事件：周四（3月16日），央行進(jìn)行200億7天、100億14天和400億28天期逆回購，中標(biāo)利率分別為2.45%、2.6%和2.75%，較上期上調(diào)10個基點。央行對17家金融機(jī)構(gòu)開展3030億MLF操作，其中6個月、1年期中標(biāo)利率分別為3.05%、3.2%，較上期上調(diào)10個基點。同時上調(diào)隔夜常備借貸便利（slf）利率20個基點至3.30%，上調(diào)7天slf利率10個基點至3.45%， 上調(diào)1個月slf利率10個基點至3.8%。

3月16日美聯(lián)儲加息后，中國香港特區(qū)金管局宣布上調(diào)基準(zhǔn)利率25個基點，至1.25%。澳門金融管理局亦宣布，即日起把貼現(xiàn)窗基本利率從1.0%調(diào)升至1.25%。日本和英國央行按兵不動。

點評：

1、核心觀點：今年以來，央行已經(jīng)兩次上調(diào)OMO、MLF和SLF等一系列政策利率，而且均是在美聯(lián)儲加息后跟隨，我們正處于新一輪加息周期中。結(jié)構(gòu)性加息目的旨在去杠桿、防風(fēng)險、穩(wěn)匯率，也表明央行對經(jīng)濟(jì)和通脹的信心增強(qiáng)。上調(diào)公開市場政策利率將會直接抬升短期資金，進(jìn)而對長端債券收益率帶來壓力。但由于中國利率市場存在的分割和利率傳導(dǎo)機(jī)制不暢，對于存貸款利率的廣譜利率直接影響有限。當(dāng)前企業(yè)融資結(jié)構(gòu)仍然以貸款為主，因而政策利率上調(diào)對經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇短期影響有限。我們認(rèn)為中國的貨幣政策在2017年將邊際收緊，新貨幣政策框架下的加息周期正在啟動；中國經(jīng)濟(jì)正在走出長達(dá)6年的衰退，走向經(jīng)濟(jì)L型下的周期復(fù)蘇，持續(xù)時間和力度超預(yù)期；作為這輪行情最早最堅定最旗幟鮮明的推薦者，我們維持戰(zhàn)略看多A股結(jié)構(gòu)性牛市：新周期＋低估值真成長＋改革，每一次回眸都令人心動，每一次回調(diào)都值得買入；債市最困難的時期已過，但機(jī)會仍需等待。

2、上調(diào)公開市場利率是新貨幣政策框架下的加息，是真加息不是假加息。目前，中國貨幣政策框架正處于轉(zhuǎn)軌過程中，并存著兩種加（降）息方式：一條是傳統(tǒng)的央行直接調(diào)整銀行存貸款利率，另一條是新的央行通過調(diào)整公開市場政策利率來影響存貸款利率和債券收益率。今年以來，央行已經(jīng)連續(xù)兩次上調(diào)OMO、MLF和SLF利率來實現(xiàn)穩(wěn)匯率、去杠桿等貨幣政策目標(biāo)，標(biāo)志其已成為新型貨幣政策框架下的重要政策工具。

3、此次央行上調(diào)政策利率的目的在于對外穩(wěn)匯率，對內(nèi)去杠桿、防風(fēng)險。當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)、就業(yè)和物價數(shù)據(jù)向好，美聯(lián)儲實現(xiàn)貨幣政策正常化的傾向加強(qiáng)，推動聯(lián)儲加息進(jìn)程加快，必然會給中國造成外溢效應(yīng)，增大人民幣貶值和資本外流壓力。目前，中美十年期國債利差已降至77bp附近，接近2012年以來的歷史低點。為了防范資本外流、穩(wěn)匯率，疊加國內(nèi)金融去杠桿、防風(fēng)險任務(wù)，采取調(diào)節(jié)公開市場操作利率的方式間接引導(dǎo)利率上行是當(dāng)前的最優(yōu)選擇。

4、上調(diào)政策利率對經(jīng)濟(jì)影響有限，維持中國經(jīng)濟(jì)L型下周期復(fù)蘇判斷。上調(diào)政策利率將會直接抬升短期資金價格，進(jìn)而對長端債券收益率帶來壓力。但由于中國利率市場存在的分割，商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表調(diào)整靈活性欠佳，債券價格的變動難以直接傳導(dǎo)到信貸市場，其對于存貸款利率的直接影響有限。從非金融部門融資情況來看，以貸款為代表的間接融資仍然是主要渠道（2016年占比69.9%），債券融資占比相對較低（16.85%）。因此政策利率調(diào)整對于實體部門融資需求的影響較小，維持中國經(jīng)濟(jì)L型下周期復(fù)蘇判斷。但是仍需警惕房貸利率等廣譜利率上行對經(jīng)濟(jì)帶來的結(jié)構(gòu)性影響。

5、維持經(jīng)濟(jì)L型下周期復(fù)蘇、戰(zhàn)略看多A股結(jié)構(gòu)性牛市：新周期＋低估值真成長＋改革判斷。此輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)的時間和力度超預(yù)期，美國經(jīng)濟(jì)周期從復(fù)蘇走向過熱，中國經(jīng)濟(jì)周期正從過去長達(dá)6年的衰退走向經(jīng)濟(jì)L型下的周期復(fù)蘇。供給出清企業(yè)業(yè)績持續(xù)改善“新5%比舊8%好”，剩者為王、贏者通吃的時代來臨。中國在新貨幣政策框架下結(jié)構(gòu)性加息，存貸款利率不會上調(diào)，但公開市場利率和再貸款利率會結(jié)構(gòu)性上行，流動性環(huán)境邊際收緊。緊貨幣寬信用仍然利空債券，但債市最困難的時段已經(jīng)過去。

風(fēng)險提示：美聯(lián)儲加息超預(yù)期，央行貨幣政策收緊超預(yù)期。