宏觀分析

四月中旬宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示一季度宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)超出預期，工業(yè)數(shù)據(jù)極其耀眼，無論工業(yè)增加值、PMI、PPI還是克強指數(shù)中的發(fā)電量和鐵路貨運量均表明工業(yè)體系在經(jīng)歷系統(tǒng)性回暖。上游原材料價格在年初進一步上漲，并且價格上漲逐漸向下游傳導。在原材料價格上升的大背景下，企業(yè)利潤仍然保持著較快的增長的速度，中游企業(yè)仍具有較強的補庫和擴大生產(chǎn)的意愿。

靚麗的工業(yè)數(shù)據(jù)背后，一季度的宏觀邏輯卻出現(xiàn)了一絲轉變。16年年末市場普遍預計需求是否被證偽的關鍵時間點在二季度末，但一季度卻提前引發(fā)了需求端的擔憂。首先是CPI的疲軟，1月份在春節(jié)因素和水電油等被動消費共同的作用下有小幅上升，但二三月份迅速轉弱。消費數(shù)據(jù)的同比增速也延續(xù)了下滑態(tài)勢。16年的消費支柱是房地產(chǎn)相關和汽車消費，但隨著房地產(chǎn)調控的愈加嚴厲，汽車購置稅的取消，二者對于消費增速的貢獻轉弱，尤其是汽車消費增速大幅下滑，4月58城地產(chǎn)銷售面積同比下降26.3%，5月第一周同比降幅仍有17%。需求不足的反向抑制在4月份的數(shù)據(jù)中有所體現(xiàn)，制造業(yè)PMI呈現(xiàn)供給需求價格顯示全面下滑，降至去年10月水平，原料庫存平穩(wěn)而產(chǎn)成品庫存有所提升表明補庫存邏輯正在由供給不足的主動補庫轉向了需求不旺的被動補庫。二季度經(jīng)濟的內(nèi)生動力或將有所衰減。

經(jīng)濟政策從貨幣政策調控轉向財政政策調控是今年的重頭戲。雖然在15年底政府便提出了轉向的預期，但是16年的貨幣政策仍是主要發(fā)力點，M1增速大幅提升。但央行通過一系列的改革完成了過度，17年開始逐漸收緊銀根。財政政策正式接過了穩(wěn)增長的重任，一季度固定投資增速大幅提高。民間固定投資尤其是工業(yè)固定投資出現(xiàn)了明顯抬升態(tài)勢，這也在資金的角度反映了工業(yè)氛圍回暖的現(xiàn)狀。地產(chǎn)投資和基建投資仍處較高水平，在地產(chǎn)補庫存和基建財政的推動下，未來仍具備高速增長勢頭。

金融去杠桿則是懸在金融市場頭上的利劍，首先央行的態(tài)度毫不松動，資金緊張稍有緩解，央行就開始重啟大規(guī)?；鼗\，即使階段性的釋放力度也極其有限。除了央行有所動作，三會也有所動作落實資金脫虛入實，加大對資管規(guī)模的收縮力度，從前期銀監(jiān)會發(fā)文對銀行資產(chǎn)負債業(yè)務進行監(jiān)管，到證監(jiān)會對券商資管集合計劃進行規(guī)范，監(jiān)管在不斷的深化。4月信托產(chǎn)品規(guī)模環(huán)比下降57%，預計后期券商資管產(chǎn)品規(guī)模環(huán)比也將出現(xiàn)萎縮，理財發(fā)行數(shù)量環(huán)比減少15%，銀行表外擴張放緩，銀行表內(nèi)也有所收縮。雖然資管資金規(guī)模的收緊對于債市影響更大，但抬升的資金利率則對其他金融市場有利空因素。

