有色金屬價格在5月中下旬展開一波相對強勁的反彈，似乎此輪大規(guī)模調(diào)整的勢頭得到遏制，并完成了筑底的過程。然而筆者認為后市依舊不容樂觀，諸多矛盾依舊突出，宏觀經(jīng)濟活動、貨幣政策走向和供需面依舊傾向于給有色金屬價格施壓。特別是通脹預(yù)期升溫、電荒和資金荒引發(fā)的中國需求題材逐漸淡化，而銷售電價上調(diào)對下游的沖擊甚于對上游企業(yè)的沖擊，從而有色金屬價格很可能將回吐上周反彈的幅度。

電價上調(diào)對下游沖擊更大

6月1日起全國包括山西、青海、甘肅等共15個省市提高非居民用電電價的消息刺激有色金屬中的鋁價在周一一度直線拉升。因電解鋁耗電每噸達1.45萬度，電價上調(diào)將增加電解鋁的冶煉成本。

不過筆者認為銷售電價上調(diào)對下游的沖擊甚于上游電解鋁冶煉行業(yè)。實際上，除了湖南、江西、安徽3省以外，其余12省已在近兩個月內(nèi)上調(diào)了上網(wǎng)電價，而6月1日起是調(diào)整銷售電價。

從有色金屬產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)結(jié)構(gòu)或類型看，上游冶煉企業(yè)大多是國企或大型企業(yè)，而國企是電網(wǎng)優(yōu)先供電或者享受優(yōu)惠電價的重點照顧對象。換一個角度看，就算冶煉廠取消了電價優(yōu)惠或者遭遇了限電，但是很多冶煉廠自行配備了柴油或者火力發(fā)電機，因而成本對其影響有限。而下游很多有色金屬加工企業(yè)大多是民營企業(yè)，是政府限制高耗能產(chǎn)業(yè)的第一梯隊，電網(wǎng)銷售電價上調(diào)其也首先遭殃。金屬加工企業(yè)自己用柴油發(fā)電保持開工率卻得不償失，自行發(fā)電導致電力成本是電網(wǎng)輸電成本的兩倍，從而下游企業(yè)不得不繼續(xù)承受電網(wǎng)銷售電價上調(diào)的成本壓力。

去庫存化壓力凸顯

觀察經(jīng)濟指標發(fā)現(xiàn)，全球經(jīng)濟減速越發(fā)明顯，尤其是中國和美國兩大經(jīng)濟增長的“火車頭”減速，而通脹形勢指標繼續(xù)攀升，滯脹風險大增。對比歷史上的滯脹，我們發(fā)現(xiàn)滯脹特征逐步增多，表現(xiàn)在原材料和勞動力成本上升，政府財政和貨幣政策逐漸失靈。而供給曲線上移和供給結(jié)構(gòu)性失衡導致企業(yè)先是要經(jīng)歷較長時間的去庫存化，從而去庫存給有色金屬帶來下行的壓力，稍后才是姍姍來遲的通脹帶來的保值需求。結(jié)合近期的有色金屬走勢，那么回吐前期反彈的漲幅是大概率事件。

雖然有機構(gòu)稱4月份經(jīng)濟指標走弱是短暫現(xiàn)象，但是31日公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，此輪經(jīng)濟疲態(tài)明顯不是短期顯性，而是周期性的走弱。美國3月份住房價格指數(shù)證實美國大部分地區(qū)房價出現(xiàn)二次探底；5月芝加哥地區(qū)制造業(yè)活動意外跌至2009年11月以來的最低水平；5月消費者信心指數(shù)也意外下滑至去年11月以來最低水平。

中國需求題材褪色

中國數(shù)據(jù)也顯示出通脹壓力繼續(xù)攀升，而經(jīng)濟減速勢頭在延續(xù)，從而中國需求這個支撐了商品近10年的題材在褪色。近期長江中下游嚴重干旱導致蔬菜價格大幅上漲，連大米價格也悄然跟隨，占食品權(quán)重最大的豬肉價格也不甘落后。5月中旬，生豬價格和豬肉價格雙雙創(chuàng)下2008年8月以來的新高，有人戲稱“豬在飛”。而1日公布的中國5月份制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)繼續(xù)回落至52點，降至9個月以來的低點。其中新訂單指數(shù)、積壓訂單指數(shù)、購進價格指數(shù)和原材料庫存指數(shù)降幅在1個百分點以上，暗示企業(yè)訂單下滑、再投資活動收縮和終端消費遲滯。

另一方面，此輪有色金屬反彈也有政策緊縮放松的預(yù)期在發(fā)揮作用。此前經(jīng)濟減速導致市場適度放松貨幣緊縮呼聲不絕于耳。然而鑒于通脹壓力攀升，調(diào)控力度或強于預(yù)期，加息可能性加大，從而成為有色金屬價格又一打擊。央行表示雖然面臨經(jīng)濟放緩可能，但由于通脹仍然嚴峻，中國應(yīng)該繼續(xù)收緊貨幣政策，同時提高對經(jīng)濟增速放緩的承受力，否則會使調(diào)控半途而廢，矛盾繼續(xù)積累。

總之，在當前經(jīng)濟減速越發(fā)明顯的宏觀大背景下，對于有色金屬價格反彈周期和強度需持謹慎態(tài)度。再加上夏季用電高峰的來臨和銷售電價的上調(diào)將導致下游活動受到的沖擊遠甚于上游企業(yè)，去庫存化艱難，反彈的漲幅容易遭遇獲利了結(jié)式的回調(diào)。有色金屬目前缺乏強勁的做多動能，而市場滯脹風險導致美聯(lián)儲退出量化寬松政策比較謹慎，因而有色金屬6月份繼續(xù)演奏“反復(fù)筑底”進行曲。