中國期貨市場發(fā)展至今，經(jīng)歷了理論探索階段、初期瘋狂生長階段、清理整頓階段、恢復性增長階段、規(guī)范發(fā)展階段和下一步科學發(fā)展階段，概括特征就是法制環(huán)境初步形成，監(jiān)管體系初步完善，品種體系正在豐富，投資者正在逐步成熟，期交所的治理結構體系初見成效，期貨公司的實力逐步提高，與實體經(jīng)濟的結合開始顯現(xiàn)，與國際市場的接軌也在延伸。

中國期市的變革

分析國內衍生品市場現(xiàn)狀，筆者認為中國期貨市場正在發(fā)生重要的變革，主要表現(xiàn)在以下方面。

一是期貨市場將由過去以商品期貨為主，轉變到商品期貨與金融期貨并存，并最終形成以金融期貨為主的衍生品市場。這種趨勢從去年整個市場的交易量和交易額已經(jīng)顯現(xiàn)出來。目前國內金融期貨品種只有股指期貨，其交易額占卻據(jù)了半壁江山。如果再推出國債期貨、利率期貨等，金融期貨市場份額將遠遠超過商品期貨。

二是期貨經(jīng)營機構將從單一的經(jīng)紀服務轉向含資產(chǎn)管理、現(xiàn)貨貿(mào)易等以風險管理為主的多元化綜合經(jīng)營業(yè)務的金融機構。目前，20多家期貨公司獲得備案許可設立現(xiàn)貨子公司。該業(yè)務的設立將促使期貨公司從單一經(jīng)紀通道業(yè)務服務轉向多元化業(yè)務。就期貨資管業(yè)務來看，期貨公司的加入使得中國資產(chǎn)管理和財富管理行業(yè)由過去的銀行、基金、信托、保險、證券等“五強爭霸”，轉向“六方割據(jù)”的泛資產(chǎn)管理時代。

三是中國期貨市場的創(chuàng)新動力開始由過去的政府主導，逐漸轉變?yōu)槠谪浗灰姿推谪浌境蔀閯?chuàng)新主體。以前期貨公司開展業(yè)務，要依賴監(jiān)管部門的審批，現(xiàn)在情況發(fā)生了轉變。以期貨資產(chǎn)管理為例，能不能設計出滿足客戶需求的策略產(chǎn)品，是衡量期貨公司核心競爭力的一個尺度，同樣也是促使期貨公司成為創(chuàng)新主體的一個動力。

四是期貨市場的主體，即投資者結構開始由過去的散戶為主逐步轉為以機構投資者為主。在過去的商品期貨市場，個人投資者的交易規(guī)模占到市場比重的百分之七、八十，機構投資者占比很低。隨著股指期貨以及金融期貨放開之后，整個中國期貨市場金融機構投資占比會越來越高。而隨著保險、信托、QFII等機構陸續(xù)進入，期貨市場的機構投資者占比將高于個人投資者。

五是國內期貨交易所正在從會員制向公司制和股份制轉變。期貨交易所的改制對期貨公司最大的影響是，將改變期貨交易所和期貨公司之間利益分配格局，同時，還將會提高期貨交易所的市場核心競爭力。期交所實行改制以后，如果能吸納期貨公司成為股東，風險共擔、利益共存，將促進期貨行業(yè)的金融生態(tài)環(huán)境良性發(fā)展。

六是期貨市場由相對封閉開始轉向對外開放，其趨勢是期貨市場的開放程度將會越來越高。這種開放將隨著原油期貨的推出，使得引進境外投資的步伐加快。而期貨境外代理業(yè)務如果推出，將成為市場對外開放的一個重要標志。

七是期貨交易所上市品種的步伐由慢變快。以前，交易所上市新品種需經(jīng)過國務院審批?，F(xiàn)在新品種上市的步伐越來越快。目前各家交易所都是搶著上品種，以后也不排除交易所之間互掛合約。

