6、奇異的協(xié)議平倉——“膠合板事件”

協(xié)議平倉是交易所經(jīng)常采用的化解風(fēng)險方式。由于這種平倉屬于場外交易，已經(jīng)背離了公平公正公開的場內(nèi)集中競價精神，在什么價格上平倉帶有很大的隨意性，上海商品交易所在“膠合板事件”上協(xié)議平倉價上令人費解。

九六年六月七日經(jīng)迅速探低后，9607合約多頭將價格推至停板，之后又是三天連續(xù)漲停，空頭離場面機(jī)會封死，暴倉風(fēng)險頓增。出于化解風(fēng)險考慮，六月十三日上海商品交易所主持協(xié)議平倉，空頭以44.20元/張、多頭按45.20元/張平倉，中間價差由交易所風(fēng)險金補償，該合約不實施交割，提前停牌。這樣奇怪的協(xié)議平倉價格是交易所因監(jiān)管無力而在市場中間求得雙方滿意的妥協(xié)結(jié)果，多頭是最大且唯一的贏家，交易所和空頭是受害方，誰讓他們沒有監(jiān)管能力和沒有資金實力，資金實力在這次事件中不僅決定了市場價格也決定了交易所政策取向。

7、交易所短視加劇了事件發(fā)生—豆粕事件

廣聯(lián)所可視為當(dāng)年風(fēng)險事件發(fā)生的一個典型。風(fēng)險事件接二連三發(fā)生于一個期貨品種，也連續(xù)發(fā)生于一個交易所中，這種現(xiàn)象并非廣聯(lián)所所特有，它說明導(dǎo)致風(fēng)險事件發(fā)生的逼倉行為蔚然成風(fēng)，市場理性投資理念根本沒有形成，同時也說明不少交易所對這種現(xiàn)象多少已習(xí)以為?；虿扇∧J(rèn)態(tài)度。期貨是以逼倉方式運作的，沒有逼倉就沒有交易量，就沒有價格波動，一句話沒有逼倉就沒有行情，這在當(dāng)時是一種普遍觀點。這種觀點影響到交易所采取的一些政策措施。

豆粕期貨于一九九五年八月二十一日在廣聯(lián)所上市至一九九八年，三年間豆粕期貨出現(xiàn)了三次逼倉行情，如果不是遇上中國期貨治理整頓，逼倉事件還會出現(xiàn)。

一九九五年十一月“金創(chuàng)事件”并沒有從根本上改變?nèi)藗兯枷耄顿Y者的理信念仍然不變，交易所為活躍而活躍市場的一些做法也沒有改變，直接助長著風(fēng)險事件在豆粕品種上接二連三發(fā)生?！敖饎?chuàng)事件”使廣聯(lián)所秈米期貨暫停，沉淀的資金卻進(jìn)一步激活了豆粕期貨，強(qiáng)化了豆粕期貨數(shù)次逼倉事件。一九九五年十月下旬至十一月初，在廣聯(lián)所豆粕9601合約上，一輪逼倉行情開始醞釀，在2350－2450元／噸價格區(qū)域，成交活躍、持倉量不斷擴(kuò)大.隨后價格上漲，拉大與現(xiàn)貨距離為500元/噸；加上一些原空頭反水，價格被推高至3600元/噸并在高價進(jìn)入交割。

9601逼倉使大量現(xiàn)貨進(jìn)入交割，為了不讓庫存影響后續(xù)合約活躍，廣聯(lián)修改交割標(biāo)準(zhǔn)和公布新的倉單規(guī)定等利多政策，終于導(dǎo)致了9607和9608合約逼倉行情發(fā)生。

一九九六年六月離9607合約進(jìn)入交割月僅有三天，多頭抬拉期價至3600元／噸之上，投機(jī)空頭斬倉、套?？疹^部分因庫容被多頭擠占斬倉，價格再度推高。最后交易日該合約價格見4465元／噸。當(dāng)時有十幾萬噸庫存，但只有3萬進(jìn)行交割，交割人為受限成為逼倉的重要手段，其中交易所政策變化和管理無力也應(yīng)負(fù)重要責(zé)任。在9708合約上多頭逼倉故技重演，不過交易所對其在交割月強(qiáng)拉價格舉動有所抑制，特別進(jìn)入交割月即八月五日采取強(qiáng)行平倉方式消除投機(jī)盤對峙。

