鋼價(jià)上一輪上漲所表現(xiàn)的主要特性已經(jīng)消失，中國需求炒作因進(jìn)口套利窗口關(guān)閉未能如期展開。目前季節(jié)性效應(yīng)并沒有如期顯現(xiàn)，我們認(rèn)為后期滬倫兩市銅價(jià)將出現(xiàn)一定回歸，短期銅價(jià)不具備繼續(xù)創(chuàng)出新高的動能，或?qū)⒊尸F(xiàn)高位寬幅振蕩的格局。

前一輪銅價(jià)上漲特征已經(jīng)消失

LME銅升貼水自去年開始快速上漲，顯示現(xiàn)貨市場處于非常緊俏的局面。目前來看，LME銅現(xiàn)貨升貼水已重回貼水的狀態(tài)，因此后期銅價(jià)上漲的動能已遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如從前。

在現(xiàn)貨需求的支持下，前期近月價(jià)格漲速高于遠(yuǎn)月，因此遠(yuǎn)月對近月的正價(jià)差開始向逆價(jià)差轉(zhuǎn)變并擴(kuò)大，這有利于多頭不斷展期。目前逆價(jià)差逐步縮小，市場格局發(fā)生轉(zhuǎn)變。從LME銅期現(xiàn)結(jié)構(gòu)中可以發(fā)現(xiàn)近期LME銅近月價(jià)格快速回落，而遠(yuǎn)月價(jià)格依然保持堅(jiān)挺，這也印證了市場對銅價(jià)的長期看好。

套利窗口關(guān)閉，中國需求未啟動

由于滬銅滯漲，造成其與倫銅價(jià)差一直擴(kuò)大，從而進(jìn)口盈虧一直處于虧損的狀態(tài)。目前滬倫兩市套利空間一直關(guān)閉，影響精銅進(jìn)口數(shù)據(jù)。我們發(fā)現(xiàn)銅價(jià)的高位往往對應(yīng)著進(jìn)口的大幅虧損，兩者歷來有著互相轉(zhuǎn)化的過程。我們認(rèn)為二季度兩市比值需要一種內(nèi)生性的修復(fù)。若后期中國需求炒作遲遲未能啟動，則倫銅主動向滬銅靠攏可能性較大。

庫存激增，市場對高銅價(jià)謹(jǐn)慎

當(dāng)前LME與上期所銅庫存持續(xù)上漲，其中主要以LME亞洲庫存（韓國、新加坡）增長最為迅速，市場認(rèn)為是中國貿(mào)易商不斷拋售在亞洲倉庫。同時銅注銷倉單不斷回落，也暗示現(xiàn)貨需求處于低迷的狀態(tài)。

從下游產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研的情況看，目前銅加工商普遍不敢大量囤貨，基本在一個星期左右。電纜行業(yè)鋁代替銅技術(shù)已經(jīng)非常成熟，雖然壽命是銅電纜的一半，但是質(zhì)量較輕，成本大幅降低。若銅價(jià)一直維持高位，此替代現(xiàn)象將更為突出。多數(shù)貿(mào)易商認(rèn)為，往年在4月中旬他們開始將囤積的銅拋售出來，這已經(jīng)成為行業(yè)的普遍規(guī)則，但今年銅價(jià)提早下跌，所以備貨相對謹(jǐn)慎，滿足基本用量為主。從季節(jié)性角度分析，今年并不按季節(jié)性規(guī)則運(yùn)行，投資者也需警惕。

CFTC持倉顯示銅價(jià)仍有回落空間

首先，從CFTC持倉結(jié)構(gòu)看，前期基金持倉多頭快速回落，造成了倫銅快速回調(diào)，兩者走勢基本一致。其次，商業(yè)持倉空頭也急速回落，由于商業(yè)持倉空頭一般都是套保頭寸，因此其實(shí)現(xiàn)“落袋為安”的策略可能較大。再者，商業(yè)持倉多頭繼續(xù)保持橫盤整理態(tài)勢，或者也意味著商業(yè)頭寸對銅價(jià)的長期看好。

目前靠非商業(yè)方面的持續(xù)減倉使銅價(jià)暫時無法再創(chuàng)新高，筆者認(rèn)為這種局面并不一定意味著轉(zhuǎn)勢。歷史上也有過類似的情況，銅價(jià)通過較長時間的盤整來獲得商業(yè)方面的認(rèn)同后再創(chuàng)新高。一般行情最終的趨勢逆轉(zhuǎn)都是以非商業(yè)凈頭寸多空轉(zhuǎn)變來完成的，而當(dāng)前非商業(yè)凈多雖然快速減倉，但仍然處于多頭格局。歷史上商業(yè)持倉與基金持倉存在不斷發(fā)散后回歸的規(guī)律，這暗示了與基金持倉趨勢一致的倫銅并未調(diào)整到位。

綜上，銅價(jià)在經(jīng)歷一輪上漲后需要較長時間的休整。雖然目前LME銅表現(xiàn)堅(jiān)挺，但滬銅因國內(nèi)加息等緊縮政策的影響，始終表現(xiàn)滯后。短期來看，市場始終缺乏有效的炒作熱點(diǎn)，銅價(jià)或?qū)⒕S持高位寬幅振蕩的格局。