本文系CME特約評(píng)論員寇健授權(quán)七禾網(wǎng)發(fā)布，感謝芝商所支持 

個(gè)人在這里用”貿(mào)易摩擦糾紛”，而不是用大部分媒體所用的”貿(mào)易戰(zhàn)”來形容當(dāng)前中美貿(mào)易存在的問題，這是因?yàn)橹忻离p方目前還沒有正式實(shí)施任何針對(duì)對(duì)方的具體關(guān)稅措施。美國(guó)在4月4日星期三所提出的對(duì)華301調(diào)查征稅建議，僅僅停留在建議上，并沒有100%一定會(huì)實(shí)施。同一天我國(guó)國(guó)務(wù)院公布的對(duì)美國(guó)大豆、玉米、汽車、飛機(jī)等等產(chǎn)品加征25%的關(guān)稅也沒有提到具體實(shí)施的日期。

這就是說，這場(chǎng)貿(mào)易糾紛有很大的回旋余地和談判空間。最近一兩個(gè)星期芝加哥商品交易所大豆,豆粕期貨價(jià)格的劇烈波動(dòng)，只不過是交易員根據(jù)新聞，對(duì)未來市場(chǎng)價(jià)格的炒作而已。

世界經(jīng)濟(jì)是一個(gè)整體，全球大豆價(jià)格體系也是一個(gè)整體。如果由于某種原因，當(dāng)各個(gè)不同產(chǎn)地的大豆價(jià)格出現(xiàn)偏差，也就是說出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)的時(shí)候。大豆現(xiàn)貨商就會(huì)充分利用價(jià)格規(guī)律，高拋低吸，進(jìn)行現(xiàn)貨無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利。逐漸使不同地區(qū)的大豆價(jià)格回歸常態(tài)。

而這種暫時(shí)的價(jià)格偏差，恰恰也是在大豆、豆粕衍生品市場(chǎng)中給我們留下了一個(gè)絕好的交易機(jī)會(huì)。

大連商品交易所豆粕期貨和美國(guó)芝加哥商品交易所大豆期貨(ZS) 豆粕期貨(ZM) 價(jià)格之間具有高度的相關(guān)性,已經(jīng)是一個(gè)經(jīng)過多年驗(yàn)證的無(wú)需再爭(zhēng)辯的事實(shí)。

國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)刊物幾年前對(duì)于芝商所和大商所豆粕期貨價(jià)格進(jìn)行相關(guān)實(shí)證分析后，得出過如下結(jié)論:

１）相關(guān)性分析結(jié)果顯示：芝商所和大商所豆粕期貨價(jià)格存在高度正相關(guān)關(guān)系，芝商所和大商所豆粕期貨價(jià)格走勢(shì)基本趨于一致，兩者的波動(dòng)基本呈現(xiàn)同步性，體現(xiàn)出二者之間高度的關(guān)聯(lián)性。

２）協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果顯示：從長(zhǎng)期來看，兩地期貨市場(chǎng)豆粕期貨價(jià)格之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系即協(xié)整關(guān)系。

３）誤差修正模型結(jié)果顯示：從短期來看，兩地市場(chǎng)豆粕期貨價(jià)格可能會(huì)脫離其長(zhǎng)期均衡水平，但存在一種負(fù)反饋調(diào)節(jié)機(jī)制使其價(jià)格回復(fù)到均衡狀態(tài)。

４）Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果顯示：芝商所豆粕期貨價(jià)格是大商所豆粕期貨價(jià)格的Granger原因，而大商所豆粕期貨價(jià)格不是芝商所豆粕期貨價(jià)格的Granger原因，即芝商所豆粕期貨價(jià)格對(duì)大商所豆粕期貨價(jià)格存在單向引導(dǎo)關(guān)系，大商所豆粕期貨價(jià)格走勢(shì)依賴于芝商所豆粕期貨價(jià)格走勢(shì)，缺乏自主性，缺乏定價(jià)權(quán)。

５）方差分解模型結(jié)果顯示：芝商所豆粕期貨價(jià)格對(duì)大商所豆粕期貨價(jià)格的影響要大于后者對(duì)前者的影響，芝商所豆粕期貨價(jià)格的變動(dòng)大部分可以由自身來解釋，而大商所豆粕期貨價(jià)格的變動(dòng)由自身解釋的部分還不到40%，說明國(guó)內(nèi)豆粕期貨價(jià)格波動(dòng)主要受到國(guó)際豆粕期貨價(jià)格波動(dòng)的影響，缺乏獨(dú)立性。

６）脈沖響應(yīng)函數(shù)結(jié)果顯示：芝商所豆粕期貨價(jià)格對(duì)大商所豆粕期貨價(jià)格的沖擊要快和強(qiáng)于后者對(duì)前者的沖擊，說明芝商所豆粕期貨價(jià)格在國(guó)際豆粕期貨定價(jià)問題上更有影響力，國(guó)內(nèi)豆粕期貨的定價(jià)在很大程度上受芝商所豆粕期貨影響。

最近一次(今年3月)由國(guó)內(nèi)著名的金融機(jī)構(gòu)所進(jìn)行的將近七年的歷史數(shù)據(jù)相關(guān)性比較,得出的結(jié)論是芝加哥商品交易所大豆期貨和大連豆粕期貨相關(guān)性高達(dá)90.67%。(請(qǐng)看下面一張圖)。

同時(shí)，從芝加哥商品交易所網(wǎng)站的QuikStrike期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理平臺(tái), 我們也看到芝加哥商品交易所豆粕(ZM)期貨和大豆(ZS) 期貨的相關(guān)性也高達(dá)86%。(請(qǐng)看下面一張圖).