八是期貨市場“三結合”越來越緊密?！叭Y合”即期貨和現(xiàn)貨的結合、境內和境外的結合、場內與場外的結合。去年中期協(xié)組織會員單位高管去美國和加拿大學習，我們發(fā)現(xiàn)場外市場實際上遠遠大于場內的成交量。我們看美國，哪一類期貨機構日子好過呢？就是大型金融機構下面的衍生品機構日子。為什么好過？因為更多業(yè)務來源來自場外市場的收入。美國公司更多是個性化的或者專門為一些機構做一些掉期互換對沖的合約，形成的敞口風險又可到場內對沖。

中國期市未來十年發(fā)展構想

《期貨法》應該順利出臺

在新形勢下，一些深層次機制性的問題可以通過《期貨法》予以解決，一些基本的概念，可以在期貨法中進一步明確。有了《期貨法》，期貨交易的基本制度可以依據(jù)實體經(jīng)濟的需求作出安排，期貨交易中的禁止性行為也可以得到界定和規(guī)范，即便是期貨市場未來發(fā)展所面臨的問題也需要《期貨法》作出前瞻性的安排?！镀谪浄ā烦雠_后，可改變大金融范疇里銀行、信托、保險、證券和證券投資基金均有大法可依而唯獨期貨行業(yè)無期貨大法的局面。

逐步構建起行業(yè)風險管理和誠信建設的文化氛圍

市場逐步成熟后，風險管理的功能會得到充分發(fā)揮，這就要求投資者要正確樹立風險管理的理念，加強風險的度量和管理。風險管理的核心是將具有中國特色的“投資者適當性制度”落到實處，強調投資者需要做好進入市場的充分準備，在交易過程中遵循“買者自負”的原則，理性交易，自負盈虧。同時，在產(chǎn)品的設計上，要融入風險管理的元素。

建立市場化的充分競爭機制

第一，對交易所而言，品種的創(chuàng)新和工具的創(chuàng)新要逐漸由政府主導轉變?yōu)槭袌鲋鲗?。上市品種在十年后，應該接近或達到一百個，這是依據(jù)實體經(jīng)濟的需要，在金屬、能源、化工和農(nóng)產(chǎn)品相關的產(chǎn)業(yè)鏈上推出市場所需要的大宗商品期貨和大宗商品指數(shù)期貨。在金融領域，涉及股票、債券、匯率、利率等均應有相應的指數(shù)期貨品種問世，與之對應的，還應該有豐富的大宗商品和金融產(chǎn)品的期權問世。

第二，要建立和完善衍生品市場的多層次市場。場內市場的代表形式是各類交易所，它是衍生品市場的高級形式，但場外市場是場內市場的基礎，是場內市場的延伸。交易可以集中進行，資金可以統(tǒng)一結算，但標的物的交割必須要分散進行。例如，場內市場達成的交易可以借助場外市場的物流設施來加以完成，要鼓勵大宗商品的場內交易所向下延伸，打通與現(xiàn)貨市場，中遠期批發(fā)市場的聯(lián)系，由期貨交易所牽頭，制定相對統(tǒng)一，可相互轉化的交易機制，通過對接系統(tǒng)共享交易信息，最終形成場內場外期貨現(xiàn)貨市場的聯(lián)動，在場內價格的基礎上，通過運費、升貼水等形式反映各個場外市場的不同情況，保證市場價格信號的資源配置作用得到充分發(fā)揮。

第三，建議探索衍生品市場的統(tǒng)一場外清算職能，設立以交易所共同出資的統(tǒng)一清算所股份公司?？梢允蛊浒缪葜醒虢灰讓κ址降慕巧?，將全國的各類場外交易場所形成一盤棋，將其在場外成交的合約，轉化成統(tǒng)一的清算型合約，其敞口風險讓其在市場上找到相反交易方向的對手方加以實現(xiàn)，中央結算對手方提供清算和結算服務，從而使場外市場和場內形成良性互動。