廣聯(lián)所為活路市場而活路的做法，為逼倉風(fēng)險發(fā)生埋下了隱患，這種做法在其它交易所也同樣存在，數(shù)十家交易所形成惡性競爭局面，使各交易所將市場活躍工作放在第一位，即使出了問題再另想辦法解決，這種缺乏預(yù)見性的做法，使交易所在多數(shù)情況下處于救火隊的角色，而不完善的交易交割制度又使其變成謀種意義上的點火者。在那個年代限量交割制度被隨意采用，或許是人們?yōu)橥ㄟ^逼倉活躍市場所想出來的辦法，從另一個側(cè)面說明人們對交割的重要性沒有引起重視，對期貨套期保值者的作用沒有引起重視，在這種認(rèn)識之下，人們看到交易所對多頭擠占交割倉庫現(xiàn)象并沒有任何制止。比較近兩年在天然膠期貨上出現(xiàn)的事件，人們對如何活躍市場的方法確實需要改進(jìn)，否則將難于找到抑制或杜絕風(fēng)險事件之根源。

8、—小品種及制度性缺陷—咖啡事件

限量交割和交割月最后交易日結(jié)算價強(qiáng)制平倉制度演釋了咖啡多逼空和空逼多行情。中商所F605合約逼倉的結(jié)果結(jié)果是將價格推至主力4221元/百公，既引爆了空頭投機(jī)者又帶來了進(jìn)口1.7萬噸咖啡用于交割，這個量超出了中商規(guī)定的1萬噸限量，而且接近全國一年的用量，它又直接導(dǎo)致F607、F609逼多行情的出現(xiàn)，F(xiàn)607品種從最高3340元/百公斤下跌至1814元。

自F712起中商所取消交割限量，F(xiàn)703再現(xiàn)多空大戰(zhàn)，多頭以資金及壟斷實物為優(yōu)勢再逞逼倉之能，空頭也不示弱，在短短時間內(nèi)持倉量急增。九七年一月十日雙方第一次協(xié)議平倉。平倉雙方仍有爭執(zhí)，行情振蕩，春節(jié)后爭執(zhí)加劇，一月二十四日F703合約持倉已達(dá)最高限額70萬手。中商所宣布暫停交易，并采取保證金提高至100％和會員減倉措施，從而中止了F703合約大戰(zhàn)，化解可能發(fā)生的風(fēng)險。

咖啡期貨是一個小品種，當(dāng)年全國消費量僅有不足兩萬噸，且大都靠進(jìn)口。中商所交割從象征性的1噸到1萬噸以至放開限量的變化，皆不能起到抑制多逼空作用，品種規(guī)模過小是很關(guān)鍵的。但是小品種也出現(xiàn)逼空很值得人們玩味，大凡與逼多帶來的資源浪費有關(guān)，較高的國內(nèi)期貨價引來大量進(jìn)口拋售，期貨中的庫存因價格高或非保值性原因使之不能在消費市場消化，最終只能在期貨市場上傾銷，表現(xiàn)出資源浪費特征，即使是相對大品種也出現(xiàn)這種情況，中商所棕櫚油事件就如此，純進(jìn)口品種出現(xiàn)多逼空結(jié)果是很可怕的，它可以產(chǎn)生報復(fù)性空逼多現(xiàn)象。但咖啡期貨最終以多逼倉占主導(dǎo)，它取決于品種過小和持倉增加程度。

在咖啡事件中，人們看不到基本面對價格的影響，市場價格完全由操縱者控制，操縱行為達(dá)到了極致。與過去發(fā)生風(fēng)險事件年代相比，期貨市場已經(jīng)得到規(guī)范，這對逼倉行為起著一定的抑制作用，但要想使逼倉行為從此消逝則很不容易。因為逼倉行為是一種非理性的投機(jī)理性，只要市場監(jiān)管方面思想上放松，對逼倉行為認(rèn)識模糊，市場操縱者都會利用任何制度或合給設(shè)計上的漏洞，為獲取暴利而逞逼倉之能，對這種行為，我們?nèi)魏螘r候都不能放松警惕，相信對歷史上逼倉事件的再認(rèn)識會幫助我們了解當(dāng)今市場出現(xiàn)的一切，堅定戰(zhàn)勝市場操縱的信心