芝商所QuikStrike期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理平臺(tái)

芝商所和大商所豆粕期貨高度的相關(guān)性是我們可以在芝加哥商品交易所豆粕期權(quán)(OZM)和大連商品交易所豆粕期權(quán)進(jìn)行波動(dòng)率套匯的理論基礎(chǔ)。

芝加哥商品交易所豆粕期權(quán)(OZM) 是目前世界上交易最活躍的豆粕期權(quán)合同。怎樣利用芝加哥商品交易所豆粕期權(quán)、大商所豆粕期權(quán)的價(jià)格差別，或者說波動(dòng)率差別來進(jìn)行相同產(chǎn)品的期權(quán)跨市場(chǎng)套利和頭寸管理，可能是目前每一個(gè)國(guó)內(nèi)豆粕期權(quán)交易員都在思考的問題。

跨市場(chǎng)價(jià)差交易, 首先要解決度量衡的換算問題。所以我們先看一看芝商所豆粕期權(quán)和大商所豆粕期權(quán)兩者之間的關(guān)系： (請(qǐng)看下面的兩張圖)

第一, 九手大商所豆粕期權(quán)當(dāng)于一手芝商所豆粕期權(quán)。

第二, 交易的月份, 只有十月和十一月不相同，其他的交易月份都是一樣的。

第三, 根據(jù)目前所定的規(guī)章制度, 同一月份期權(quán)到期日相差大約十八天左右。期貨到期日只相差三天。

第四，二者都是現(xiàn)貨結(jié)算成當(dāng)月的期貨合同。

第五，二者都是美式期權(quán)。

大連商品交易所豆粕期貨合約

芝商所豆粕期權(quán)合約

這里唯一需要注意的一點(diǎn)是芝商所和大商所同一個(gè)月的豆粕期權(quán)的結(jié)算日期大約有十幾天的區(qū)間。

所以在交易過程中, 我們可以考慮這是跨交易所同一種期權(quán)的日歷價(jià)差。

從目前來看,芝商所八月份(2018)豆粕期權(quán)(OZMQ8)和大商所九月豆粕期權(quán)仍然存在著套利機(jī)會(huì)。芝商所八月份豆粕期權(quán)隱含波動(dòng)率在25.2%（見下圖）。根據(jù)國(guó)內(nèi)媒體報(bào)道，大商所九月份豆粕期權(quán)隱含波動(dòng)率只有22%。

那么我們買進(jìn)大商所九月份豆粕期權(quán)跨式套利(Long Straddle)，同時(shí)賣出芝商所八月份(2018)豆粕期權(quán)(OZMQ8)的跨式套利(Short Straddle)。

由于我們賣的是芝商所八月份豆粕期權(quán)和大商所九月份豆粕期權(quán)隱含波動(dòng)率差，也就是說，我們買了大商所九月份豆粕期權(quán)的保險(xiǎn)費(fèi)，同時(shí)賣出了芝商所八月份豆粕期權(quán)的保險(xiǎn)費(fèi)，我們的頭寸又是跨式套利, 所以無(wú)論豆粕的價(jià)格上漲或下跌, 我們的頭寸不受影響。

隨著時(shí)間的流逝, 芝商所和大商所豆粕期權(quán)二者之間的隱含波動(dòng)率或者回歸常態(tài)?；蛘哂捎谥ゼ痈缟唐方灰姿亩蛊善跈?quán)先到期，隱含波動(dòng)率首先接近于零。

這是因?yàn)殡[含波動(dòng)率具有一個(gè)特點(diǎn):就是當(dāng)期權(quán)到期的時(shí)候,任何期權(quán)的隱含波動(dòng)率都等于零. 所以在我們當(dāng)前這個(gè)套利策略中,無(wú)論芝加哥商品交易所豆粕期權(quán)的隱含波動(dòng)率是多么的高, 但在到期日或者接近到期日的時(shí)候, 他的隱含波動(dòng)率都等于零或者接近于零。時(shí)間是我們的朋友。

賣空芝商所八月份豆粕期權(quán)(OZMN8),買進(jìn)大商所九月份豆粕期權(quán)仍然是有利可圖的期權(quán)波動(dòng)率套利交易。

芝商所QuikStrike 期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理平臺(tái)豆粕期權(quán)隱含波動(dòng)率

芝商所農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)概覽

芝商所多元化的農(nóng)業(yè)期權(quán)產(chǎn)品組合讓市場(chǎng)參與者可有效且靈活地管理其風(fēng)險(xiǎn)敞口，既能鎖定損失，又能保留價(jià)格向有利方向變動(dòng)時(shí)的收益。我們的谷物、油籽、畜牧及乳制品組合產(chǎn)品中包括日歷和價(jià)差期權(quán)，短期的產(chǎn)品中有每周或短期新作期權(quán)等。通常農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)執(zhí)行價(jià)格由市場(chǎng)自發(fā)形成，基本反映了實(shí)際供求關(guān)系。