基本面情況

1.上游供給

鋁土進口明顯放緩、氧化鋁進口劇增

今年1-3月中國進口鋁土礦13917795噸，同比增加3.6%，增幅明顯放緩。由于擔憂對環(huán)境的沖擊，馬來西亞決定自2016年1月15日起暫停開采鋁土礦決定延長至今年6月30日，同時馬來還將凍結發(fā)放新的鋁土礦出口許可。因次進口自馬來西亞的鋁土礦降至1132891噸，同比劇減73.53%。但幾內(nèi)亞和澳大利亞的鋁土礦基本彌補了馬來西亞鋁土礦的缺口，自幾內(nèi)亞、澳大利亞和巴西鋁土礦進口量分別為484萬噸、590萬噸和80萬噸左右，同比上升185.67%、47.76%和42.24%。二季度，幾內(nèi)亞鋁土礦供應量有望繼續(xù)增加。據(jù)統(tǒng)計，4月份“贏聯(lián)盟”幾內(nèi)亞鋁土礦日裝船能力已達12萬噸左右。印度尼西亞將于二季度恢復鋁土礦出口，安塔姆公司3月底獲得了85萬噸出口配額。馬來西亞鋁土礦開采限令繼續(xù)延長至6月底，因此當?shù)劁X土礦供應難有改善。6月份印度雨季之前，中國可能增加印度鋁土礦進口量。

2017年4月中國進口氧化鋁各港口共計到船數(shù)量為6船，到港總量約為17萬噸。另外百川資訊測算4月份中國國產(chǎn)氧化鋁產(chǎn)量為583.6萬噸，4月份中國氧化鋁市場供應微幅過剩4.6萬噸。由于4月份澳洲氧化鋁價格遠高于中國國產(chǎn)氧化鋁價格，預計5月份進口氧化鋁到港數(shù)量將低于10萬噸，中國氧化鋁市場供需也將轉向基本平衡。

2.上游產(chǎn)量

氧化鋁產(chǎn)能持續(xù)擴張、氧化鋁產(chǎn)量飆升

據(jù)百川資訊統(tǒng)計，2017年4月中國氧化鋁產(chǎn)量583.6萬噸，同比增長19.04%，日均產(chǎn)量19.45萬噸，環(huán)比高于3月份的19.43萬噸。

3.中游

原鋁產(chǎn)量壓縮、原鋁進口

阿拉?。ˋLD）獨家調研數(shù)據(jù)顯示，截止2017年4月底中國原鋁總產(chǎn)能4367.7萬噸，運行產(chǎn)能3758.2萬噸。1-4月累計新投產(chǎn)產(chǎn)能152.5萬噸，累計復產(chǎn)產(chǎn)能20.5萬噸，累計減產(chǎn)產(chǎn)能24萬噸。復產(chǎn)產(chǎn)能則多集中在西南和西北兩地前期因成本高而停產(chǎn)的企業(yè)，當前鋁價持續(xù)高位運行，鋁廠在利潤驅使下主動復產(chǎn)，但因大部分產(chǎn)能在2016年已經(jīng)投放，因此可復產(chǎn)量已經(jīng)不多。

4月中國電解鋁產(chǎn)量306.44萬噸，同比增長18.83%，日均產(chǎn)量10.21萬噸，環(huán)比高于3月份的9.91萬噸。

2017年4月份，國內(nèi)大多數(shù)省份企業(yè)處于盈利狀態(tài)。卓創(chuàng)統(tǒng)計，4月產(chǎn)能成本在11000-12000元/噸的產(chǎn)能規(guī)模為1463.7萬噸，占比為41.84%；12000-13000元/噸的產(chǎn)能規(guī)模增加至1147.75萬噸，占比32.81%；13000-14000元/噸的產(chǎn)能規(guī)模減少至671萬噸，占比19.18%；而產(chǎn)能成本超過14000元/噸的產(chǎn)能規(guī)模為216萬噸，占比6.17%。