9. 基本面配合的逼倉---連玉米

如果僅從基本面考慮，九五年連玉米C511合約上漲沒有什么值得非議，但是當(dāng)時市場環(huán)境對玉米期貨的上漲是非常不利的，其它糧食期貨的關(guān)停使大量投機(jī)資金云集玉米市場，進(jìn)一步強(qiáng)化了市場上漲預(yù)期也加劇了現(xiàn)貨市場的緊張，一個明顯的標(biāo)志就是在現(xiàn)貨供應(yīng)不斷緊張的同時，期貨庫存不斷增加。九五年五月十五日C511合約創(chuàng)下2114元/噸的天價，高出當(dāng)時現(xiàn)貨價600元／噸。

玉米期價上漲及各地現(xiàn)貨供應(yīng)緊張引起有關(guān)方面關(guān)注。一九九五年五月十三日，國務(wù)院決定從東北調(diào)運100萬噸玉米入關(guān)平抑價格，加上國家采取其它一系列措施規(guī)范期貨市場，大連玉米漲勢才得到抑遏。后來政府從美國大量進(jìn)口玉米，玉米現(xiàn)貨價格大幅回落，玉米期市漲勢得到逆轉(zhuǎn)。

綜觀連玉米C511合約價格變化過程，每一次波動不論漲跌都反映基本面變化，但在投機(jī)氣氛濃厚、人們心理承受能力脆弱以及一些管理措施手段不到位的特定背景下，即使具備發(fā)現(xiàn)價格意義的品種也不能幸免于風(fēng)險事件，它作為風(fēng)險事件的重要特征之一不是其是否上漲或下跌而是它的預(yù)期有過度的成份，招致政策方面風(fēng)險以及交易結(jié)算方面風(fēng)險。玉米C511事件從另一個側(cè)面告訴人們在那個年代風(fēng)險事件發(fā)生的普遍性和復(fù)雜性。

10.多頭不敗順勢逼倉典型---橡膠

一九九七年東南亞發(fā)生金融危機(jī)引發(fā)了其后數(shù)年之久的橡膠熊市行情，這一年國際價格離開高價轉(zhuǎn)而下行，而海南中商所卻醞釀一輪多逼空行情。中商所橡膠市場上擺開以江浙一帶投機(jī)大戶和海南云南現(xiàn)貨保值商相互對壘的架勢，以R0708合約為例，雙方爭執(zhí)于11200—11400元噸，持倉不斷增加至20萬手以上，進(jìn)入七月期價拾級上漲，七月底價格曾上漲至12600元／噸。這時不少會員結(jié)算風(fēng)險顯現(xiàn)，交易所理事會為此主持討論R708問題尋求解決辦法，最后于7月30日中商所公布單方面提高買方保證金即日起禁止在R708合約上開新倉（除批準(zhǔn)其套期保值實物交割頭寸尚未建倉者除外）的決定，這顯然是一項抑制多頭的政策，但是交易所為求得平衡，同日發(fā)文暫停農(nóng)墾所屬金龍和金環(huán)倉庫的天然膠入庫，在臨時政策作用下，R708雙方爭執(zhí)結(jié)束，市場以價格每日20元／噸跌停方式到達(dá)最后交易日。

這輪多逼空行情在交易所干預(yù)下失敗，多頭協(xié)議平倉慘重，空頭卻因為對方違約使自已的現(xiàn)貨得不到保值，最后成為價格下跌風(fēng)險的承擔(dān)者，不少投資機(jī)構(gòu)和期貨經(jīng)紀(jì)公司因操縱市場和風(fēng)險控制不力而受到應(yīng)有的處罰。逆勢逼倉給人們留下觸目驚心的印象，以致于人們在后來求圖尋找另外一種方法解決逆勢逼倉帶來的風(fēng)險問題，今年滬膠0407事件就屬這樣的努力之一，盡管得到普遍非議且后果難于意料。

在我國，期貨市場是風(fēng)險相對集中的市場之一：除與LME(倫敦金屬交易所)聯(lián)系緊密的期銅、期鋁的走勢以外，其他報價經(jīng)常暴漲暴跌，出現(xiàn)大的波動。

其實期貨并無絕對的避險功能。因為你要避險，前提首先是“對手盤”，以形成“零和游戲”。正常的期貨避險合約，必須要有同等的“對手盤”，才能有人“埋單”(價格避險功能)，否則不但不能避險，而且會造成“隱性穿倉”，也就是將市場送進(jìn)一個永遠(yuǎn)無人承接的價格“死谷”。