一、近月合約估值合理，遠(yuǎn)月合約估值相對偏高，10-1合約價差本身具備估值優(yōu)勢。

受七月宏觀以及產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)的明顯不及預(yù)期以及美聯(lián)儲鷹派發(fā)言影響，市場下調(diào)對于未來需求的預(yù)期，受此影響成材供需缺口邏輯出現(xiàn)松動，并帶動期現(xiàn)價格出現(xiàn)了明顯的回調(diào)，近月合約基差在資金情緒的壓力下在升水近200元/噸左右的情況下不到一周時間變?yōu)橘N水100元/噸。而由于限產(chǎn)政策依舊嚴(yán)格，成材的利潤并未出現(xiàn)明顯縮小，在利潤維持的情況下螺紋成本下移帶來絕對價格的相對下移。

自六月起螺紋10-1合約價差隨限產(chǎn)預(yù)期的持續(xù)強(qiáng)化而逐步縮窄，并在近期達(dá)到-100元/噸的歷史低位。但由于七月份數(shù)據(jù)出現(xiàn)了明顯的走弱，遠(yuǎn)月供需缺口邏輯轉(zhuǎn)弱下10-1合約價差也從升水結(jié)構(gòu)逐步轉(zhuǎn)為微貼水結(jié)構(gòu)，當(dāng)前10-1正套仍具備估值優(yōu)勢。

二、在無進(jìn)一步利空驅(qū)動下，10合約將隨現(xiàn)貨逐步反映旺季預(yù)期。

調(diào)整行情結(jié)束后，目前10合約基本處于平水至微升水狀態(tài)，與前期的大升水相比，現(xiàn)在基本屬于較為合理的估值水平。在本次調(diào)整行情中，期現(xiàn)商的離場一定程度上帶來了助跌現(xiàn)貨的效果，當(dāng)前期現(xiàn)商庫存在充分出貨后已處相對偏低水平，現(xiàn)貨端的壓力有所釋放。從水泥出貨率上可以看出當(dāng)前終端需求正在逐步回歸，而后續(xù)螺紋也將面臨需求“金九銀十”的季節(jié)性回升以及疫情緩和后可能帶來的脈沖性補(bǔ)庫，疊加貨權(quán)在期現(xiàn)拋壓后重新集中于鋼廠和大貿(mào)易商，雖然近期中小貿(mào)易商補(bǔ)庫行為增加，但現(xiàn)貨在旺季來臨前大概率處于較為堅挺的狀態(tài)。而現(xiàn)貨邏輯逐步占據(jù)主要地位的10合約預(yù)計也隨現(xiàn)貨的支撐而有所企穩(wěn)。

三、供給側(cè)預(yù)期交易充分后，遠(yuǎn)月合約將逐步博弈中長期需求，價格下行壓力高于近月。

從六月起螺紋01合約便在逐步反映粗鋼全年減產(chǎn)3000萬噸的供需缺口邏輯，并帶動10-1合約價差在7、8月持續(xù)處于升水結(jié)構(gòu)。隨著各省限產(chǎn)政策的逐步落地，供給側(cè)帶來的利潤擴(kuò)張驅(qū)動基本告一段落，市場開始博弈遠(yuǎn)月的需求預(yù)期以及供給也減量下帶來的供需平衡新格局。

受“三條紅線”以及銀行端“兩道紅線”等影響，地產(chǎn)現(xiàn)金回流壓力較大，定金及預(yù)收款成為了資金回流的主要渠道，但近期受貸款利率以及“房住不炒”等調(diào)控政策影響，房屋銷售端也出現(xiàn)了下行的壓力，這無疑加大了后續(xù)地產(chǎn)資金的周轉(zhuǎn)壓力。除了資金問題偏大以外，土地集中供應(yīng)帶來的拿地總量下行也成為了壓制今年螺紋“金九銀十”需求高度的原因之一，根據(jù)拿地量與螺紋需求的領(lǐng)先水平推算來看，今年旺季需求的高度大概率和19年水平相近，而后拿地總量明顯下行，目前來看已處16年起動的地產(chǎn)周期下拿地的較低水平，中長期需求的下滑幅度存在超出市場預(yù)期的可能。

而另一方面，隨著國內(nèi)期貨市場的逐步發(fā)展，宏觀以及量化等資金的參與令成材價格的宏觀金融屬性得到了較大的開發(fā)，雖然相比貴金屬、銅和原油等品種，成材受宏觀和貨幣流動性影響相對有限，但美聯(lián)儲四季度Taper和未來年份加息的預(yù)期仍將對成材以及絕大多數(shù)的大宗商品的絕對價格帶來較大的下行壓力。

綜上所述，筆者認(rèn)為，當(dāng)前盤面仍處于期現(xiàn)難以共振的震蕩局面，在高估值壓力釋放后，成材單邊參與的難度較大，螺紋10-1合約正套是當(dāng)下可以考慮的投資標(biāo)的，并隨后續(xù)趨勢的到來后逐步轉(zhuǎn)變?yōu)閱芜咁^寸。

風(fēng)險點：

1、短期需求坍塌；

2、四季度限產(chǎn)政策進(jìn)一步加嚴(yán)。