在期貨市場，豆粕期貨無疑是一顆璀璨的明星，其月度持倉量一直是個品種之首，根據(jù)過往數(shù)據(jù)，截止2023年12月，豆粕期貨月末持倉達(dá)到261.22萬手，占全國份額的6.65%，穩(wěn)居首位。這一數(shù)據(jù)不僅反映了豆粕期貨在農(nóng)產(chǎn)品期貨中的重要地位，也體現(xiàn)了投資者對該品種的濃厚興趣。

回顧豆粕期貨的歷史，廣聯(lián)豆粕系列逼倉事件留下了厚重的一筆，這也是中國期貨市場上一起具有深遠(yuǎn)影響的重大事件，它不僅揭示了期貨市場中的復(fù)雜性和風(fēng)險性，也為期貨市場的監(jiān)管與發(fā)展提供了寶貴的經(jīng)驗與教訓(xùn)。

豆粕逼倉事件的伏筆

廣聯(lián)豆粕系列逼倉事件發(fā)生在1995年至1998年之間，這一時期正值中國期貨市場發(fā)展的初期階段。廣東聯(lián)合期貨交易所自1995年8月21日推出豆粕標(biāo)準(zhǔn)合約交易至1998年期貨交易所結(jié)構(gòu)調(diào)整，整整三年。在這三年當(dāng)中，廣聯(lián)豆粕在較短的時間內(nèi)先后演繹出三次逼倉行情。一系列的逼倉事件，不僅震撼了當(dāng)時的期貨市場，也對后來的市場發(fā)展和監(jiān)管產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。

當(dāng)時，國債、糖及石油等期貨品種的交易被暫停，大量游資正在尋找新的投資方向。與此同時，“金創(chuàng)事件”將廣聯(lián)所當(dāng)時最活躍的品種——秈米期貨推向了深淵，使得更多資金涌入了豆粕期貨市場。豆粕期貨的推出恰逢其時，迅速成為市場關(guān)注的焦點。

廣聯(lián)所豆粕期貨的推出為市場帶來了新的投資機會。首批掛牌的9511豆粕合約從掛牌價的2100元到摘牌時價格達(dá)到3100元，漲幅接近50%。這一漲幅不僅刺激了市場的多頭情緒，也為后續(xù)的逼倉事件埋下了伏筆。

第一次逼倉：9601合約

1995年10月下旬至11月初，主力資金開始在2350-2450元/噸的區(qū)間內(nèi)大量吸籌。隨著成交量的日益活躍和持倉量的不斷擴(kuò)大，跟風(fēng)做多者十分踴躍，價格迅速攀升至2700元/噸。此時，9601合約的投機氣氛十分濃厚，日成交量甚至突破了8萬手。

面對多頭的強勢進(jìn)攻，主力空頭開始潰退。廣州一機構(gòu)原本是空頭主力，但在期價突破2700元/噸后止損空單，并立即反手建多。這一舉動進(jìn)一步推高了期價，使其在很短時間內(nèi)飆升至2900元/噸。該機構(gòu)繼續(xù)在2950-3050元/噸區(qū)域大舉建多倉，導(dǎo)致市場內(nèi)人心惶惶。

當(dāng)時期價已高出現(xiàn)貨價格500元/噸。巨大的基差讓很大一部分賣方套期保值者垂涎三尺，紛紛入市拋售。此舉正合該機構(gòu)之下懷，用不足半個月的時間吸足了籌碼，12月中旬便開始發(fā)力上攻，以極其兇悍的手法使期價一路破關(guān)斬將，直逼3600元/噸。隨著多頭的瘋狂進(jìn)攻，期價在極短時間內(nèi)突破3000元/噸大關(guān)，并繼續(xù)攀升至3600元/噸的歷史高位。此時，逼倉之態(tài)昭然若揭。盡管再遭賣期套保的狙擊，期價在3200-3400元/噸之間略有反復(fù)，但多頭依仗雄厚的資金實力迫使大部分投機空頭忍痛“割肉”。1996年1月12日，期價創(chuàng)下3689元/噸的歷史高位后逐步回落，最后交易日以3028元/噸結(jié)束，多頭接下10萬噸實盤。

9601合約的逼倉以及10萬噸的現(xiàn)貨對廣聯(lián)豆粕期貨市場產(chǎn)生了一定的消極影響。最直接的影響表現(xiàn)在隨后的9603、9605合約上。10萬噸現(xiàn)貨的沉重壓力，使得9603、9605合約的主力均不敢有所動作，明顯地抑制了豆粕合約的活躍。

