān)口，因?yàn)槊绹?A評級標(biāo)志著紙幣危機(jī)的發(fā)展進(jìn)入一個(gè)新階段。

貨幣信用風(fēng)險(xiǎn)是根本因素

歐美主權(quán)債務(wù)危機(jī)說到底就是歐元和美元的信用危機(jī)。從根本上講，黃金所能規(guī)避的是由貨幣的信用危機(jī)所引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，而其他類型的風(fēng)險(xiǎn)，例如通脹、美元貶值等，實(shí)際上都是在貨幣的信用風(fēng)險(xiǎn)之上派生出來的。

從2007年夏天的次貸危機(jī)到今天的歐美主權(quán)債務(wù)危機(jī)，全球金融市場經(jīng)歷的是一個(gè)“個(gè)人-機(jī)構(gòu)-國家”債務(wù)鏈逐步斷裂的過程，在這個(gè)過程中，信用危機(jī)從個(gè)人層面?zhèn)鲗?dǎo)至機(jī)構(gòu)層面，再進(jìn)一步傳導(dǎo)至國家層面，引發(fā)了投資者（包括紙幣在內(nèi)的）所有對信用資產(chǎn)的質(zhì)疑，黃金作為所有金融資產(chǎn)類別中唯一的非信用資產(chǎn)，受到了資金的極度追捧。

回顧本輪黃金牛市可以發(fā)現(xiàn)，這是貨幣貶值而非通脹高企的結(jié)果：2005年以前只有美元兌黃金貶值，此后幾乎所有主要貨幣都對黃金貶值（最直接的表現(xiàn)就是以所有主要貨幣計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格都出現(xiàn)了大幅上漲），而同期通脹率，無論是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體還是全球，均沒有出現(xiàn)明顯上升。

上漲節(jié)奏將加快

從2009年底至今，歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)問題始終影響著金價(jià)走勢。目前，主權(quán)債務(wù)問題已經(jīng)不僅僅局限于歐洲，美國債務(wù)問題更加受到市場關(guān)注。全球性主權(quán)債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)已經(jīng)使得以美元為核心的紙幣體系極度惡化。

衍生品市場的交易數(shù)據(jù)顯示，近期希臘、葡萄牙和愛爾蘭的主權(quán)信用掉期（CDS）利率仍然處于歷史最高水平附近，長期國債收益率亦如此，主權(quán)融資成本的上升表明市場對于希臘等國主權(quán)債務(wù)問題的擔(dān)憂情緒揮之不去。而對比金價(jià)與希臘的主權(quán)CDS利率的走勢可以看到，自2009年底，即希臘主權(quán)信用危機(jī)爆發(fā)后，國際金價(jià)上升往往與希臘主權(quán)CDS利率的上升密切相關(guān)，二者在趨勢和節(jié)奏上都保持著非常明顯的一致性，這意味著全球投資者對希臘主權(quán)信用，即歐元信用的質(zhì)疑導(dǎo)致了金價(jià)不斷上漲。

前瞻地看，歐債危機(jī)遠(yuǎn)未結(jié)束。除了希臘以外，投資者還擔(dān)憂危機(jī)將進(jìn)一步向西班牙、意大利等更大的經(jīng)濟(jì)體擴(kuò)散，如果危機(jī)同時(shí)向這些國家擴(kuò)散，救助資金的規(guī)模很可能遠(yuǎn)不足以彌補(bǔ)歐元區(qū)的主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)敞口，更何況所有的救助行動(dòng)都只是一張“創(chuàng)可貼”，而非根除歐債危機(jī)的良藥，因?yàn)闅W元區(qū)債務(wù)問題的根源在于歐盟現(xiàn)行的分散型財(cái)政政策與統(tǒng)一型貨幣政策的結(jié)構(gòu)。如果完全排除歐洲一體化進(jìn)程出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的可能性，那么最終建立與單一貨幣政策相對稱的財(cái)政體制才是解決歐洲債務(wù)危機(jī)的根本路徑，但這是一個(gè)漫長的過程，在此過程到來之前，希臘很可能已經(jīng)對其主權(quán)債務(wù)違約。因此，長期內(nèi)歐元的信用仍將不穩(wěn)，對金價(jià)構(gòu)成潛在支撐。

美國方面，財(cái)政和債務(wù)狀況早在標(biāo)普下調(diào)其主權(quán)評級前就已經(jīng)開始惡化。目前美國外債占其GDP的比重已經(jīng)接近100%，超過了歐元區(qū)的很多國家。雖然由于美元的儲(chǔ)備貨幣地位美國的債務(wù)/GDP占比偏高是正?，F(xiàn)象，但美國債務(wù)水平已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過合理水平，成為全球金融市場面臨的重大風(fēng)險(xiǎn)。8月初，美國兩黨提高14.29萬億美元債務(wù)上限的舉措雖然在短期內(nèi)解除了美國發(fā)生債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)，但長期來看，美國債務(wù)狀況無疑將會(huì)進(jìn)一步惡化，因?yàn)樘岣邆鶆?wù)上限并非在解決問題，而是在拖延問題。在美國經(jīng)濟(jì)增長有限的情況下，美國外債/GDP占比可能會(huì)繼續(xù)攀升。同時(shí)，由于債務(wù)上限的提高是以削減財(cái)政赤字為前提，緊縮的財(cái)政政策將會(huì)對美國經(jīng)濟(jì)造成消極影響，美聯(lián)儲(chǔ)將不得不在超出預(yù)期的更長時(shí)期內(nèi)保持利率在極低水平，甚至?xí)M(jìn)一步推出QE3。美國經(jīng)濟(jì)前景中的高度不確定性以及糟糕的財(cái)政和債務(wù)狀況將在長期內(nèi)嚴(yán)重威脅到美元的信用，金價(jià)將因此而受益。從近十年的數(shù)據(jù)看，國際金價(jià)走勢的確與美國同期外債規(guī)模的變化呈高度正相關(guān)關(guān)系。

總體而言，在紙幣危機(jī)的主導(dǎo)之下，金價(jià)后市將易漲難跌。同時(shí)，美國主權(quán)評級被下調(diào)及其引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)將加速金價(jià)的上漲節(jié)奏。按照美元的實(shí)際購買力計(jì)算，目前黃金的實(shí)際價(jià)格尚未突破1980年的高點(diǎn)850美元/盎司（相當(dāng)于今天的2000美元/盎司）。從這個(gè)角度說，金價(jià)仍然有數(shù)百美元的上漲空間。