今年以來受全球主要經(jīng)濟(jì)體數(shù)據(jù)好于市場(chǎng)預(yù)期、歐債危機(jī)未見明顯惡化、美元回調(diào)等利多提振，倫銅突破持續(xù)近3個(gè)月的整理區(qū)間，最高上探至8700美元一帶，反彈幅度接近16%，逼近上方重要壓力關(guān)口。市場(chǎng)信心有所恢復(fù)，但從宏觀基本面情況來看，我們?nèi)詫?duì)2012年后市持謹(jǐn)慎態(tài)度。

從歐美經(jīng)濟(jì)基本面來看，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷近三個(gè)季度的下滑后在去年12月份弱勢(shì)反彈，未來一個(gè)季度反彈有望延續(xù)，但在政府壓縮財(cái)政支出、私人部門整體融資成本偏高的背景下，經(jīng)濟(jì)回升力度將非常有限。另外，剔除掉存貨因素影響后的美國(guó)去年四季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)僅為0.8%?？梢灶A(yù)見的是，未來如果企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存動(dòng)力減弱甚至展開去庫(kù)存，經(jīng)濟(jì)將重回弱勢(shì)。我們認(rèn)為，歐債危機(jī)對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的實(shí)質(zhì)負(fù)面影響正在逐步體現(xiàn)，短期的反彈并不能夠代表經(jīng)濟(jì)重拾升勢(shì)。

從需求關(guān)鍵變量中國(guó)因素來看，下游需求整體跟隨經(jīng)濟(jì)走弱?？照{(diào)行業(yè)今年內(nèi)外部環(huán)境均不容樂觀，內(nèi)銷和外銷將進(jìn)一步回落。此外，房地產(chǎn)、交通運(yùn)輸行業(yè)增速預(yù)計(jì)仍將下行。特別是房地產(chǎn)行業(yè)由于保障性住房投資規(guī)模下降及私人部門投資在資金鏈緊張、成屋庫(kù)存上升及預(yù)期悲觀的情況下大幅萎縮而將顯著下滑，房地產(chǎn)投資累計(jì)同比增速可能降至10%左右。房地產(chǎn)銷量的下降也將使得家電需求降溫。鐵路投資2012年將下降15%至4000億元左右，帶動(dòng)整體基建投資下滑。對(duì)于市場(chǎng)期待的中國(guó)銅補(bǔ)庫(kù)存，我們認(rèn)為重建庫(kù)存規(guī)模和持續(xù)強(qiáng)度有限，主要理由在于：第一，盡管滬倫兩地庫(kù)存相對(duì)量下降，但絕對(duì)量并不低。當(dāng)前滬銅庫(kù)存仍高于近10年均值，且全社會(huì)隱性庫(kù)存龐大；第二，進(jìn)口套利及融資銅使得進(jìn)口數(shù)據(jù)部分失真，表觀消費(fèi)量可能虛高。從經(jīng)匯率調(diào)整后的滬倫比值滯后兩個(gè)月與銅進(jìn)口量數(shù)據(jù)對(duì)比來看，未來一個(gè)季度銅進(jìn)口量可能明顯回落；第三，規(guī)模補(bǔ)庫(kù)存需要現(xiàn)貨市場(chǎng)需求和資金面配合，但這兩方面情況并不樂觀。我們認(rèn)為全年私人部門資金情況不會(huì)明顯好轉(zhuǎn)；第四，當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)仍存較大下行風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)預(yù)期不明朗，參與者信心弱勢(shì)，在此價(jià)位大幅回補(bǔ)庫(kù)存可能性不大。

綜合而言，我們傾向于認(rèn)為2012年銅價(jià)走勢(shì)呈現(xiàn)M形或者N形，上半年先漲后跌，震蕩偏強(qiáng)概率較大。一季度市場(chǎng)反彈屬于悲觀預(yù)期修正行情，高度約15%-20%，就當(dāng)前點(diǎn)位而言，空間已經(jīng)不大。進(jìn)入二季度，隨著歐債局勢(shì)逐步明朗，消息面的沖擊及中國(guó)政策松動(dòng)行為和預(yù)期對(duì)于市場(chǎng)的影響減弱，銅價(jià)將重新聚焦基本面。而我們認(rèn)為二季度的經(jīng)濟(jì)反彈力度有限，且市場(chǎng)此時(shí)預(yù)期將后移至下半年經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，步入季節(jié)性淡季，市場(chǎng)可能重新走弱。