一、行情回顧

政策VS需求，期現(xiàn)震蕩尋底：雖然經(jīng)歷了10月瘋狂的過山車行情之后，動(dòng)力煤在11月逐漸進(jìn)入冷靜期，波動(dòng)隨之縮小。主導(dǎo)市場(chǎng)行情的依然是政策風(fēng)險(xiǎn)和需求預(yù)期。上半月動(dòng)力煤價(jià)格延續(xù)10月的跌勢(shì)，來到800的底部區(qū)間。隨后，在需求端不斷釋放回暖信號(hào)的基礎(chǔ)上，下半月開始了一波緩慢的回升。但臨近11月末，受價(jià)格調(diào)控機(jī)制出臺(tái)預(yù)期以及新型變異病毒引起的恐慌導(dǎo)致，市場(chǎng)再次殺跌，兩日基本抹去下半月的漲幅。

圖1：動(dòng)力煤01合約走勢(shì)

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

二、供給持續(xù)回升

據(jù)發(fā)改委消息，目前全國日均煤炭產(chǎn)量已經(jīng)達(dá)到1200萬噸，為歷史最高水平。經(jīng)過8月以來各方面的努力，保供政策取得了極大的成果，煤炭供給受限問題逐步得到解決。隨著新增產(chǎn)能的釋放，煤礦地質(zhì)環(huán)境改善，預(yù)期動(dòng)力煤的供給將維持高位。但冬季北方降雪可能會(huì)對(duì)產(chǎn)地、港口的運(yùn)輸造成一定困擾。

1．動(dòng)力煤產(chǎn)量

1-10月原煤產(chǎn)量增速回升：1-10月原煤累計(jì)產(chǎn)量32.97億噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)5.43%，較前月有所回升。產(chǎn)量上升主要受相關(guān)部門大力保供影響，核增產(chǎn)能逐步釋放，預(yù)期后續(xù)供給仍將維持高位。

圖2：原煤產(chǎn)量及增速

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

2．煤炭進(jìn)口

2021年1-10月累計(jì)進(jìn)口煤及褐煤數(shù)量2.58億噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)1.74%，年內(nèi)首次翻紅。10月進(jìn)口煤及褐煤數(shù)量2694萬噸（-594），環(huán)比下降18%，同比增速96.21%。

圖3：進(jìn)口煤及褐煤累計(jì)同比變化

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

圖4：進(jìn)口煤及褐煤季節(jié)性圖

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

三、動(dòng)力煤需求持續(xù)高增長(zhǎng)

10月部分地區(qū)新能源出力不足的現(xiàn)象仍是困擾當(dāng)下能源危機(jī)的一個(gè)重要因素，另外拉尼娜現(xiàn)象導(dǎo)致氣溫下降，取暖需求提前釋放。預(yù)計(jì)后續(xù)火力發(fā)電、熱力需求均會(huì)上升。

1．火力發(fā)電

2021年1-10月全社會(huì)用電量同比增速收窄：從全社會(huì)用電量來看，2021年1-10月全社會(huì)用電量68254億千瓦時(shí)，累計(jì)同比增長(zhǎng)13.18%，較前月有所收窄。一方面受能耗雙控影響，各地限電，限制了工業(yè)用電的增長(zhǎng)。另一方面，居民用電需求下降。但隨著11月北方各地氣溫下降，取暖需求上升，而且四季度火電本身也就面臨增加出力的壓力，預(yù)計(jì)火力發(fā)電將持續(xù)高增長(zhǎng)。

圖5：全社會(huì)用電量

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

圖6：各產(chǎn)業(yè)用電量同比增速

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

水電季節(jié)性下降，同比低于去年：1-10月份水電發(fā)電量10222億千瓦時(shí)，累計(jì)同比下跌2.13%。但相較于用電需求的增速，水電今年明顯出力不足。