第二次逼倉：9607合約

9601合約逼倉的結(jié)果是大量現(xiàn)貨進(jìn)入廣聯(lián)注冊倉庫。沉重的現(xiàn)貨壓力使得廣聯(lián)豆粕交易歸于沉寂。為了擺脫這種困境，廣聯(lián)在促使豆粕庫存從現(xiàn)貨渠道消化的同時又著手修訂有關(guān)交割規(guī)則。1996年4月，廣聯(lián)公布修訂過的關(guān)于交割及標(biāo)準(zhǔn)倉單管理的規(guī)定，其中關(guān)于入庫申請和倉容的規(guī)定引起了某些機構(gòu)的關(guān)注。這為9607合約的逼倉埋下了隱患。

1996年5月底至6月初，主力機構(gòu)開始在9607合約上作文章。由于當(dāng)時廣聯(lián)交割貼水及費用較高，套保賣方極少有人愿意入市，因此參與者幾乎全為投機商。主力機構(gòu)借助雙向開倉交易方式在3100元/噸左右筑成底部，并于6月14日開始發(fā)力推高期價。

在3200-3250元/噸之間鎖定利潤后，多頭主力機構(gòu)于進(jìn)入交割月的前三天再次發(fā)動攻勢，一舉將期價推上3600元/噸以上。待空頭恍然醒悟為時已晚，大部分空頭因資金不足而被逼忍痛“斷臂”，部分有實力的空頭開始尋找現(xiàn)貨準(zhǔn)備組織現(xiàn)貨入庫。然而交割倉位已被多頭事先占滿，空頭只好排隊斬倉，價位飆漲至4000元/噸以上。

面對風(fēng)險，交易所在最后交易日果斷采取措施，強行將9607合約在3255價位平倉，結(jié)束了這場逼倉風(fēng)波。最終空頭能夠交割的實盤僅3萬噸，多頭利用倉容在9607合約上的投機取巧極大地挫傷了廣大交易商特別是套期保值者入市的積極性。

第三次逼倉：9708合約

1997年春節(jié)過后，9708合約創(chuàng)下新低2646元/噸。由于當(dāng)時基本面有利于多頭，部分主力機構(gòu)入市做多，將期價推上3200元/噸后利用對敲盤牢牢控制大盤走勢。當(dāng)期價重上3400元/噸之后再次激起現(xiàn)貨商的興趣，但經(jīng)過周密的計劃后部分現(xiàn)貨賣期保值開始試探性拋售期價漲勢頓止。

隨著交割月的臨近空頭平倉意愿不強使多頭無法抽身。多頭決定鋌而走險強行逼倉。7月28日主力多頭通過對敲手法封住漲停3322元/噸第二天再封漲停3383元/噸。多頭利用靈活多變的手法逼使投機空頭及部分準(zhǔn)備不足的套保賣盤斬倉出逃價格一路上揚最高探至3845元/噸。但面對空頭的沉著與冷靜多頭主力急了意欲強行拉爆空頭然后抽資離場。面對此風(fēng)險交易所在8月5日收市后斷然采取措施強行把9708合約在3255價位平倉度過危機。

最終的結(jié)局與影響

廣聯(lián)豆粕系列逼倉事件對廣聯(lián)所及豆粕期貨市場產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。多次逼倉事件導(dǎo)致市場信心受損套期保值者紛紛撤離廣聯(lián)所豆粕合約交易量大幅下降。交易所不得不調(diào)整交割規(guī)則并加強市場監(jiān)管力度，但這些措施并未能完全挽回市場頹勢，廣聯(lián)所最終于1998年進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整（關(guān)閉）。

這一事件也提醒了期貨交易所應(yīng)加強監(jiān)管完善交易規(guī)則以防止類似事件再次發(fā)生。交易所應(yīng)密切關(guān)注市場動態(tài)及時發(fā)現(xiàn)并處理潛在風(fēng)險。同時交易所還應(yīng)不斷完善交易規(guī)則確保市場的公平、公正和透明。

廣聯(lián)豆粕的最大教訓(xùn)是，必須重視實物交割這一環(huán)節(jié)。廣聯(lián)豆粕的多次逼倉，甚至國內(nèi)期貨市場的多次風(fēng)險事件均是因為交割這一環(huán)節(jié)出了紕漏。豆粕質(zhì)量彈性較大，質(zhì)量要求放得太松，數(shù)量巨大的現(xiàn)貨將涌向交易所注冊倉庫，巨大的現(xiàn)貨壓力將使廣大投機投資者駐足觀望，缺乏投機這一“潤滑劑”，市場就根本活躍不起來，最終市場的基本功能亦無法發(fā)揮。若質(zhì)量要求太嚴(yán)，真正符合交割條件的實物少而又少，將會出現(xiàn)投機過度，套期保值者利益嚴(yán)重受損的情況，同樣不利于市場的發(fā)展。