PTA在經(jīng)歷去年四季度和今年一季度上半年的上行之后快速下挫，幾乎回到PTA上漲的起點。究其原因，一是PTA倉單量過多，多頭在單個合約上接貨能力有限；二是去年下半年終端需求快速走高，聚酯和PTA工廠對今年的市場過于樂觀，致使春節(jié)期間庫存積累超預(yù)期；三是蓬威、翔鷺和遠(yuǎn)東石化等之前由于企業(yè)經(jīng)營和生產(chǎn)事故問題退出市場的裝置可能會重新回歸市場，導(dǎo)致市場對PTA未來走勢預(yù)期較差。我們認(rèn)為，引起PTA下跌的表象是倉單過多，需求不好，其實質(zhì)還是對產(chǎn)能回歸的擔(dān)憂。

從目前公布重啟的產(chǎn)能來看，涉及產(chǎn)能約占當(dāng)前有效產(chǎn)能的7.7%，按去年的需求增速來推算，若產(chǎn)能按時重啟，則需兩年時間來消耗重啟產(chǎn)能。同時，信賴230萬噸PX裝置投產(chǎn)，剛好可以匹配國內(nèi)PTA的投產(chǎn)量，因此原料端全年也不存在短缺。

產(chǎn)業(yè)難以獲取超額利潤

在PX天量檢修、PTA工廠輪流檢修的背景下，PTA加工費(fèi)持續(xù)走低，PX-石腦油價差也持續(xù)被壓縮，這是市場對于產(chǎn)業(yè)鏈高庫存的一種反應(yīng)，行業(yè)在重新轉(zhuǎn)向過剩的背景下，在產(chǎn)能完全出盡之前，PTA工廠難以賺到超額利潤。同時，在產(chǎn)能過剩背景下，PTA也不具備牛市的前提條件。因此，過剩會持續(xù)壓制行業(yè)加工費(fèi)，當(dāng)終端需求一旦轉(zhuǎn)差，容易形成從下而上的負(fù)反饋，一級一級壓縮利潤，直至產(chǎn)業(yè)利潤被完全壓縮，下游在高庫存下，率先減產(chǎn)去庫存逐步向上游轉(zhuǎn)導(dǎo)，從下到上依次恢復(fù)利潤，進(jìn)而又開始復(fù)產(chǎn)重新積累庫存，進(jìn)入新一輪的循環(huán)，即熊市下的反彈可以簡化為，產(chǎn)業(yè)鏈自下而上的減產(chǎn)引起的產(chǎn)業(yè)鏈加工費(fèi)的修復(fù)，裝置開啟，PTA反彈結(jié)束。

中期仍以做空加工費(fèi)為主

恒力、逸盛石化檢修完之后，漢邦、BP、中石化等五家廠公布了檢修計劃，在行業(yè)普遍虧損的情況下，廠家輪番檢修成為一種必然。在利潤出盡和大幅檢修的背景下，PTA若要繼續(xù)下行,靠壓縮產(chǎn)業(yè)利潤的可能性并不大,更多的還是需要原油的下行來完成。在持續(xù)虧損的情況下，遠(yuǎn)東、翔鷺石化裝置是否能回到市場也出現(xiàn)一定的疑問，故當(dāng)前繼續(xù)做空PTA，向下的空間并不大。

短期來看，PTA不存在大幅做空的價值。中期來看，PTA產(chǎn)能回歸市場，產(chǎn)業(yè)鏈的利潤將持續(xù)被壓縮在較低位置，逢高做空加工費(fèi)仍將延續(xù)。但長期來看，國內(nèi)PTA新增產(chǎn)能幾乎沒有，存量產(chǎn)能被消耗完之后，PTA才存在牛市的可能性。操作上，對于目前價差來看，1709和1801合約還有進(jìn)一步擴(kuò)大的可能，原因在于，第一，裝置復(fù)產(chǎn)的時間節(jié)點集中在6月，復(fù)產(chǎn)后今年再無裝置投產(chǎn)，不管6月裝置能否重啟，對近月合約的壓力遠(yuǎn)大于遠(yuǎn)月合約；第二，倉單在9月交割之前必須全部注銷，1709和1801合約換月成本加大；第三，10—11月是聚酯需求全年最旺的季節(jié)，PTA需求全年最大。主要風(fēng)險點在于裝置重啟時間推遲到今年四季度。對于單邊操作而言，并不存在明顯的趨勢性行情，走勢將重回振蕩，加工費(fèi)350元/噸左右做多，700元/噸以上做空。