圖7：水電發(fā)電量偏低

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

圖8：三峽出庫流量季節(jié)性圖

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

火力發(fā)電淡季不淡，同比上升：2021年1-10月火力累計(jì)發(fā)電量47556億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)12.34%，10月當(dāng)月火電發(fā)電量4264億千瓦時(shí)，環(huán)比下降5.7%，同比增加6.83%。10月屬于用電淡季，四季度大概率會(huì)迎來冷冬，火電的壓力也將重新面臨挑戰(zhàn)。

圖9：火電發(fā)電量同比上升

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

圖10：火電發(fā)電量持續(xù)處于歷史同期高位

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

四、庫存處于歷史低位

1．產(chǎn)地庫存

動(dòng)力煤產(chǎn)地庫存回升：在政策強(qiáng)力保供之下，各主產(chǎn)地全力生產(chǎn)。據(jù)發(fā)改委消息，當(dāng)前全國煤炭日均產(chǎn)量已經(jīng)達(dá)到1200萬噸。與之對(duì)應(yīng)的產(chǎn)地庫存終于迎來一波上升，達(dá)到正常水平。

圖11：動(dòng)力煤生產(chǎn)企業(yè)庫存

數(shù)據(jù)來源：Wind、信達(dá)期貨研發(fā)中心

2．港口庫存

隨著核增產(chǎn)能釋放、保證煤炭運(yùn)輸、打擊非法囤積等一系列保供政策的出臺(tái)。北方四港動(dòng)力煤庫存在9月見底回升，11月更是快速回升到往年正常水平。今年受拉尼娜現(xiàn)象影響，冷冬將增加取暖需求，因此也需關(guān)注后續(xù)庫存去化速度。

圖12：北方四港動(dòng)力煤庫存略有回升

數(shù)據(jù)來源：煤炭資源網(wǎng)、信達(dá)期貨研發(fā)中心

五、結(jié)論

當(dāng)下動(dòng)力煤處于一個(gè)向上有政策風(fēng)險(xiǎn)，向下有需求支撐的狀態(tài)。向上動(dòng)力煤價(jià)格基本頂部就在1000附近，因?yàn)槌^這個(gè)價(jià)格電廠就會(huì)面臨虧損。在電廠已經(jīng)虧損近半年的現(xiàn)實(shí)情況下，現(xiàn)貨不太可能再次大幅突破1000，上方面臨極大的政策風(fēng)險(xiǎn)，多頭信心不足。向下動(dòng)力煤在四季度價(jià)格很難大幅低于800，因?yàn)樗募径仁怯妹和荆医衲甑睦崮痊F(xiàn)象更加增加了市場(chǎng)對(duì)取暖需求的預(yù)期。雖然當(dāng)下北方港口煤炭庫存已經(jīng)接近往年正常水平，但不可否認(rèn)的是前三季度留下的供需缺口仍然是不可忽視的風(fēng)險(xiǎn)因素。從盤面上我們也能看出，動(dòng)力煤期貨的波動(dòng)率在逐步縮小，上影線和下影線出現(xiàn)的概率大大增加，走勢(shì)以震蕩為主。

我們認(rèn)為接下來12月動(dòng)力煤將在800-1000區(qū)間內(nèi)維持震蕩，操作上可逢低買入01合約，逢高止盈。鑒于政策風(fēng)險(xiǎn)較大，為盡可能規(guī)避隔夜風(fēng)險(xiǎn)，可日內(nèi)操作。另外，考慮到換月帶來的流動(dòng)性問題，中下旬1月合約交易價(jià)值將逐步下降。因此，本策略只適合12月上半月。給出以上建議的原因有二：一是前期期貨大幅殺跌，利空大多已經(jīng)在盤面上反映完畢。當(dāng)下處于需求旺季，處于底部的市場(chǎng)，一旦有利好消息就會(huì)借機(jī)反彈。二是現(xiàn)貨價(jià)格基本維持在1090左右，短期受基本面支撐大幅下跌可能性不大。當(dāng)下，1月合約的基差率仍有20%之多，隨著交割月臨近，基差收斂就只能以期貨上漲的形式實(shí)現(xiàn)。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：煤炭?jī)r(jià)格區(qū)間調(diào)控政策超預(yù)期。