今年的6月底和8月，美國商品期貨交易委員會(CFTC)分別舉行了關(guān)于頭寸限制的聽證會。頭寸限制旨在限制商品期貨市場上過度的投機行為。在聽證會上，CFTC聽取了各行業(yè)代表們的眾多意見，代表中包括機構(gòu)能源消費者、航空公司、公用事業(yè)、金融機構(gòu)、基金經(jīng)理、國會成員、學(xué)術(shù)和交易協(xié)會等。

聽證會討論了一系列問題。在CFTC是否有必要設(shè)置頭寸限制，此限制是否應(yīng)該由交易所和監(jiān)管者制定以及用來決定頭寸限制規(guī)模的信息選取問題上，代表們展開了激烈的辯論。與會者還討論了期貨交易者中的套期保值者是否具有頭寸限制的豁免，以及該種豁免是否應(yīng)該給予充當(dāng)中間商的金融機構(gòu)等問題。其中最重要的是，參會者討論了頭寸限制的嚴格運用是否促使部分期貨交易轉(zhuǎn)出到監(jiān)管更少的市場中去。

CFTC還聽取了各方在投機行為對期貨價格的影響這一問題上的不同觀點。美國貨車運輸協(xié)會(American Trucking Association)等來自于能源密集型產(chǎn)業(yè)的代表抱怨原油和天然氣價格的過度投機，因此，他們要求CFTC對市場上所有的投機者采取頭寸限制，減少甚至取消對頭寸限制的豁免。與此觀點相對，一些金融機構(gòu)和基金經(jīng)理代表強調(diào)了投機在促進期貨市場流動性方面的重要作用。此外，一些行業(yè)套期保值者要求CFTC避免進行掉期交易的交易商運用期貨市場受限的狀況。

Philip Verger是一位原油市場專家、前美國政府官員，現(xiàn)執(zhí)教于加拿大卡爾加里大學(xué)（University of Calgary）。他受邀參與聽證會，擔(dān)任原油價格波動性的臨時解釋工作。Verger認為原油價格波動的主要原因并不在于投機行為，而是受到了諸多基礎(chǔ)層面的影響，譬如環(huán)境監(jiān)管力度的增加提高了高等級原油的需求。他還說，期貨市場上的消極型投資者經(jīng)常起緩沖的作用，穩(wěn)定了價格而不是促進了價格的波動。

對市場集中度的擔(dān)心

在聽證會上，CFTC主席金斯勒（Gary Gensler）進行了發(fā)言。他認為CFTC應(yīng)該執(zhí)行設(shè)置頭寸限制這一權(quán)利：“如果我們必須討論是否要設(shè)置頭寸限制，我認為我們更應(yīng)該討論怎樣設(shè)置?！彼忉屨f，CFTC必須要實施頭寸限制以防止過度投機造成不必要的負擔(dān)。他提出自己的疑問——為什么CFTC在一些農(nóng)產(chǎn)品合約方面能設(shè)置頭寸限制，而在能源市場方面需要將頭寸設(shè)置權(quán)給交易所。

金斯勒也提到了對市場集中度的擔(dān)心。在解釋CFTC應(yīng)該設(shè)置頭寸限制的原因時，他說可以通過促使更多的投資者參與市場和防止市場被少部分大機構(gòu)控制這兩項政策加強市場的流動性?！拔蚁氪龠M市場公平的核心在于確保市場不會變得過于集中。這一原則在今天顯得尤為重要，因為自從1991年第一批豁免發(fā)放和責(zé)任追究體系首次實施以來，金融市場變得越來越集中。金融市場上的大金融機構(gòu)引發(fā)了最近的金融危機，這給市場和社會又強調(diào)了市場集中的風(fēng)險。”

但是，在CFTC采取行動之前，金斯勒需要得到CFTC其他三位委員的支持票，而聽證會上，至少有兩位委員的態(tài)度有所保留。鄧恩（Dunn）委員是民主黨人，在金斯勒上任之前擔(dān)任了幾個月的代理主席。他表示，必須要警惕對期貨市場約束的加強可能導(dǎo)致某些交易轉(zhuǎn)出到其他市場中?！叭绻麤]有在OTC市場和國外交易市場上采取同樣的措施，那么，想要逃避頭寸限制的投資者可能從我們的市場轉(zhuǎn)移出去。這將超出我們的管轄權(quán)?！编嚩髟诮Y(jié)束自己的發(fā)言時這樣警告道。共和黨委員Jill Sommers也提到了這一憂慮，他再次強調(diào)了某些交易者轉(zhuǎn)移到不受CFTC管轄的市場中的潛在可能。

CME宣稱將實施嚴格的限制

芝加哥商品交易所集團（CME Group）首席執(zhí)行官多諾霍（Craig Donohue）力勸CFTC要抵抗面對燃料價格上漲問題，政客和消費者對CFTC的壓力。他警告說，CFTC不可能通過頭寸限制來控制價格，如果措施不得當(dāng)，CFTC可能“扭曲市場，使套期保值者成本增加，消費者成本增加?！?。但是，他同時宣稱，CME將對紐約商業(yè)期貨交易所（New York Mercantile Exchange）能源期貨合約的投機頭寸設(shè)置嚴格的限制，以此解決投機問題。多諾霍的言論明確地意味著紐約商業(yè)期貨交易所將會采取頭寸限制。

