一．美豆格局

2018年之后，全球大豆庫銷比出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)向。究其根本，無非兩方面原因：一是2018年以來，需求端受非洲豬瘟影響，中國生豬存欄暴跌，豆粕需求也低迷，疊加供給端因中美貿(mào)易摩擦，美農(nóng)縮減美豆的種植意向；二是2019年的洪水又使得美豆錯過了最佳播種窗口期，使得美豆當(dāng)年產(chǎn)量一直上不來。經(jīng)過2-3年的被動型美豆庫銷比也到了2008和2012年的極低附近。如此低的美豆庫銷比，也使得美豆從一個跌破種植成本的價格一度漲到2008、2012的歷史高位價格。中間過程極其流暢，且不需要特別大的天氣炒作。

那么很重要的一點是，美豆目前還能漲嗎，或者反手做空？

要搞清楚這點，還是要看供需。先來看美豆的需求：國內(nèi)壓榨和出口。美豆國內(nèi)壓榨的增速基本很穩(wěn)定，而出口近幾年波動相對較大，是一個邊際量。觀察美豆周度出口檢驗量，可以發(fā)現(xiàn)美豆出口增速最大的時間點是在2020年和2021年1季度左右，這和美豆周度出口中國累計值的增速是吻合的，也就是說，美豆的出口主力軍還是在中國。由于中美后貿(mào)易摩擦協(xié)定，國內(nèi)有一定采購美國農(nóng)產(chǎn)品的配額，不過，這部分采購力度在近期有所放緩。那么，這又是否意味著中國需求已經(jīng)接近飽和呢？這點值得思考。再看美豆供給端，目前美豆處于結(jié)莢期，基本進(jìn)度處于往年平均。優(yōu)良率目前顯示也是中性偏低。這意味著今年又是一個平產(chǎn)之年。且從目前看，南美天氣偏干，不知道播種期如何。從厄爾尼諾指數(shù)看，大體仍然偏拉尼娜，整體不宜輕易樂觀。

小結(jié)：美豆最好基本面狀態(tài)或許已經(jīng)過去，但是整體格局仍然偏好。故判斷美豆整體仍是寬幅震蕩格局，從技術(shù)上看1200美分/蒲以下仍然有較強(qiáng)支撐。

二．油脂格局

從2019年開始，全球油脂庫存逐步改善。不過全球油脂格局想要轉(zhuǎn)勢，還是要看全球顯性庫存累積到700萬噸以上。細(xì)分到具體油脂品種上，具體看“棕櫚”和“豆油”兩大油脂，其次是“菜油”和“葵油”。近幾年葵油勢頭逐步上升，但整體和棕櫚油豆油這兩大巨頭體量還是有所差距。

在疫情發(fā)生之前，預(yù)估棕櫚油產(chǎn)量需要重點關(guān)注天氣，但近年受疫情干擾，馬來招工困難，對棕櫚油產(chǎn)量造成一定影響。后疫情背景下，關(guān)注棕櫚的復(fù)產(chǎn)，需要隨時關(guān)注疫情動態(tài)和馬來招工情況?？偠灾?，馬來數(shù)據(jù)也是棕櫚油產(chǎn)量體現(xiàn)的一個窗口。（豆油分析見第三部分）

再說下油脂的消費。油脂的食用消費其實相對穩(wěn)定，20年初以來的疫情期間所傳的餐飲需求萎縮也被證偽，行情走了一個波瀾壯闊的V反。因為人不去餐廳消費，還是會在家燒菜用油?？偟南M其實差不太多。所以當(dāng)二次疫情襲來的時候，油脂也沒有像樣的回調(diào)了。疫情影響需求的故事已經(jīng)講不動了。油脂需求的另一個故事是生物柴油，近幾年生柴的體量逐步增大，已經(jīng)到了不容忽視的地步。但從目前的pogo價差看，生柴利潤其實比較低，靠著政府補貼和強(qiáng)制過活的日子，筆者認(rèn)為終將不會長久，只是不知道變點何時出現(xiàn)。

小結(jié)：油脂的現(xiàn)實狀態(tài)無疑是比較良好的，關(guān)鍵就是目前的疫情改變了油脂的產(chǎn)量和需求預(yù)期。然而預(yù)期再怎么變化，都終將回歸現(xiàn)實。目前的油脂就是少做點預(yù)期，多做點現(xiàn)實。如果真想做反轉(zhuǎn)，只能等，等現(xiàn)實壓力逐步顯現(xiàn)。但目前還是沒看到。

