目前，美聯(lián)儲觀察者的核心問題是，中國的經(jīng)濟困局和2015年8月股票市場的下挫是否會導致美聯(lián)儲推遲調(diào)高其聯(lián)邦基金目標利率。我們認為不會，并依然認為2015年9月聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）會議是10年來首次加息最可能的時間。以下是原因分析。

美聯(lián)儲并不持有股票。只有當金融系統(tǒng)出現(xiàn)系統(tǒng)性風險，美聯(lián)儲才會擔心股票市場的下跌，例如在1987年10月和2008年9月，當時大型金融機構(gòu)可能倒閉并拖垮整個經(jīng)濟。美聯(lián)儲經(jīng)常擔心的是股價過高（記得90年代科技股大漲期間艾倫·格林斯潘有關(guān) “(非理性)繁榮”的評論。實際上，美聯(lián)儲很可能視當前市場調(diào)整為重整旗鼓的健康間歇，因為美聯(lián)儲自身的零息和量化寬松（QE）政策可能已經(jīng)驅(qū)使投資者大舉追逐收益率，從而導致過度冒險。

美聯(lián)儲也如同我們一般的關(guān)注著中國。然而，美聯(lián)儲主要擔心的是中國的經(jīng)濟困境是否會造成美國衰退。美聯(lián)儲并不擔心已經(jīng)上升超過100%的股票市場是否回落50%。再說，中國的經(jīng)濟問題主要是因為其出口客戶幾乎已不再增長；巴西經(jīng)濟停滯；墨西哥經(jīng)濟僅緩慢增長。歐洲經(jīng)濟經(jīng)過三年的輕微下跌后，今年實際GDP增長可能不低于1.5%。美國實際GDP增長落在2.5%，日本則沒有增長。中國可能將人民幣貶值30%，而鑒于其出口客戶的收入前景不溫不火，出口幾乎難見起色。這是因為在將近所有企業(yè)里，當評估銷售前景時，客戶收入是價格的主要影響因素。從長期來看，中國是過去三十年（1980-2010）的增長引擎，在這段時期平均實際GDP增長大約為10%。由于中國已經(jīng)成功實現(xiàn)現(xiàn)代化，其人口結(jié)構(gòu)也邁入老年化模式，因此實際GDP增長自然將趨向緩和，對應(yīng)老年化、現(xiàn)代化和成熟的工業(yè)經(jīng)濟。

因此，我們認為中國的困境或近期股票市場的下跌不會導致美聯(lián)儲推遲其加息決定。此外，我們認為有幾個重要原因，將促使美聯(lián)儲準備行動。

我們可以強烈的感覺到，耶倫治下的美聯(lián)儲希望甩掉伯南克時代的緊急政策包袱。耶倫已經(jīng)革新了前瞻性指引，并拋棄了伯南克對固定失業(yè)率的執(zhí)著。耶倫領(lǐng)導的美聯(lián)儲高度依賴數(shù)據(jù)，但它是從整體狀況來看，而非任何一兩個指標。

耶倫已經(jīng)結(jié)束了QE。QE降低債券收益率的效果顯而易見，但較低的債券收益率是否有助創(chuàng)造就業(yè)或刺激經(jīng)濟增長極具爭議，許多分析師（包括我自己）對此也有爭論。實際上，零利率和QE的主要影響很可能是支持了資產(chǎn)價格上漲并將它們推高到無法持續(xù)的水平，而不是對經(jīng)濟增長或新增職位形成實質(zhì)影響。

倚重數(shù)據(jù)的美聯(lián)儲的底線是，美國經(jīng)濟能一直保持每個月創(chuàng)造超過20萬的凈新增職位，房屋市場（之前處于2008年-2009年衰退的震央）健康發(fā)展并實現(xiàn)增長。雖然實際GDP增長不像許多人所希望的超過3%，但自2009年底以來，美國經(jīng)濟一直穩(wěn)定在2%-2.5%的增長區(qū)間。也就是說，我們看到大約六年的實際GDP持續(xù)增長和職位創(chuàng)造記錄。美國還需要緊急政策嗎？答案是否定的。

然而，我們也必需考慮風險，這些風險對任何積極的行動都不利。美國通脹在1%到2%之間，通脹自1994年以來一直在此區(qū)間徘徊。只要低通脹不陷入通縮，持續(xù)低通脹就預示著穩(wěn)定的長期增長。因為全球大宗商品價格走弱——部分原因是供應(yīng)增加，以及中國經(jīng)濟和其他新興市場國家增長放慢，所以消費物價出現(xiàn)一些下行壓力。但是美國似乎沒有通縮之虞，尤其是如果關(guān)注（如美聯(lián)儲所關(guān)注）剔除波動較大的食品和能源成分的核心通脹，更是如此。

總之，我們依然預期美聯(lián)儲在9月的FOMC會議上十年來首次上調(diào)聯(lián)邦基金利率，但是我們的定性概率評估大約僅為55%，其中在年內(nèi)之后采取行動的概率是30%，而推遲到2016年的概率為15%。由聯(lián)邦基金期貨代表的市場反映9月FOMC會議加息的概率則更低。

當加息行動來臨，就可能是多次加息的第一步。但是美聯(lián)儲可能強調(diào)緩步進行，在兩次加息之間相隔多次會議。

美聯(lián)儲甚至可能意外地拋棄利率區(qū)間，而回到以前習慣的簡單做法：將有效聯(lián)邦基金利率設(shè)定在一個明確的目標點位。而更令人意外的將是，美聯(lián)儲可能選擇0.25%作為有效聯(lián)邦基金利率的新目標，而不是加息到0.25%至0.50%區(qū)間。

最后提醒，我們要強調(diào)的是9月4日公布的美國就業(yè)報告依然是非常重要的數(shù)據(jù)。我們估計每個月的新增職位為22.5萬個或更高。然而，如果因為任何原因，就業(yè)數(shù)據(jù)意外下跌，例如少于20萬個凈新增職位，那么美聯(lián)儲可能將加息決定推遲到9月FOMC會議之后。意外下跌的程度越大，推遲的時間越長，因為需要更多的數(shù)據(jù)點來確定意外的下跌走勢是暫時性還是新的跌勢。為此，我們認為如果就業(yè)數(shù)意外走弱，那么10月FOMC會議也無需考慮，因為美聯(lián)儲會希望觀察更多數(shù)據(jù)并等到12月。

此外，因為9月4日是美國勞動節(jié)長周末前的星期五，可能引發(fā)一些非常激烈的交易，要么（a）如我們預期，數(shù)據(jù)將敲定9月份加息，要么（b）我們錯判而數(shù)據(jù)令人失望，預示加息推遲到12月或2016年。