洲際交易所（IntercontinentalExchange）首席執(zhí)行官斯普雷徹（Jeffrey Sprecher）同意多諾霍所說的屈服于政治壓力具有危險性這一看法。斯普雷徹說：“當(dāng)市場發(fā)出不受歡迎的價格信號時，政策制定者就喜歡采取政策解決他們自認為的市場結(jié)構(gòu)問題。但是，這些政策常常實現(xiàn)不了政客們的目標(biāo)，甚至有可能導(dǎo)致意想不到的后果，譬如價格波動加劇、價格信號扭曲。”但是，針對頭寸限制問題，斯普雷徹卻認為應(yīng)該由CFTC而不是交易所設(shè)置頭寸限制和對沖豁免權(quán)。他指出，在現(xiàn)行監(jiān)管體系下，NYMEX為能源期貨合約制定的頭寸限制應(yīng)用于ICE的合約當(dāng)中。結(jié)果，ICE執(zhí)行著其競爭對手決定的頭寸限制和對沖豁免權(quán)。他說：“這種情況埋藏有潛在的利益沖突?！币虼?，他認為作為中立方的CFTC應(yīng)該制定頭寸限制和對沖豁免制度。

FIA警告潛在的市場遷移行為

馬克·楊（Mark Young）代表美國期貨業(yè)協(xié)會（FIA）在聽證會上力勸CFTC實施頭寸設(shè)置時要考慮“市場遷移”行為的風(fēng)險?！拔覀兊臅T告知我們，并一再強調(diào)期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能是能動的?！彼嬲f，僅僅為美國的期貨交易設(shè)置一個固定的、不靈活的頭寸限制可能導(dǎo)致交易者和對沖者遷移到別的市場，譬如OTC衍生品市場、即期交易市場或者國外的交易市場。這不僅將會成為美國期貨市場的問題，也將成為CFTC的問題，因為CFTC將更難于監(jiān)管價格發(fā)現(xiàn)過程。

楊重申了FIA的觀點，即CFTC應(yīng)該維持對掉期交易商的頭寸豁免權(quán)，因為掉期交易商需要用期貨合約對沖OTC掉期頭寸的風(fēng)險?！敖灰咨逃捎诘羝陬^寸聚集大量的風(fēng)險，同時利用期貨市場解除了一些風(fēng)險。因此，交易商符合套期保值者的傳統(tǒng)定義。”他說道。楊同時也表示，如果OTC市場或者國外市場上的頭寸按照美國交易所的期貨合約價格進行結(jié)算，那么，他支持CFTC對上述兩個市場的頭寸設(shè)置限制。他說，CFTC制定法規(guī)的權(quán)利應(yīng)該基于合理的研究審慎使用。FIA同樣支持CFTC旨在加強OTC衍生品市場行為的透明度的立法工作。

CFTC同時聽取了主要的掉期交易商代表們的發(fā)言。代表們分別是摩根大通期貨業(yè)務(wù)全球負責(zé)人布萊斯·馬斯特斯(Blythe Masters)和高盛集團的董事總經(jīng)理Donald Casturo。他們都認為頭寸限制應(yīng)該實施于最終使用者身上，而不是代表客戶進行交易的公司。馬斯特斯說：“我們并不是在要求得到特殊待遇。如果我們正在用自己的頭寸進行交易，那么，我們應(yīng)該受到頭寸限制的約束?！?/P>

對ETFs的影響

盡管CFTC還沒有制定具體的頭寸限制法規(guī)，但是這一改變已經(jīng)開始影響能源市場上的交易行為。投資于天然氣期貨合約和掉期合約的一家交易型開放式指數(shù)基金(ETF)——美國天然氣基金（United States Natural Gas Fund）近日宣布，它將暫停發(fā)行新的股份，因為基金出于對新形勢的考慮，認為加強頭寸限制將會導(dǎo)致基金無法實現(xiàn)既定的投資目標(biāo)。

該基金說，在監(jiān)管壓力下，他們將不會發(fā)行新的股份，甚至有可能因為預(yù)期到CFTC、NYMEX和ICE制定新的監(jiān)管限制，將會減少基金規(guī)模。該基金的上述言論是在CFTC發(fā)表了ICE的天然氣掉期合約是一個“重要的價格發(fā)現(xiàn)合約”之后發(fā)出的。因為CFTC的觀點有可能引起ICE對該合約實施頭寸限制，如同已存在于NYMEX的對天然氣期貨合約設(shè)置的頭寸限制。

“雖然我們現(xiàn)在還不能確定監(jiān)管者最終將要采取什么樣的監(jiān)管約束，也不能斷定這些約束對我們的基金造成什么樣的影響，但是值得肯定的是，如果實施已提及的任何一個約束，都將會對我們投資目標(biāo)的實現(xiàn)起到消極影響，那么，投資者將受損。”該公司這樣說。

6月，美國天然氣基金買了一份價值25000萬美元的場外交易的天然氣掉期合約，以使得在不違反頭寸限制的情況下獲得天然氣的風(fēng)險敞口。但是，基金在8月11日表示，公司轉(zhuǎn)向掉期合約可能導(dǎo)致更高的成本、更大的跟蹤誤差。

CFTC撤回“不采取行動”信件

此外，CFTC于8月15日撤回兩封“不采取行動”信件。該信允許兩家基金在玉米、小麥和大豆合約市場上超過頭寸的限制。這兩封信是幾年前授予Gresham Investment Management和德意志銀行（Deutsche Bank）的分支機構(gòu)DB Commodity Service的。Gresham Investment Management是紐約的一家基金公司，而DB Commodity Service則管理著幾家追蹤期貨指數(shù)的交易型開放式指數(shù)基金。如今，CFTC要求這兩家公司的基金經(jīng)理們在規(guī)定的時間內(nèi)將頭寸減少至限度以內(nèi)。但是，Gresham的管理層暗示，他們持有的頭寸早已在限度以內(nèi)。