近期，國(guó)際金價(jià)崩潰式下跌進(jìn)一步引發(fā)了全球投資者對(duì)于大宗商品價(jià)格陷入新一輪下跌的擔(dān)憂。

在當(dāng)前持續(xù)的商品熊市當(dāng)中，如何進(jìn)行資產(chǎn)配置，如何尋找投資機(jī)會(huì)，是投資者非常關(guān)注的問題。從對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)、指標(biāo)以及策略的分析來看，大宗商品熊市實(shí)際上比牛市具備更多的交易機(jī)會(huì)。

在超級(jí)牛市的背景下，投資者投資機(jī)會(huì)相對(duì)單一，要么就是直接參與商品期貨的牛市買入策略，要么買入跟蹤大宗商品指數(shù)的指數(shù)基金，如跟蹤RJ/CRB指數(shù)的一系列商品指數(shù)基金，以及DJ-UBS商品指數(shù)的ETF產(chǎn)品，2008年金融危機(jī)之前商品ETF非常活躍。在策略上，一些套利對(duì)沖策略，甚至一些期權(quán)投資策略，如牛市價(jià)差策略，都沒法運(yùn)用，原因在于這些策略看起來比買入持有的策略需要花費(fèi)更多的資金成本。

2011年之后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)“減速換擋”，這時(shí)候疊加日本經(jīng)濟(jì)衰退、歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)，使得大宗商品徹底告別超級(jí)牛市周期。在熊市的節(jié)奏下，一些商品之間、商品與股票、商品與債券等對(duì)沖策略不斷豐富，商品期權(quán)策略應(yīng)用也不斷升溫。

這里我們以芝商所銅期權(quán)和鐵礦石期權(quán)為例。從銅市場(chǎng)來看，盡管2015年全球主要銅礦產(chǎn)出不及預(yù)期，但是銅價(jià)后市還將繼續(xù)下跌。渣打銀行[微博]報(bào)告稱，盡管銅價(jià)跌至6年來新低，但仍有90%的銅礦仍在盈利。

彭博研究機(jī)構(gòu)Bloomberg Intelligence預(yù)計(jì)，銅價(jià)至少還要跌24%，礦企才會(huì)開始減產(chǎn)。因此，在這種情況下，原先買入并持有的被動(dòng)投資策略就很難適應(yīng)市場(chǎng)的變化。2015年很多商品類基金紛紛倒閉，如對(duì)沖基金Vermillion旗下的旗艦基金資產(chǎn)規(guī)模已從此前近20億美元縮水至不到5000萬美元。這時(shí)候，熊市相關(guān)的交易策略就應(yīng)運(yùn)而生。一方面，投資者需要減持或者拋售商品類ETF等基金；另一方面，可以運(yùn)用對(duì)沖策略來獲得超額收益。比如，在商品下跌過程中，往往是股市或者債市上漲，因此可買入原材料下游的上市公司股票（原材料下跌利于該類公司利潤(rùn)上升）拋相關(guān)的大宗工業(yè)原材料，如銅。另外，就是通過買入銅看跌期權(quán)，或者運(yùn)用熊市價(jià)差策略獲得穩(wěn)定收益。

從中國(guó)鐵礦石市場(chǎng)來看，2015年7月中旬開始，由于鐵礦石港口庫存持續(xù)下降，需求疲軟疊加高成本鐵礦石礦山減產(chǎn)，使得鐵礦石價(jià)格出現(xiàn)階段性的強(qiáng)勢(shì)反彈。然而這是否意味著鐵礦石已經(jīng)探明底部了呢？當(dāng)然不是，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，包括鋼鐵等產(chǎn)能過剩的行業(yè)必然面臨去產(chǎn)能的壓力。長(zhǎng)期來看，工業(yè)制造業(yè)等第二產(chǎn)業(yè)在GDP中的比重將不斷下降，這意味著鐵礦石、銅等大宗工業(yè)原材料需求增速是不斷下滑的，甚至可能會(huì)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。與此同時(shí)，必和必拓等三大礦山產(chǎn)能還在擴(kuò)張，因此，我們可以采用買螺紋拋鐵礦石的套利策略，或者通過賣出芝商所的鐵礦石期權(quán)，或者采用鐵礦石期權(quán)的熊市價(jià)差策略尋找套利收益。

受惠于今年3月中開始的交易費(fèi)豁免優(yōu)惠，芝商所旗下的62%品位鐵礦石期貨今年上半年交易量同比增長(zhǎng)逾3倍。Marex Spectron研究部主管Georgi Stavov表示，相對(duì)其他亞洲交易所，芝商所鐵礦石產(chǎn)品的整體交易成本較低，隨著流通性大幅增加，為交易商和企業(yè)提供了更佳的套保和投資效益。

總之，在大宗商品熊市下，市場(chǎng)總體收益往往是負(fù)的。因此為了獲得相對(duì)收益，通過芝商所的銅期權(quán)和鐵礦石期權(quán)，實(shí)施銅期貨和期權(quán)、鐵礦石期貨和期權(quán)套利組合，或者通過銅期權(quán)、鐵礦石期權(quán)本身的價(jià)差策略獲得超額收益是可行的。