第四，建議國內交易所逐步與國際市場接軌，在人民幣資本項未來十年完全可以兌換的預期下，國內交易所在品種交易、衍生品金融工具的應用，以及交易與機制的轉換等方面都應該與國際接軌。要探索降低國內交易所的交易成本的機制，在風險可控的前提下，實現(xiàn)衍生品交易的信用交易，即合法的透支杠桿交易。這是一個涉及銀行、外匯、交易所、期貨機構共同運作的系統(tǒng)工程，也是市場交易發(fā)展的一個趨勢。

第五，要鼓勵交易所的公司化改制完成。未來十年，交易所應該形成自主經(jīng)營、自負盈虧、獨立核算的經(jīng)濟實體。要探索和鼓勵交易所之間的交易品種互掛，交易所之間要形成市場化的良性競爭。公司化的交易所可以鼓勵實現(xiàn)收購兼并和資產(chǎn)重組。要鼓勵和支持公司化的交易所在境內與境外上市，使其真正成為衍生品的市場化主體。

第六，要鼓勵期貨公司在市場化的競爭中，選擇最符合自己發(fā)揮核心競爭力的組織形態(tài)，形成真正意義的現(xiàn)代金融企業(yè)。其涵義應至少包括但不限于以下規(guī)定：合理的公司治理結構；明確的發(fā)展戰(zhàn)略定位；科學的決策體系；嚴密的風控體系；有效的人才激勵和約束機制，完全高效的技術系統(tǒng)；富有競爭的具有特色的企業(yè)文化等。

未來十年，期貨經(jīng)營機構將出現(xiàn)以下大趨勢分化：

一是期貨公司由目前外延性的擴張直至融入大股東金融集團。預計將來五到十年，一些券商系的公司將演變成為證券公司的衍生品部。

二是市場會涌現(xiàn)出一批專業(yè)性期貨投資公司。隨著經(jīng)紀業(yè)務的利潤越來越稀薄，部分交易能力、投資能力強的公司會脫穎而出，在競爭中形成自己的優(yōu)勢。

三是市場會涌現(xiàn)出一些大型的國際化期貨公司，交易平臺覆蓋全球。

四是市場會涌現(xiàn)出一些能覆蓋大宗商品全產(chǎn)業(yè)鏈的期貨公司。隨著期貨公司可以設立以風險管理服務為主的子公司進行期現(xiàn)結合業(yè)務，期貨公司融入現(xiàn)貨的渠道大大增加，從倉單服務、質押融資、倉儲物流、風險咨詢等各方面和現(xiàn)貨期貨進行業(yè)務合作，最終可以達到覆蓋大宗商品全產(chǎn)業(yè)鏈的層面。

五是市場會涌現(xiàn)出一些IT類和電商類的專業(yè)期貨公司。很多期貨公司利用先進IT技術和渠道優(yōu)勢轉型成專業(yè)性期貨公司，把一些業(yè)務模塊外包給其他公司，不排除以后出現(xiàn)類似阿里巴巴這種電商期貨的經(jīng)紀公司，也不排除出現(xiàn)僅提供專業(yè)技術平臺并從中收取租賃費用的IT類期貨服務公司。

不斷優(yōu)化市場監(jiān)管理念和監(jiān)管方式

目前，監(jiān)管正在厘清政府與市場的邊界，以事中和事后的檢查來代替以往的審批制度，堅決放掉由市場可以自主的事項。加強監(jiān)管、放松管制正是對過去監(jiān)管理念的突破。同時，隨著衍生品市場作為“工具”的市場，其與貨幣市場、資本市場、保險市場等其他金融市場不斷融合，共同監(jiān)管的聯(lián)合機制將會日漸實現(xiàn)。同時，監(jiān)管政策的取向也會隨著未來市場的變化而改變。換句話說，監(jiān)管部門要在保持市場穩(wěn)定和促進效率之間，靈活運用監(jiān)管的政策導向，將規(guī)則監(jiān)管和原則監(jiān)管有機結合，逐步從規(guī)則監(jiān)管為主過渡到以原則監(jiān)管為主。