LME鋁庫存與滬鋁庫存

內(nèi)外庫存仍然延續(xù)反向走勢，LME庫存月減231925噸，至1645375噸，5月首周延續(xù)減少態(tài)勢至1599725噸。上期所鋁庫存則保持連增態(tài)勢，4月月增59252噸，截至5月首周庫存突破40萬噸至403905噸。

4.下游

LME鋁庫存與LME三月鋁期價走勢對比、上期所鋁庫存與滬鋁期價走勢對比

今年3月份，我國未鍛軋鋁及鋁材出口41萬噸，比去年同期減少0.8%；出口金額74.43億元，比去年同期增長6.4%.今年1~3月，我國未鍛軋鋁及鋁材累計出口106萬噸，累計比去年同期減少1.6%；累計出口金額195.46億元，累計比去年同期增長6.4%。其中，今年3月份，我國未鍛軋鋁（包括鋁合金）出口4.56萬噸，比去年同期減少17.0%；出口金額5.89億元，比去年同期減少8.8%。今年1~3月份，我國未鍛軋鋁（包括鋁合金）累計出口數(shù)量11.77萬噸，累計比去年同期減少11.0%；累計出口金額15.26億元，累計比去年同期減少2.4%。今年3月份，我國鋁材出口37萬噸，比去年同期增長1.6%；出口金額68.54億元，比去年同期增長8.0%。今年1~3月份，我國鋁材累計出口94萬噸，累計比去年同期減少0.3%；累計出口金額180.20億元，累計比去年同期增長7.2%。

房屋施工和新開工面積累計值、房屋銷售面積累計值

房地產(chǎn)方面，雖然房地產(chǎn)調控政策不斷加碼，但年初房屋施工和新開工仍好于去年，1-3月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資19292億元，同比名義增長9.1%，增速比1-2月提高0.2%。1-3月房屋新開工面積31560萬平方米，同比增長11.6%，增速提高1.2%。同時，1-3月全國商品房銷售面積29035萬平方米，同比增長19.5%，增速比1-12月回落5.6%。我們認為房地產(chǎn)市場的需求仍然存在，不會出現(xiàn)崩塌，但也不會出現(xiàn)大幅上漲，房地產(chǎn)需求增速維持中性判斷。

2017年3月份中國汽車用鋁量33.2萬噸，環(huán)比增長20.6%，增速由負轉正；同比增長3.4%，增速比去年同期下降7個百分點，增速比2月份下降超過30個百分點。2017年1-3月份中國汽車用鋁量累計91萬噸，同比增長8.4%，增速比去年同期提高2.2個百分點。

期現(xiàn)價差分析

原鋁期現(xiàn)價差分析

操作策略

我們認為美元的縮表和國內(nèi)補庫周期預期結束是本輪金屬價格重挫的主要原因。隨著價格對現(xiàn)有題材有所反應，不同金屬價格將回歸自身基本面。鋁價前期在供給側改革的炒作下始終維持高位運行，刺激鋁企積極婦產(chǎn)增產(chǎn)，庫存壓力不斷增大，這與國內(nèi)宏觀經(jīng)濟當中由主動補庫向被動補庫相契合。若二季度供給側改革沒有新的實質性政策出臺，那么鋁價將面臨較大壓力。而成本方面隨著氧化鋁和動力煤價格下跌，電解鋁成本下行也不利于鋁價維持目前位置。隨著信貸政策收緊，房價將承受壓力，不支持需求擴張，汽車消費同樣不容樂觀。需求端給出中性偏空判斷。

所以我們認為鋁需要轉換做多思路，07合約在14300上方輕倉空。跨期套利不存在較好的機會?？缡刑桌麆t由于倫鋁基本較好，兩市比價繼續(xù)有望下滑。

由于6月30日是鋁企產(chǎn)能自查和地方政府核查的重要節(jié)點，供給側改革更多細節(jié)有望落實。在未來鋁價仍然強勢的前提下建議5月消費型企業(yè)利用回調機會在13500下方適當倉位買保入場。