金融衍生品通常是一種價值取決于基本標(biāo)的變量的金融工具，主要包括遠(yuǎn)期、期貨、互換、期權(quán)以及它們與其他金融工具經(jīng)分解組合形成的混合金融產(chǎn)品。這些產(chǎn)品的交易可分為場內(nèi)交易和場外文易。美國次貸危機(jī)是由CDS等場外缺乏監(jiān)管的衍生品所引發(fā)的，包括CDS、CDO在內(nèi)的許多產(chǎn)品都是場外衍生品。而與此相反，以股指期貨、股指期權(quán)等交易所場內(nèi)衍生品則在金融危機(jī)的考驗下顯示出了旺盛的生命力，保持著良好的流動性，一如既往地發(fā)揮著風(fēng)險管理職能，為防范股票市場系統(tǒng)性風(fēng)險做出了積極貢獻(xiàn)，堪稱“好孩子”。

一、交易標(biāo)的合約是否標(biāo)準(zhǔn)化是場內(nèi)外衍生品的根本性標(biāo)志

場內(nèi)交易，又稱交易所交易，指所有的供求方集中在交易所進(jìn)行競價交易的交易方式。這種交易方式具有交易所向交易參與者收取保證金、同時負(fù)責(zé)進(jìn)行清算和承擔(dān)履約擔(dān)保責(zé)任的特點。此外，由于每個投資者都有不同的需求，交易所事先設(shè)計出標(biāo)準(zhǔn)化的金融合同，由投資者選擇與自身需求最接近的合同和數(shù)量進(jìn)行交易。所有的交易者集中在一個場所進(jìn)行交易，這就增加了交易的密度，一般可以形成流動性較高的市場。期貨交易和部分標(biāo)準(zhǔn)化期權(quán)合同交易都屬于這種交易方式。因此，場內(nèi)衍生品交易市場管理嚴(yán)格，是衍生品市場穩(wěn)步發(fā)展的重要基石。

場外交易，又稱柜臺交易，指交易雙方直接成為交易對手的交易方式。這種交易方式有許多形態(tài)，可以根據(jù)每個使用者的不同需求設(shè)計出不同內(nèi)容的產(chǎn)品。同時，為了滿足客戶的具體要求、出售衍生產(chǎn)品的金融機(jī)構(gòu)需要有高超的金融技術(shù)和風(fēng)險管理能力。場外交易不斷產(chǎn)生金融創(chuàng)新。但是，由于每個交易的清算是由交易雙方相互負(fù)責(zé)進(jìn)行的，交易參與者僅限于信用程度高的客戶。掉期交易和遠(yuǎn)期交易是具有代表性的柜臺交易的衍生產(chǎn)品。相對而言，場外衍生品市場監(jiān)管難度更大，對于參與者的要求也更高。場外金融衍生品是以金融資產(chǎn)或金融變量為基礎(chǔ)的私人合約，盡管形態(tài)各異，目的不同，但最基本的功能都是風(fēng)險管理。

二、場內(nèi)與場外衍生品的五大具體區(qū)別

自20世紀(jì)70年代衍生品誕生以來，全球場外衍生品市場的規(guī)模日益壯大，其交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了場內(nèi)衍生品的交易規(guī)模。那么，場外衍生品與場內(nèi)衍生品到底有哪些重要的區(qū)別呢？

（一）產(chǎn)品交易的高杠桿

與場內(nèi)衍生品交易須繳納一定比例保證金不同的是，場外衍生品在初始交易時通常不需要初始投資或者初始投資要少很多， 這就大大提高了場外衍生品的杠桿率。例如，通過買入利率掉期產(chǎn)品，買方須定期支付浮動利率以換取固定利率，這實質(zhì)上等價于買方通過浮動利率貸款購入了固定利率債券，顯然通過利率掉期節(jié)省了初始資本，但買方承擔(dān)了利率風(fēng)險。假定市場利率下跌，利率掉期對于買方則會升值，買方獲得了更高的資本收益率；相反，如果利率上升，買方將承受更大的資本損失率。因此，場外衍生品的高杠桿在產(chǎn)生更高的收益潛力的同時，也使參與者面臨更大的風(fēng)險。

