在“抗通脹”和“保增長”的天平兩端，不僅是政策的權(quán)衡，也同樣是從春節(jié)以來A股市場資金的角力。從緊縮政策預(yù)期春節(jié)前的加劇到節(jié)后利空出盡后的放松，盡管央行仍然保持一定的緊縮節(jié)奏，但除了日本地震將市場信心短暫打擊之外，央行每一次的緊縮舉措都似乎被市場完全理解為利空出盡。市場就在2900點(diǎn)為中軸的區(qū)域內(nèi)來回震蕩已經(jīng)有一個(gè)半月了，兩個(gè)思路的較量也顯現(xiàn)在盤面上。

市場這種表現(xiàn)背后的邏輯就在于對宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)理解的偏差：一邊是持“通脹論”而對緊縮政策預(yù)期持續(xù)擔(dān)憂的投資者，認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)狀況仍然處于較熱的相對高位、通脹壓力較大，后續(xù)的緊縮政策不會(huì)就此停步。而且從央行的政策思路來看給人以邊走邊看的直觀感受，政策的滯后可能導(dǎo)致超調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)存在。通脹的持續(xù)可能會(huì)超過市場的普遍預(yù)期，從而使得央行的緊縮政策步調(diào)和市場預(yù)期也不一致，給予市場的干擾會(huì)比較強(qiáng)烈。

另一邊持“放松論”的投資者卻將一二月份的數(shù)據(jù)解讀為經(jīng)濟(jì)下滑的趨勢拐點(diǎn)已經(jīng)顯現(xiàn)，為了保持中國經(jīng)濟(jì)增速的穩(wěn)定甚至可以上升到社會(huì)穩(wěn)定的高度，則必然會(huì)看到類似2008年金融危機(jī)時(shí)的放松舉措，當(dāng)然力度不可能會(huì)有那么大，但也完全不必?fù)?dān)憂緊縮政策給市場帶來的擾動(dòng)，對市場的向好保持樂觀。

客觀來講，兩種思路都有其較為合理的邏輯支持，但是，我們應(yīng)該仔細(xì)辨別的是，這兩種論調(diào)能夠成立的是最為關(guān)鍵的。簡言之，目前時(shí)點(diǎn)是通脹時(shí)點(diǎn)還是已經(jīng)到了放松時(shí)點(diǎn)，這才是股市政策邏輯的支撐基礎(chǔ)，如果只是單純依靠假想的邏輯來推導(dǎo)大盤，那很可能時(shí)點(diǎn)的把握就發(fā)生移位，會(huì)被市場可能的假象迷惑。

我們不可能將本輪通脹的成因列舉得細(xì)致到位，但兩個(gè)最基本的要素是決定通脹持續(xù)時(shí)間和力度的根本，一個(gè)是輸入端、另一個(gè)是需求端，盡管聽上去仿佛非常簡單容易，但對于以大宗商品為代表的輸入端的推動(dòng)力判斷實(shí)際上本身就有較大難度，這里面有多種復(fù)雜因素的干擾，不過最主要的還是對新興經(jīng)濟(jì)體宏觀經(jīng)濟(jì)的看法以及美元匯率的標(biāo)價(jià)影響，再加上CRB指數(shù)回復(fù)到歷史高位水平的壓力，輸入型通脹的壓力不會(huì)持續(xù)太長時(shí)間。但是，通脹并不因此而消退，我們更應(yīng)該清晰地看到需求端的拉動(dòng)作用是根本性的決定因素，人力成本的持續(xù)上升跟人口結(jié)構(gòu)老化有關(guān)，這一趨勢在拐點(diǎn)出現(xiàn)后就不可能得以扭轉(zhuǎn)，這是促使通脹持續(xù)的根本性因素。除此之外，貨幣的泛濫和負(fù)利率陷入一個(gè)死循環(huán)，也將助長通脹。

所以我們接下來可能會(huì)每個(gè)月都像2月份那樣受到CPI數(shù)據(jù)的沖擊，而且很可能會(huì)有大跌眼鏡的格局出現(xiàn)，眼前的3月就很可能再次超市場預(yù)期。因?yàn)閺纳虅?wù)部公布的周數(shù)據(jù)來看，食品的周環(huán)比數(shù)據(jù)就沒有出現(xiàn)過下降，只有蛋和蔬菜略有下降，即便是受瘦肉精困擾的豬肉價(jià)格也依然保持環(huán)比正增長，我們很難對即將公布的通脹數(shù)據(jù)抱有樂觀態(tài)度。那么，在當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)，可能更多的還是要看通脹的臉色。這個(gè)并不是中國的特有現(xiàn)象，實(shí)際上全球通脹的上升已經(jīng)無法回避，新興市場已經(jīng)不必討論，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體對加息也不再是“是與否”的問題、而是“什么時(shí)候”的問題，相信不用多久，歐洲和美國的加息步伐將相繼到來。

那么，在這樣的背景下，我們重新來解讀一二月份宏觀數(shù)據(jù)意外下滑，以衡量經(jīng)濟(jì)是否必須放松就有較為重要的客觀意義了。對于宏觀經(jīng)濟(jì)下滑擔(dān)憂的論據(jù)主要來自于PMI的連續(xù)下滑、外貿(mào)逆差的出現(xiàn)以及消費(fèi)增速的下降，這里面單獨(dú)看這些數(shù)據(jù)是可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下滑的判斷，但是如果我們聯(lián)系PMI新訂單、外貿(mào)刨除春節(jié)因素的進(jìn)出口數(shù)據(jù)等綜合來看，除了消費(fèi)數(shù)據(jù)的下滑較為讓人不放心之外，其他數(shù)據(jù)都沒有顯露我國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了下滑趨勢或者說苗頭，因此，判定經(jīng)濟(jì)下滑、從而進(jìn)一步認(rèn)為放松政策出臺(tái)的時(shí)點(diǎn)要在當(dāng)下就出現(xiàn)是比較不現(xiàn)實(shí)的。而且從中央的舉措來看，貨幣政策的放松是一個(gè)方面，而財(cái)政政策的放松又是另外一個(gè)方面，今年積極的財(cái)政政策對于經(jīng)濟(jì)的向上拉動(dòng)作用將可能較貨幣政策顯現(xiàn)更大的力度，在預(yù)防經(jīng)濟(jì)增速下降的手段上財(cái)政政策承擔(dān)了較重的戲份。

筆者想用這篇小文章來幫助投資者梳理清楚“通脹-放松”政策預(yù)期邏輯下的投資思路，時(shí)點(diǎn)的厘清是這個(gè)邏輯成立的最關(guān)鍵，如果時(shí)點(diǎn)未到，那即便市場在流動(dòng)性泛濫的格局下推升估值，也只是一個(gè)脆弱的基礎(chǔ)，對政策放松預(yù)期的提前表露不代表一定會(huì)有政策放松兌現(xiàn)的機(jī)會(huì)。當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)談放松還言之過早，通脹還在有力度地持續(xù)，而政策預(yù)期的擺動(dòng)也將隨著3月份宏觀數(shù)據(jù)的即將公布而逐漸清晰，并趨于一致。投資者應(yīng)對政策放松預(yù)期已經(jīng)表現(xiàn)得相對充分的股指保持一分警惕。