監(jiān)管目標是影響原則監(jiān)管和規(guī)則監(jiān)管取向的因素之一。如果監(jiān)管目標是相對強調安全和穩(wěn)定，可傾向于規(guī)則監(jiān)管；如果是相對強調效率和創(chuàng)新，可傾向于原則監(jiān)管。因此，為了實現(xiàn)既定的政策目標，監(jiān)管者必須在明確嚴格的規(guī)則監(jiān)管和富有彈性的原則監(jiān)管之間尋求平衡。在金融創(chuàng)新和金融監(jiān)管的博弈中，未來原則監(jiān)管的作用日益凸顯，它既能保證監(jiān)管者對金融機構的彈性監(jiān)管，同時又為金融機構開展金融創(chuàng)新提供寬松的外部環(huán)境。

鼓勵和促進衍生品市場多形式“智庫”的建立和完善

具體來說，就是要鼓勵在政府的資本學院、交易所屬下、期貨公司內部和企業(yè)之間以及社會中，形成探索衍生品發(fā)展理論及發(fā)展規(guī)律的群體。這里之所以要建議發(fā)展多種形式的衍生品“智庫”，而不是發(fā)展“純粹的理論研究機構”，就是指從事衍生品的理論研究不能脫離實務，而是將各類專家學者的智慧集中起來，在理論探索的基礎上，為衍生品市場的發(fā)展提供務實的優(yōu)化方案，為決策者獻計獻策，判斷運籌，提出各種設計；反饋信息，對實施方案追蹤調研，將運行結果反饋給決策者，便于糾偏；同時，依據(jù)實踐發(fā)展提出的新問題，豐富市場理論，預測未來。從不同的角度，運用各種方法，提出各種預測方案，供決策者使用。

豐富市場的行業(yè)業(yè)態(tài)

概括起來，就是除交易所公司化之外，要實現(xiàn)公司經(jīng)營多元化、業(yè)務開展國際化、交易技術電子化、期貨投資者機構化。其中機構投資者參與的比重是衍生品市場成熟的一個重要標志。要通過不同的政策導向，吸引更多產(chǎn)業(yè)投資者，包括國有企業(yè)、上市公司、各類金融機構、各類專業(yè)投資機構、各類行業(yè)合作組織，參與利用衍生品市場進行風險管理。

確保不發(fā)生系統(tǒng)性風險

一般來說，系統(tǒng)性風險形成的原因或是宏觀經(jīng)濟的周期性劇烈波動，或是外部突發(fā)事件，或是金融市場不完善和金融機構的內生脆弱性等。未來國內期貨市場防止發(fā)生系統(tǒng)性風險，需要考慮以下幾點：

第一，要使創(chuàng)新業(yè)務的發(fā)展與風險的控制相互匹配。這就需要加強宏觀的審慎管理，引導金融機構穩(wěn)健經(jīng)營，督促金融機構加強內控和風險管理，加強對金融制度創(chuàng)新和業(yè)務發(fā)展中潛在風險的監(jiān)測。

第二，要推進市場化的風險補償機制，防止金融風險在全社會的傳遞和蔓延，減少風險的破壞性和沖擊力。

第三，要積極構筑“防火墻”，通過健全系統(tǒng)的金融風險防范預警和評估體系，強化跨行業(yè)、跨市場、跨境金融風險的防范預警評估，防范實體經(jīng)濟部分地區(qū)、行業(yè)、企業(yè)風險及非正規(guī)金融風險向金融體系傳導。

第四，要發(fā)揮衍生品市場管理風險的功能，利用對沖機制和衍生品的風險管理工具，將局部的潛在的風險分散消化，同時形成風險的轉化，使其單向的風險負向作用利用衍生工具加以抵消，形成有利的正能量。