（二）交易活動的不透明

與場內(nèi)衍生品相比，場外衍生品交易呈現(xiàn)透明度不足的特征，主要表現(xiàn)如下：一是定價機(jī)制的不透明。由于場外缺少通過公開競價方式產(chǎn)生報價的市場， 因此在產(chǎn)品的存續(xù)期內(nèi)交易雙方需要依賴內(nèi)部模型進(jìn)行估值和定價。二是交易信息的不透明。作為場外衍生品交易主要參與者的大型金融機(jī)構(gòu)，可以通過觀察指令流獲取交易、風(fēng)險等關(guān)鍵要素信息，但這些機(jī)構(gòu)常常對這類信息保密，造成一般的參與者無法及時獲取場外衍生品的交易信息。三是合同條款的不透明。場外衍生品交易是一對一的交易，即使存在類似ＩＳＤＡ主協(xié)議等示范文本，但是場外衍生品交易雙方仍可依據(jù)產(chǎn)品和交易的需要，增加特定的條款，而這類條款通常不為外界所知。

（三）產(chǎn)品風(fēng)險的不對稱

伴隨著金融工程等新興學(xué)科的快速發(fā)展，場外衍生品的創(chuàng)新日新月異，金融工程師們運(yùn)用復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型設(shè)計出了不同風(fēng)險特性和現(xiàn)金流量的衍生品，由于專業(yè)性和復(fù)雜性，普通的投資經(jīng)理、交易員、相關(guān)中后臺操作人員常常難以全面掌握復(fù)雜場外衍生品的真正風(fēng)險；而作為交易對手的投資銀行或商業(yè)銀行，則擁有大量專業(yè)人才，充分掌握著估值信息與風(fēng)險管理技術(shù)，造成了產(chǎn)品風(fēng)險的嚴(yán)重不對稱。

（四）外部監(jiān)管的空白點

場外不同于場內(nèi)的重要特征之一是外部監(jiān)管要求存在巨大差異性。場外衍生品在歷史上一直是游離在監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管視野之外，更多依賴于參與者的自律管理；而場內(nèi)衍生品則是在公開、透明的交易所進(jìn)行交易，受到監(jiān)管當(dāng)局、交易所、行業(yè)協(xié)會的全方位監(jiān)管。

（五）風(fēng)險暴露的多元化

場外衍生品具有多元化的風(fēng)險暴露特征，包括市場風(fēng)險、信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險、操作風(fēng)險、法律風(fēng)險等。

三、次貸危機(jī)是場外衍生品惹的禍，場內(nèi)衍生品是個好孩子

法律的不完善導(dǎo)致“惡意而無效的地盤爭奪和代價高昂的不確定性”，而監(jiān)管缺失引發(fā)的過度投機(jī)又成為美國2008年金融危機(jī)的導(dǎo)火索和催化劑。

美國次貸危機(jī)是由CDS等場外缺乏監(jiān)管的衍生品所引發(fā)的，包括CDS、CDO在內(nèi)的許多產(chǎn)品都是場外衍生品，也是在危機(jī)中流動性迅速喪失并繼而帶來廣泛影響的產(chǎn)品類別，而與此相反，以股指期貨、股指期權(quán)等交易所場內(nèi)衍生品則在金融危機(jī)的考驗下顯示出了旺盛的生命力，保持著良好的流動性，一如既往地發(fā)揮著風(fēng)險管理職能，為防范股票市場系統(tǒng)性風(fēng)險做出了積極貢獻(xiàn)。

交易所和衍生品經(jīng)營機(jī)構(gòu)都一致認(rèn)為，美國金融危機(jī)之后，場外交易市場將納入統(tǒng)一監(jiān)管范疇，其中最大的變化就是將OTC市場的清算納入中央清算，并統(tǒng)一監(jiān)管。

從發(fā)達(dá)國家金融衍生品市場的發(fā)展情況看，為提高交易效率、降低信用風(fēng)險，場外市場在組織方式上有走向集中統(tǒng)一的趨勢。集中統(tǒng)一的趨勢體現(xiàn)在場外市場運(yùn)作的不同層面和環(huán)節(jié)，主要包括合約條款標(biāo)準(zhǔn)化、技術(shù)平臺統(tǒng)一化和清算集中化。