產(chǎn)能出清難度大

　　四季度固定資產(chǎn)投資下行，疊加傳統(tǒng)需求淡季效應(yīng)，焦炭市場(chǎng)供需矛盾仍在惡化。不過(guò)，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)低庫(kù)存會(huì)對(duì)久跌不止的現(xiàn)貨價(jià)格有稍許支撐。中期內(nèi)，從政策和市場(chǎng)機(jī)制兩個(gè)層面看，難以出現(xiàn)能夠?qū)κ袌?chǎng)格局產(chǎn)生超預(yù)期利好的驅(qū)動(dòng)因素，且行業(yè)供給層面產(chǎn)能出清速度緩慢，焦炭市場(chǎng)弱勢(shì)格局難以扭轉(zhuǎn)。

　　投資拉動(dòng)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式終結(jié)

　　隨著投資拉動(dòng)型增長(zhǎng)模式的終結(jié)，持續(xù)30多年的依賴(lài)復(fù)制重工業(yè)生產(chǎn)能力的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式走向盡頭。最新公布的數(shù)據(jù)顯示，11月中國(guó)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)10.2%，為2000年6月份以來(lái)新低。固定資產(chǎn)投資持續(xù)下滑是其投資拉動(dòng)效應(yīng)弱化的結(jié)果，具有內(nèi)在必然性，難以為外部政策所左右。從發(fā)達(dá)國(guó)家后工業(yè)化時(shí)期的發(fā)展軌跡看，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的著力點(diǎn)將更多依賴(lài)于現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，傳統(tǒng)高污染、高能耗行業(yè)的市場(chǎng)需求已經(jīng)達(dá)到天花板，生產(chǎn)將受到長(zhǎng)期壓制，價(jià)格易跌難漲。

　　產(chǎn)能出清步伐緩慢

　　在固定資產(chǎn)投資增幅放緩的背景下，建材相關(guān)行業(yè)遭遇近些年最冷“寒冬”，疊加環(huán)保問(wèn)題越發(fā)受到重視，焦炭需求呈萎縮態(tài)勢(shì)的格局已經(jīng)確定。因此，影響未來(lái)價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵因素將集中于供給側(cè)調(diào)整。但筆者認(rèn)為，依賴(lài)市場(chǎng)機(jī)制調(diào)控產(chǎn)能舉步維艱。根據(jù)廠商理論，企業(yè)減產(chǎn)取決于該行為是否“經(jīng)濟(jì)”：當(dāng)P>AVC時(shí)，盡管企業(yè)盈利整體虧損，但生產(chǎn)可以彌補(bǔ)部分固定成本，企業(yè)一般不會(huì)減產(chǎn)；當(dāng)P<AVC時(shí)，繼續(xù)生產(chǎn)不僅不能彌補(bǔ)固定成本，還會(huì)造成現(xiàn)金損失，這時(shí)企業(yè)一般會(huì)選擇減產(chǎn)。

　　焦化行業(yè)屬于重資產(chǎn)行業(yè)，固定資產(chǎn)投資大，疊加原材料價(jià)格持續(xù)下跌和化工副產(chǎn)品可以盈利，繼續(xù)生產(chǎn)仍可覆蓋部分固定資產(chǎn)成本，并維持企業(yè)現(xiàn)金流穩(wěn)定。這種個(gè)體理性促使下維持的較穩(wěn)定產(chǎn)量供給，最終造成產(chǎn)能出清步伐受阻，導(dǎo)致全行業(yè)陷入“囚徒困境”的絕境。

　　成本中樞下移

　　原材料價(jià)格下跌對(duì)焦炭企業(yè)生產(chǎn)是利好，對(duì)焦炭?jī)r(jià)格走穩(wěn)卻是利空，這種情況在熊市格局下表現(xiàn)得更為明顯。近期，以山西焦煤集團(tuán)為首的大型原材料生產(chǎn)企業(yè)對(duì)下游重點(diǎn)客戶(hù)加大降價(jià)力度，反映了上游產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題同樣突出。對(duì)于煉焦煤生產(chǎn)企業(yè)而言，直接生產(chǎn)成本較低，中間物流和稅收成本在價(jià)格中占比高。從經(jīng)濟(jì)規(guī)模和社會(huì)職能角度考量，維護(hù)煤炭行業(yè)整體穩(wěn)定意義重大，降低煤炭企業(yè)經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)勢(shì)在必行。未來(lái)，煤炭市場(chǎng)在物流和稅收等環(huán)節(jié)仍將有較大的壓縮空間，價(jià)格仍將繼續(xù)下行以實(shí)現(xiàn)新的市場(chǎng)均衡。從這個(gè)角度看，成本中樞下移將延緩市場(chǎng)產(chǎn)能出清步伐。

　　我們認(rèn)為焦炭市場(chǎng)依舊處于價(jià)格底部左側(cè)，急于抄底并非明智之舉。從現(xiàn)在至明年一季度螺紋鋼期價(jià)缺乏大幅上漲的條件，如果市場(chǎng)受局部減產(chǎn)炒作影響出現(xiàn)反彈行情，對(duì)焦炭期貨來(lái)說(shuō)，仍可遵循逢高沽空思路。