逐步納入全球衍生品市場體系

對于任何一個國家的期貨市場來說，“國際化”是期貨業(yè)發(fā)展的“內核”之一。縱觀全球，衍生品市場生命力之所以長盛不衰，就是因其沖破不同社會制度意識形態(tài)的束縛，在全球范圍普及、成長和提升。由于衍生品更多地具有“工具性”，它對于管理各種風險的獨到功能終究無法代替，自然要求與現(xiàn)實經(jīng)濟的資本市場配合與呼應。與此同時，全球數(shù)以萬計的投資者出于自身經(jīng)濟利益需求，逐漸選擇了跨越政治框架和制度模式的方法，以求通過全球資本的重新配置來對沖掉相應的風險。

具體到中國這個新興市場國家，衍生品市場的全球化傳導效應正在發(fā)酵。與美國相比，衍生品市場的“洼地效應”更加明顯，即從低于發(fā)達國家衍生品市場的水平快速上升效應更加突出。如果說，資本與衍生品市場在全球會隨著實體經(jīng)濟的需要而不斷發(fā)展，中國衍生品市場的發(fā)展空間將必然更加廣闊。

全球衍生品市場未來十年發(fā)展趨勢

未來十年，就我們所認知的范圍而言，全球衍生品市場所體現(xiàn)的兩大趨勢是可以被認識到的。

一種趨勢是，衍生品市場的交易和結算的組織形式將全球化，與之對應的是全球統(tǒng)一清算和全球各國監(jiān)管部門的共同協(xié)作。信息網(wǎng)絡技術的日新月異，突破了國與國之間利用衍生品工具的疆界，全球化交易的趨勢不可阻擋，交易所有形與無形的合并帶來的是全球任何一個地方的投資者所面對的都是全球衍生品市場，而不是相互割裂的區(qū)域市場。盡管后者的差異性不可忽略，這些變化并不僅僅是市場份額的重新分配，而是一種新的衍生品市場結構的形成，我們可稱之為無疆場的市場革命。在這種沖擊下，資本與衍生品市場全球一體化促使各國的衍生品交易所服務范圍的國際化傾向日益突出，各主要交易所相繼開放與聯(lián)合，從而成為國際性的市場。越來越多的機構和個人投資者進行跨市場的風險對沖與套利，這種市場結構也要求我們的交易對象全部會通過電子化來進行。全球化的集中清算、中央托管和統(tǒng)一替代了分散的存管方式。此時市場的效率會達到極致，風險控制也需要各國監(jiān)管部門聯(lián)合進行。以后全球形成統(tǒng)一的市場，有形的交易所也許會被“云計算”所替代，成為通訊衛(wèi)星的一個終端。同時，各國的風險關聯(lián)度更強，因為面對的是一個共同的無疆界的市場。

另一種趨勢是，一體化的市場帶來了共同的經(jīng)濟波動。隨著人們信息獲取的成本越來越低，資本流速度越來越快，信息不對稱雖然不可能消失，但也不會造成太多阻礙。市場效率的提高會帶來資本及衍生品市場信息的選擇與評價成本的降低，一方面是市場信息的極易獲得，俯拾即是；另一方面，人們對市場信息消化的要求越來越高，信息通過互聯(lián)網(wǎng)沖擊人們的思維。一個錯誤的決策會帶動較大的市場震動，從而導致市場的無序運動，然后又通過市場如同江海般的凈化能力回歸到正常途徑。而每一次偏離和回歸，會同時伴隨著全球性經(jīng)濟的低迷、復蘇、高漲、危機，又低迷、又復蘇，甚至出現(xiàn)逆周期的調控而將危機累積和蔓延，它會以更大的代價來破壞這個市場，然后又以更大的反彈來使其恢復。衍生品市場在自然危機發(fā)生和人為控制危機的相互作用的循環(huán)中表現(xiàn)出巨大的魅力，衍生品本身也從這個市場的永生中找到自己伴生的基礎。