三．豆粕格局

豆粕的格局其實比較有意思，所以放在最后講。我們在分析粕類的時候不需要看其他雜粕，因為占比太小。豆粕就是基準(zhǔn)，其他雜粕都是在豆粕的基礎(chǔ)上根據(jù)自身基本面加一個品類升貼水。

關(guān)于豆粕，筆者對它的理解其實是一個加減法所得數(shù)：豆粕=美豆-豆油+榨利。只要講清楚美豆，豆油和榨利，其實就講清楚了豆粕的格局。而大豆榨利本質(zhì)其實是對國內(nèi)大豆基本面的溢價表征。

一，疫情以前的榨利格局。綜合近7年的現(xiàn)貨榨利，行業(yè)利潤高點在2013年4季度初，利潤高點在600左右。利潤低點在2014年1季度末，低點值-300左右。僅僅半年，行業(yè)利潤就從最高達(dá)到最低，且之后的年份中再也沒有超過這個數(shù)字。隨后幾年的榨利區(qū)間不斷收窄，基本波動區(qū)間在【-200，300】。油廠榨利其實逐步進(jìn)入精細(xì)化管理時代。

二，后疫情時代的榨利格局。這個后疫情影響因素包括新冠疫情、非洲豬瘟疫情和中美貿(mào)易摩擦的后續(xù)影響。這些不確定的影響因素，導(dǎo)致國內(nèi)的榨利體現(xiàn)出一定的不規(guī)律和局部矛盾凸顯的狀態(tài)。而直至21年，開始步入沉寂。

這種沉寂有它必然因素，長期來看，豆粕蛋白消費增速高峰已經(jīng)過去，壓榨行業(yè)產(chǎn)能過剩仍將持續(xù)，所以榨利應(yīng)該仍然是保持微利窄幅波動，超過200-300的現(xiàn)貨榨利基本算是高利潤了。19-20年開始中美第一階段貿(mào)易協(xié)定達(dá)成，中國加大農(nóng)產(chǎn)品的采購，榨利的壓縮成為必然。但是為啥20年沒有大規(guī)模壓縮，因為那時美豆的采購都被國儲吸走了，體現(xiàn)不到油廠的自身壓力上面。20年美豆采購力度那么大，國內(nèi)大豆庫存水平卻不高，就說明了一切。

那國內(nèi)大豆榨利已近大半年的沉寂，后期是否會迎來枯木逢春的格局呢？如果有，邊際量又是什么？

筆者認(rèn)為還是有的。

首先，中國采購美豆的進(jìn)度已經(jīng)放緩，當(dāng)然很重要的原因是現(xiàn)在是南美豆的采購季，但是我們發(fā)現(xiàn)就算是同比往年，這種0采購美豆的跡象依舊不正常。筆者認(rèn)為要么是中美第一階段協(xié)議已經(jīng)執(zhí)行得差不多了，要么是國儲已經(jīng)吃飽了，不過這也只是猜測而已。國儲的吃飽反吐是國內(nèi)大豆低榨利格局維持的重要因素，那按照常識，國儲總有反吐完成進(jìn)而進(jìn)補的一天，而那就是榨利松動的開始。

第二點就是需求端。養(yǎng)殖端生豬復(fù)產(chǎn)是否還有驚喜？生豬存欄和能繁母豬存欄自2013年因環(huán)保因素產(chǎn)能不斷出清，而到了2018年8月份非洲豬瘟爆發(fā)以后，生豬存欄開始加速下降。后期如果生豬產(chǎn)能要恢復(fù)，第一步先要看到母豬存欄企穩(wěn)，第二步看到仔豬存欄企穩(wěn)，第三步是生豬存欄企穩(wěn)。這個和人口年齡結(jié)構(gòu)有點相似，存欄要想走出擴(kuò)張型，核心還是仔豬存欄恢復(fù)情況。仔豬存欄可通過仔豬價格來追蹤，若看到仔豬價格企穩(wěn)，說明存欄逐步走向靜止型結(jié)構(gòu)。如果看到仔豬價格回落，說明存欄在未來半年將逐步企穩(wěn)復(fù)蘇。有幸的是我們在今年3月份就看到了這點。那筆者有理由大膽預(yù)測，今年9月份以后的生豬飼料需求將繼續(xù)走升，而且是不可逆的。

綜上兩點，筆者認(rèn)為大豆榨利不可以過度悲觀?？春?月之后的榨利走升。那回過頭來看豆粕格局公式：豆粕=美豆-豆油+榨利。由于豆油和榨利相對都看好，豆粕格局目前比較尷尬仍然是一個驅(qū)動性不強(qiáng)的震蕩格局。但油脂格局如果一旦轉(zhuǎn)向，則做空油粕比將是一個雙核強(qiáng)驅(qū)動頭寸。