需求回落，供應(yīng)端尚未出現(xiàn)減產(chǎn)跡象

近期，焦煤期貨主力合約振蕩下行，跌至年初水平。我們認(rèn)為，近期公布的宏觀經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)供需數(shù)據(jù)對(duì)焦煤構(gòu)成利空影響，焦煤后市偏空運(yùn)行。

宏觀數(shù)據(jù)回落

本周，一系列宏觀數(shù)據(jù)陸續(xù)發(fā)布。與焦煤期貨市場(chǎng)關(guān)系較為密切的是工業(yè)產(chǎn)出及固定投資數(shù)據(jù)。4月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速6.5%，而3月為7.6%。其中，4月制造業(yè)同比增速6.9%，而3月為8.0%，4月較3月出現(xiàn)明顯回落。實(shí)際上，這是對(duì)此前PMI數(shù)據(jù)的確認(rèn)，月初公布的中國官方和財(cái)新PMI指數(shù)顯示，4月制造業(yè)采購活動(dòng)也較3月出現(xiàn)明顯回落。此外，固定資產(chǎn)投資增速出現(xiàn)回落，1—4月固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比增長8.9%，較3月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。通過歷史回溯可以發(fā)現(xiàn)，固定資產(chǎn)投資增速與焦煤期價(jià)存在高度正相關(guān)關(guān)系。從邏輯上而言，固定資產(chǎn)投資決定了鋼材的消耗量，鋼材的消耗量又決定了焦煤的消耗量。工業(yè)產(chǎn)出數(shù)據(jù)和固定投資數(shù)據(jù)均出現(xiàn)回落，即使考慮了自然月天數(shù)的差距之后，回落幅度仍不容忽視，這對(duì)于焦煤期價(jià)構(gòu)成利空影響。

產(chǎn)業(yè)面偏空

焦煤的直接下游是焦炭，焦炭的產(chǎn)量變化對(duì)應(yīng)著焦煤的需求變化。數(shù)據(jù)顯示，4月我國焦炭產(chǎn)量為3832萬噸，同比增長5.9%；1—4月累計(jì)產(chǎn)量為14551萬噸，同比增長5.1%。應(yīng)該說，4月焦煤需求維持在高位。不過，4月是焦煤需求的頂峰期，5月以后需求會(huì)逐漸下滑。依據(jù)如下：焦炭的需求取決于鋼鐵生產(chǎn)，4月粗鋼日產(chǎn)量242.6萬噸，創(chuàng)出歷史新高，且顯著高于3月創(chuàng)出的歷史次高點(diǎn)232.26萬噸/日，這恰恰預(yù)示著如此突出的高產(chǎn)量不可持續(xù)；開工率數(shù)據(jù)也顯示，自4月末開始全國高爐開工率開始下降。

從供應(yīng)端來看，由于276個(gè)工作日政策取消，焦煤產(chǎn)量明顯增加。數(shù)據(jù)顯示，4月原煤產(chǎn)量2.94億噸，同比增長9.9%；前4個(gè)月產(chǎn)量11.08億噸，同比增長2.5%。雖然煉焦煤的分品種數(shù)據(jù)尚未公布，但預(yù)計(jì)與原煤的產(chǎn)量數(shù)據(jù)趨勢(shì)保持一致。這與去年同比下降的產(chǎn)量數(shù)據(jù)構(gòu)成鮮明對(duì)比。也就是說，4月焦煤供需兩端均處于旺盛局面，但可以確定5月需求會(huì)回落，而供應(yīng)端目前尚未出現(xiàn)減產(chǎn)跡象。

提防短線因素干擾

在基本面偏空的背景下，不應(yīng)該考慮多頭配置，但在做空頭配置時(shí)，要注意一些短線因素的干擾。首先是政策因素。環(huán)保因素在近兩年經(jīng)常成為輿論焦點(diǎn)，但我們通過供需數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，由環(huán)保因素引發(fā)的實(shí)質(zhì)供需變化是有限的，但在環(huán)保檢查消息出現(xiàn)的短周期內(nèi)，市場(chǎng)可能因利多情緒而出現(xiàn)反彈。此外，按照時(shí)間表，中頻爐清理在6月30日之前必須完成，若出現(xiàn)集中清理，可能會(huì)使得鋼價(jià)短時(shí)間上漲，進(jìn)而帶動(dòng)焦煤期價(jià)。其次是期現(xiàn)關(guān)系。由于焦煤現(xiàn)貨市場(chǎng)定價(jià)周期與期貨市場(chǎng)存在差異，現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)常常會(huì)滯后于期價(jià)。當(dāng)前，焦煤期貨主力合約價(jià)格較現(xiàn)貨價(jià)格存在較大幅度的貼水，按照山西和河北的主焦煤現(xiàn)貨價(jià)格計(jì)算，如今期價(jià)的貼水幅度在30%—35%之間，創(chuàng)出歷史極值，這對(duì)于期價(jià)構(gòu)成支撐。

綜上所述，我們認(rèn)為焦煤市場(chǎng)基本面偏空，焦煤期價(jià)后市承壓，但由于期價(jià)的深度貼水，短線繼續(xù)下跌的空間也受到限制。